Vincit Q3: Osakkeen tuotto/riski-suhde on maukas

Laskemme Vincitin tavoitehinnan 5,2 euroon (aik. 6,4) heijastellen ennustemuutoksia ja toistamme lisää-suosituksen. Vincit raportoi ensimmäisen liiketoimintakatsauksensa fuusioituneena Bilotin kanssa. Liikevaihto kasvoi odotuksiamme paremmin ja kannattavuus oli hyvällä tasolla. Uusi ohjeistus indikoi heikkoa Q4:ää ja kommentit ohjelmistokehitysmarkkinasta olivat varovaiset, minkä myötä laskimme ensi vuoden tulosennusteita. Yhtiö julkaisee myöhemmin tänä vuonna pitkän aikavälin tavoitteet, joiden odotamme heijastelevan markkinaa parempaa tekemistä. Osakkeen arvostus on varovaisilla käänteen alkuvaiheilla olevilla ennusteillamme (2023e EV/EBITA 7,3x) houkutteleva ja puoltaa positiivista näkemystä osakkeesta.

Liikevaihto ylitti odotuksemme USA:n ja Suomen vahvalla kasvulla, kannattavuus odotuksia parempi

Vincitin liikevaihto kasvoi 69 % 22,7 MEUR:oon, ylittäen selkeästi 20,1 MEUR ennusteemme. Orgaaninen kasvu oli ~20 %. Kasvua veti uusi Vincit Europe (aik. Vincit Suomi) ja orgaanisesti 35 % kasvanut Vincit USA. Vincit USA:n osuus liikevaihdosta oli noin 15 % ja siitä on kasvamassa merkittävä osa kokonaisuutta johtuen sen vahvasta kannattavuustasosta sekä nopeasta kasvusta. Vincit kommentoi asiakkaiden olevan kiinnostuneita uudesta yhteistarjoamasta. Pääfokus on ollut Bilot-fuusion onnistuneessa läpiviennissä ja nyt nähty kasvu onkin siihen nähden mielestämme erittäin hyvä suoritus, vaikka Q4 näkymissä on epävarmuutta. Vincitin oikaistu liikevoitto kasvoi 2,0 MEUR:oon (Q3’21 0,7 MEUR) ja oli 9 % liikevaihdosta, joka ylitti selkeästi odotuksemme. Ylitys tuli erityisesti palveluliiketoiminnan odotettua paremmasta kannattavuudesta Vincit Europessa (aik. Vincit Suomi ja Bilot). Fuusion myötä vaihtuvuudesta tuli hieman vastatuulta, mutta kokonaisuudessa negatiiviset vaikutukset olivat yhtiön odotuksia pienemmät.

Uusi ohjeistus indikoi varovaisuutta Q4:llä, fokus nyt tiukasti myös kannattavuudessa

Vincit antoi uuden ohjeistuksen fuusioituneena yhtiönä ja ohjeistaa 1) liikevaihdon olevan korkeampi Q4:llä kuin Q3, mutta kannattavuuden arvioidaan jäävän alhaisemmaksi, 2) vuoden 2022 liikevaihdon olevan ~84 MEUR oik. liikevoitto-%:n yli 6,0 % ja 3) fuusion kertaerien olevan ~2,0 MEUR vuonna 2022. Ohjeistus oli isossa kuvassa linjassa ennusteisiimme, mutta kommentit epävarmuudesta ohjelmistokehityksessä Euroopassa ja heikosta Q4:stä sai meidät laskemaan selvästi (~20 %) ensi vuoden tulosennusteita. Yleisesti yhtiö keskittyy nyt Suomessa kannattavuustason selkeään parantamiseen ja on käynnistänyt kohdennettuja hinta- ja sopimustoimenpiteitä eri asiakassegmenteissä. Lisäksi yhtiö on toteuttanut useita toimenpiteitä kulusäästötavoitteen (3 MEUR vuonna 2023) saavuttamiseksi. Tukifunktioista on vähennetty n. 25 henkilöä ja loppuvuoden aikana pääkaupunkiseudun viidestä toimistosta suljetaan kaksi. Odotamme uuden kokonaisuuden kasvavan 37 % (orgaanisesti 10 %) vuonna 2022 sekä 27 % (orgaanisesti 6 %) vuonna 2023. Ennustamme EBITA-%:n olevan heikolla 6,6 %:n tasolla vuonna 2022 ja nousevan mittavien kulusäästöjen ja laskutusasteiden ajamana 7,9 %:iin vuonna 2023e (2021: Vincit 8,3 % ja Bilot 3,5 %). Yhtiö julkaisee myöhemmin pitkän aikavälin tavoitteet ja odotamme näiden ennakoivan sektoria parempaa tekemistä.

Osakkeen arvostuskuva on varovaisilla ennusteillamme houkutteleva

Fuusion kokonaan huomioivilla vuoden 2023 ennusteilla yhtiön P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat 11x ja 7x tai XX % alle suomalaisten verrokkien. Osakkeen arvostuksessa on varovaisien ennusteiden kautta jo mielestämme selvää turvamarginaalia. Näkemyksemme mukaan yhtiöllä tulisi olla potentiaalia sektoria ja ennusteitamme parempaan tekemiseen, jolloin osakkeessa on tuloskasvun lisäksi kertoimissa nousuvaraa. Näin keskipitkällä aikavälillä arvostusta ajaa kasvu, kannattavuusparannus ja kertoimien nousuvara. Keskeiset riskit liittyvät integraatioon, palkkainflaatioon ja asiakashintojen nostoissa onnistumiseen.