Aiforia H2’24 -ennakko: Kasvuedellytysten rakentuminen jälleen tarkkailussa

Patologiaa tekoälyllä automatisoiva ohjelmistoyhtiö Aiforia julkaisee H2-raporttinsa perjantaina noin kello 9. Etenevien käyttöönottojen ja useiden asiakasvoittojen ansiosta yhtiön liikevaihto on kasvanut vuoden toisella puolikkaalla vahvasti. Tulos ja kassavirta ovat edelleen selvästi tappiolla kasvuinvestointien vuoksi, mutta odotamme tappion jälleen pienentyneen vertailukaudesta. Näiden lukujen lisäksi raportissa meitä kiinnostaa erityisesti kliinisten asiakkuuksien käyttöönottojen ja ohjelmiston käytön laajentamisen eteneminen, sekä tilauskannan ja myyntiputken kehitys. Nämä tekijät vaikuttavat myös yhtiön rahoitustarpeisiin.

Kliiniset asiakkuudet ajavat kasvua

Arvioimme Aiforian H2-liikevaihdon kasvaneen 40 % vertailukaudesta 2,02 MEUR:oon. Kasvun tärkeimpänä ajurina näemme kliiniset asiakkuudet (erityisesti Veneto ja NHS sekä useampia muita tässä kohtaa pienempiä asiakkuuksia). Kokonaisuudessaan Aiforia on tietojemme mukaan jo voittanut noin 13 merkittävää (kliinisen käytön tai siihen tähtäävää) asiakkuutta, joissa lähes kaikissa olisi potentiaalia yli 1 MEUR:n vuosittaiseen liikevaihtoon (osassa >10 MEUR/asiakas). Käyttöönottojen etenemisen vauhdilla on siten huomattava vaikutus yhtiön lyhyen aikavälin liikevaihtoon, eivätkä suuret ennustevirheet ole poissuljettuja. Yhtiö tiedotti helmikuussa uusista CE-merkinnöistä, jotka tukevat nykyisten ja uusien asiakkuuksien kasvua, erityisesti Euroopassa. Aiforian tavoitteisiin (~2030 liikevaihto >100 MEUR) nähden raportoidut luvut ovat joka tapauksessa edelleen hyvin pieniä. Tilauskanta on myös jatkanut asiakasvoittojen myötä nousu-uralla (H1’24: 3,2 MEUR), joskin arvioimme tämän sisältävän vähemmistön yhtiön liikevaihdon kasvunäkymästä.

Kasvuinvestoinnit ovat pitäneet kannattavuuden tappiolla, mutta odotamme trendin asteittain kohti kassavirtaneutraliteettia jatkuneen

Arvioimme Aiforian H2’24-käyttökatteen parantuneen hieman vertailukaudesta -4,0 MEUR:oon (H2’23: -4,7 MEUR) ja liikevoiton -6,1 MEUR:oon (H2’23: -6,5 MEUR). Tulos on tappiolla, koska yhtiö on tehnyt strategiansa toteuttamiseksi merkittäviä etupainotteisia panostuksia kasvuun erityisesti myynnin, käyttöönottojen ja tuotekehityksen rekrytointien muodossa. Arvioimme organisaation suurimman kokoloikan olevan takana ja odotamme tulostrendin kääntyvän hiljalleen nousevalle trendille liikevaihdon kasvun mukana. Aiforia on myös tehnyt kannattavuutta tukevia kulusäästötoimia. Yhtiön arvonmuodostuksen kannalta vahva kasvu on kriittistä, joten kasvun jatkuessa tappiollisuus ei aiheuta meissä vielä huolia. Raportin keskiössä on kuitenkin myös nettokassan ja investointitasojen kehitys. Yhtiö keräsi keväällä 2024 n. 10 MEUR:n lisärahoituksen, ja näkemyksemme mukaan yhtiöllä on hyvät edellytykset kerätä lisärahoitusta, kunhan asiakkaiden ylösajot etenevät ja myyntiputki jatkaa hyvää kehitystä. Ennustamamme kasvun onnistuessa yhtiön vapaa kassavirta kääntyisi positiiviseksi vuonna 2028. Yhtiö ei luonnollisesti tule jakamaan osinkoa vuodelta 2024.

Raportin tärkeintä antia on tutusti päivitetty näkyvyys kasvun kiihtymiseen

Aiforian sijoitustarina on nähdäksemme hyvin lupaava, vaikkakin yhtiön kaupallisesti varhaisen kehitysvaiheen takia näkyvyys kasvun onnistumiseen ja voimakkuuteen on vielä rajallinen. Useat voitetut kliinisen segmentin asiakkaat (mm. Mayo Clinic /USA, NHS /UK, Veneton, Lombardian ja Catanian sairaanhoitopiirit /Italia, Pariisin sairaanhoitopiiri, Fimlab/Suomi, Castilla y Leónin sairaanhoitopiiri /Espanja ja Memorial Hospitals Group /Turkki) ovat silti jo laajentaneet yhtiön kasvun pohjaa. Toisaalta etenkin Yhdysvalloissa Aiforian regulaatiostrategia on jokseenkin auki ja tähän liittyvät kommentit kiinnostavia, sillä FDA:n vaatimus skanneri-kuvantunnistusmalli-yhdistelmien erillisestä hyväksynnästä on eurooppalaisia vaatimuksia selvästi kankeammat. Yhtiö suunnitteli alun perin jättävänsä ensimmäisen FDA-hakemuksensa jo vuoden 2024 puolella.

Ennen H2-raporttia ennusteemme liikevaihdon kasvuksi vuonna 2025 on 71 %. Emme odota yhtiön antavan ohjeistusta, sillä yhtiön varhaisen kehitysvaiheen ja yksittäisten asiakkuuksien heiluttaessa liikevaihtoa merkittävästi näkyvyys kasvuvauhtiin lienee yhtiön sisälläkin rajallinen. Ohjeistus olisi kuitenkin vahva signaali yhtiön uskosta kasvuunsa ja luonnollisesti positiivinen asia. Raportissa keskiössä onkin kasvulukujen lisäksi päivitys kasvustrategian etenemiseen: kliinisten asiakkuuksien käyttöönottojen eteneminen, tilauskannan ja myyntiputken kehitys, lisämyynnin mahdollisuudet uusien CE-merkintöjen ansiosta sekä kulurakenteen kehitys. Yhtiön arvostus (2024e-2025e EV/S ~28–19 sisältää edelleen vahvaa luottoa kasvun toteutumiseen, mutta yhtiön näytöt ja asiakasvoitot huomioiden tähän on mielestämme myös selviä perusteita.