Nokia: Arvostus on vaatimaton kohentuneella tuloskunnolla

Toistamme Nokian 5,3 euron tavoitehinnan ja lisää-suosituksen. Nokia päätti vuoden reippaaseen tulosylitykseen ja yhtiön strategiassa tavoittelema tuloskäänne on viimeiset kaksi vuotta edennyt täysin pelikirjan mukaisesti. Yhtiön vertailukelpoinen liikevoitto on ottanut harppauksen aiemmalta noin 2 miljardin euron tasolta yli 3 miljardiin euroon ja samalla pienentyneiden kertaerien myötä tuloksen laatu on parantunut. Nokian osakkeen arvostus (2023e P/E 10x) näyttää matalalta jo nykyiseen tuloskuntoon peilattuna, ja strategian hyvällä toteuttamisella tuloskasvulle on yhä tilaa niin ylärivin kasvattamisen kuin marginaaliparannuksen kautta.

Reipas tulosylitys, näkymät ja osinkoehdotus linjassa odotuksiin

Nokian vertailukelpoinen Q4-liikevoitto oli 1154 MEUR (Q4’21: 909 MEUR), mikä ylitti selvästi meidän (875 MEUR) ja konsensuksen (934 MEUR) odotukset. Tämä taustalla oli Verkkoinfrastruktuurin erittäin vahva tulos sekä Teknologia-yksikön yksittäisestä sopimusmuutoksesta Q4:lle tuloutuneet tuotot. Nokian kuluvalle vuodelle 2-8 %:n liikevaihdon kasvua ja 11,5-14,0 %:n vertailukelpoista liikevoittoa ennakoivat näkymät olivat linjassa odotuksiin, kuten myös 0,12 euron osinkoehdotus. Ohjeistuksen keskikohdalla päädytään noin 3,28 miljardiin euron vertailukelpoiseen liiketulokseen ja lähes ennallaan pysynyt ennusteemme (lv 25,8 mrd.€, EBIT: 12,4 %) on aavistuksen tämän alapuolella. Vuodelle 2024 ennustamme lähes vakaata liikevaihdon kehitystä ja marginaalin kohenemista 13,0 %:iin Matkapuhelinverkkojen vetämänä, kun Intian suurissa 5G-hankkeissa päästään alkurytinän jälkeen hieman kypsempään vaiheeseen.

Onko Nokian muhkea kassa ikuisesti jumissa taseessa?

Nokian tuhtiin nettokassaan (Q4’22: 4,8 mrd.€) peilattuna sekä jatkossakin selkeästi positiivista kassavirtaa tuottavan liiketoiminnan valossa yhtiön voitonjako voisi olla nykyistä avokätisempää. Nokia kuitenkin kommentoi asiakkaidensa odottavan yhtiön olevan aina investointikykyinen ja pitkäaikainen toimija, sillä investointeja verkkoteknologioihin tehdään pitkällä sihdillä. Tämän valossa Nokia näyttäisi jatkossakin ylläpitävän vahvaa nettokassaa, mikä ei liiketoiminnan fundamentteja tarkastellessa ole mielestämme kuitenkaan optimaalista pääoman allokointia. Tämän perusteella myös vahvan nettokassan huomioivat EV-pohjaiset arvostuskertoimet voivat antaa hieman liian ruusuisen kuvan Nokian aliarvostuksesta, jos kassa onkin ikuisesti jumissa Nokian taseessa. Jos Nokia päättäisi jatkossa jakaa koko vapaan kassavirtansa takaisin osakkeenomistajille, tarkoittaisi tämä vuosien 2024-2026 ennusteillamme (kassavirtakonversio 70-77 % vs. yhtiön tavoite 55-85 %) reilun 10 %:n tasolla olevaa osinkotuottoa.

Näemme matalassa arvostuksessa nousuvaraa

Nokian arvostus näyttää vaatimattomalta (2023e oik. P/E 10x ja EV/EBIT 6,6x) yhtiön nykyiseen tuloskuntoon peilattuna. Arviomme mukaan verkkolaitemarkkinan vaisu kasvunäkymä painaa Nokian arvostusta, sillä ilman tuloskasvua ei osakkeesta erityisen korkeita kertoimia kannatakaan maksaa, etenkään nykyisessä inflaatio- ja korkoympäristössä. Nykyiset kertoimet ovat kuitenkin valuneet tasoille, joihin voi mielestämme argumentoida jonkin verran nousuvaraa. Tavoitehinnallamme osaketta hinnoiteltaisiin noin 12x P/E-kertoimella. Lisäksi yhtiön strategian edetessä lähivuosina hyvin on kannattavuudella edelleen hieman tilaa parantua ja markkinaosuudessa (ja liikevaihdossa) jonkin verran tilaa nousta. Lyhyellä tähtäimellä näemme käynnissä olevien patenttikiistojen ratkeamisen mahdollisena positiivisena ajurina osakkeelle.