Automatisk översättning: Ursprungligen publicerad på engelska 2026-09-09 05:30 GMT. Ge feedback här.

Efter WindowMasters halvårsrapport för 2026 och beslutet att avyttra dotterbolaget Climatic A/S har vi uppdaterat vår investerings-case.

Uppdateringen täcker de viktigaste investeringsskälen, riskerna och värderingsperspektivet i förhållande till branschkollegor inom bygg- och materialsektorn samt ventilations- och byggnadstekniksektorn.

H1 2026 visade tillväxt på bred front, där omsättningen ökade med 2,5 % till 126,9 MDKK och EBITDA uppgick till 3,8 MDKK jämfört med 1,9 MDKK under H1 2025. Den mer intressanta utvecklingen finns dock under ytan. Orderinemotagningen på rullande 12-månadersbasis nådde rekordhöga 284,5 MDKK, en ökning med 6,2 %, men sammansättningen är viktigare än själva siffran. Affärsområdet Buildings, som omfattar projekt- och serviceverksamheten där WindowMaster deltar direkt som integratör vid utformning och genomförande av byggnader, växte med 31 % och är nu det största affärsområdet. Products minskade med 12 % och Safety minskade med 21 %. Exklusive Safety, som nu är till salu, uppgick tillväxten till 7,9 %. Samma mixförskjutning lyfte bruttomarginalen för H1 till 45,9 % från 43,4 %, eftersom Buildings har en högre marginal än de andra två områdena.

Det här är den del av rapporten som talar mest direkt för investerings-case. Ordergivningen är koncentrerad till precis den verksamhet som kopplar samman WindowMaster med renovering av det befintliga fastighetsbeståndet och den gröna agendan, och den kommer med en högre marginal. Ledningen pekar på att aktiviteten tog fart igen från mitten av Q2 efter ett svagt Q1, och beskriver en hälsosam pipeline inför 2027.

I samband med rapporten beslutade ledningen att justera den fasta kostnadsbasen med en årlig effekt på nära 10 MDKK och full effekt från 2027, under förutsättning att Climatic avyttras. Eftersom beloppet överstiger Climatics egna negativa bidrag på 3,1 MDKK år 2025 omfattar minskningen även affärsutvecklingstjänster i Storbritannien, Tyskland, Schweiz och Danmark. Avsikten är att upprätthålla momentum genom digitalisering av säljprocessen, där aktiverad mjukvara ökade till cirka 6 MDKK 2025 från 1 MDKK 2024, med fokus på leadgenerering och processautomation. Tillsammans med en nettoinvestering på nära 20 MDKK i den tyska monteringsanläggningen fram till 2028, vilket gör det möjligt att skala produktionen genom extra skift snarare än en större kostnadsbas, är det detta som ska bära den inkrementella omsättningen hela vägen till vinst från och med 2027.

För 2026 är guidningen på 285–305 MDKK i omsättning och 30–40 MDKK i EBITDA oförändrad. Med 126,9 MDKK respektive 3,8 MDKK levererade under H1 innebär detta en omsättning för H2 på 158–178 MDKK och en EBITDA för H2 på 26–36 MDKK. Året är starkt händelsebelastat mot slutet av året, och den operationella hävstång som har skapat denna profil fungerar åt båda hållen, vilket majjusteringen visade.

De viktigaste investeringsskälen kretsar kring strukturella medvindar från grön reglering, renoveringsetterfrågan och tyska investeringsplaner, vilket bör göra WindowMaster mindre cykliskt än andra byggrelaterade bolag, en hög operationell hävstång där omsättningstillväxten slår igenom oproportionerligt mycket i EBITDA, en rekordhög orderreservering som leds av projektverksamheten och är bred över marknaderna, samt en lägre fast kostnadsbas i kombination med ett tydligare fokus på verksamheten med högre tillväxt och högre marginal.

De centrala riskerna följer samma spår. Tillväxten är delvis knuten till den generella byggaktiviteten och till ett fortsatt politiskt engagemang för grön byggreglering, där EPBD fortfarande håller på att implementeras nationellt och de meddelade tyska programmen ännu inte har nått marknaden. En guidning som är tyngst mot slutet av året gör att bolaget är sårbart för projekt som skjuts upp till 2027. Den finansiella skuldsättningsgraden på 2,5x ligger över målet på under 2,0x, med en nettoskuldsättning på 74,0 MDKK, och skuldnedcirkuleringen vilar på kassaflödeskonverteringen under det andra halvåret, vilket kan begränsa M&A och utdelningar till aktieägarna. Till slut är kostnadsminskningen villkorad av en avyttring av Climatic, där köpare, pris och tidpunkt fortfarande är öppna.

Ur ett värderingsperspektiv är aktien ner 20,1 % hittills i år. WindowMaster handlas till 5,3x EV/EBITDA på väntade resultat för 2026 jämfört med medianen för samtliga kollegor på 9,1x, och till 0,6x EV/Sales jämfört med 1,1x. Mot klustret Ventilation and Building Tech på 9,3x, som blir den mer relevanta jämförelsen när Safety lämnar koncernen, är gapet ännu större.

Den lilla storleken och den låga aktielikviditeten förklarar en del av rabatteringen, men en EBITDA-CAGR på 22,0 % (2023–2026E) jämfört med en median för branschkollegor på 4,1 %, samt en omsättnings-CAGR på 7,4 % jämfört med 0,5 %, gör det svårare att motivera utifrån fundamentala värden.

Multipeln vilar också på ett år som fortfarande bär hela kostnadsbasen, och minskningen från 2027 skulle, allt annat lika, vidga rabatten ytterligare.

Ansvarsfriskrivning: HC Andersen Capital erhåller betalning från WindowMaster för ett abonnemangsavtal avseende Digital IR. /Michael Friis och Victor Skriver, 07:30, 2026-09-09