Aktia: Viranomaisten kiusanteko ei muuta isoa kuvaa

Toistamme Aktian 10,0 euron tavoitehinnan ja laskemme suosituksemme lisää-tasolle (aik. osta). Olemme tarkistaneet ennusteitamme lievästi ylöspäin ja odotamme yhtiöltä edelleen vahvaa tuloskasvua tulevilta vuosilta. Osakkeen arvostus ei ole korkea ja mielestämme vahva tuloskasvu sekä osinko tarjoavat edelleen hyvän tuotto-odotuksen. Vaikka odotammekin yhtiöltä edelleen täyttä osingonjakoa Q4’21 aikana, niin puoltaa tähän liittyvä epävarmuus aiempaa varovaisempaa näkemystä.

Pidämme todennäköisenä, että 2019-2020 osingot tullaan jakamaan omistajille ensi vuoden aikana

EKP:n viime viikolla esittämien voitonjakorajoitusten ja Fivan suosituksen myötä Aktian voitonjako tulee jäämään ensi keväänä niukaksi. Näemme rajoitukset kuitenkin vain osingonjaon väliaikaisena siirtymänä ja meidän on vaikea keksiä kestäviä perusteita voitonjakokieltojen edelleen pitkittämiselle syyskuun 2021 jälkeen. Odotamme Aktian jakavan yhtiökokouksen vuoden 2019 osingonjakovaltuutuksesta (0,63 €) CET1-vakavaraisuussuhteen perusteella ensi keväänä 0,08 €. Loppuosan 2019-2020e osingoista (1,04 €/osake) odotamme yhtiön maksavan omistajilleen Q4’21. Vaikka pidämme Q4’21 tapahtuvaa osingonjakoa suhteellisen todennäköisenä, nostaa jatkuva voitonjakorajoitusten pitkittäminen osinkoihin liittyvää epävarmuutta. Aktian vakavaraisuus on tällä hetkellä erittäin vahva (Q3’20: CET1-% 15,6 %) ja voitonjakorajoitusten mahdollinen pitkittäminen johtaisi nopeasti tilanteeseen, jossa yhtiön tase olisi selvästi ylikapitalisoitu. Tällaisessa skenaariossa katseet kääntyisivätkin mahdollisiin yritysjärjestelyihin, joihin yhtiö on myös viestinyt vuoteen 2023 asti ulottuvalla strategiakaudella olevansa valmis.

Ennusteita tarkistettu maltillisesti ylöspäin

Vaikka koronapandemia onkin jossain määrin hidastanut Aktian Varainhoidon kansainvälistä myyntiä, on yhtiö saanut finanssisektorin muiden yhtiöiden tapaan viime kuukausina tukea pääomamarkkinoiden vahvasta vireestä. Ennustammekin AUM:n kohoavan vahvan markkinakehityksen myötä Q4:llä kaikkien aikojen korkeimmalle tasolle 10,1 mrd. euroon. Vahva markkinakehitys tukee myös Henkivakuutuksen sijoitustuottoja, joita olemme tarkistaneet Q4:n osalta maltillisesti ylöspäin. Asuntolainakysyntä on jatkunut Suomessa käsityksemme mukaan viimeisellä neljänneksellä vilkkaana, mikä tukee myös Aktian korkokatetta, mutta koronan toinen aalto puolestaan nostanee hieman luottotappiovarauksia. 2020 ennusteissamme ei ole tapahtunut oleellisia muutoksia, mutta 2021-22 ennusteemme nousivat ~3 %. Kokonaisuutena odotamme edelleen yhtiöltä lähivuosilta vahvaa tuloskasvua (2020-2024e EPS CAGR-% ~15 %). Tuloskasvun moottorina toimii etenkin Varainhoito ja parantuva kulutehokkuus.

Pidemmän aikavälin tuotto-odotus edelleen houkutteleva

Vuoden 2021 selkeää tulosparannusta odottavilla ennusteillamme Aktian tulospohjainen arvostus (P/E 2021e: 12x) painuu pohjoismaisen pankkisektorin (P/E 2021e: ~10x) ja keskeisten kotimaisten varainhoitajaverrokkien (P/E 2021e: ~14x) väliin. Tasepohjaisesti tarkasteltuna arvostus (P/B 1,0x) on varsin hyvin linjassa laajan verrokkiryhmän kanssa (P/B 1,1x). Tasepohjaista arvostusta voidaan pitää neutraalina myös Aktiaan soveltamaamme tuottovaatimukseen (8,8 %) ja ennustamaamme oman pääoman tuottotasoon (ROE 2021e: 8,9 %) nähden. Arvostuksessa ei näkemyksemme mukaan ole oleellista nousuvaraa ja kurssinousu nojaakin ennen kaikkea tuloskasvun realisoitumiseen sekä vahvaan osinkoon. Näemme Aktian pidemmän aikavälin tuotto-odotuksen kokonaisuudessaan edelleen houkuttelevana, mutta voitonjakoon liittyvä epävarmuus heikentää osakkeen lyhyen aikavälin tuotto/riski-suhdetta ja puoltaa mielestämme astetta varovaisempaa näkemystä.