Bittium: askel oikeaan suuntaan

Bittiumin H1-tulos ylitti selvästi odotuksemme ja vahvisti yhtiön positiivista tulostrendiä. Näkymät olivat pääosin ennallaan, mutta Tough SDR -tuotteiden tuotekehitys jatkuu edelleen suuressa mittakaavassa eikä epävarmuus H2-tuloksen suhteen juuri pienentynyt. Kokonaiskuva on mielestämme ennallaan, emmekä ole tehneet merkittäviä ennustemuutoksia. Osakkeen arvostus on korkea, mutta lähivuosien tuloskasvunäkymä on erittäin vahva. Toistamme lisää-suosituksemme 7,50 euron tavoitehinnalla.

Tulos ylitti odotuksemme, mutta kassa virtaa edelleen vuolaana pois yhtiöstä

Bittiumin H1-tulos ylitti selvästi odotuksemme ja vahvisti yhtiön positiivista tulostrendiä. Positiivista tuloksessa oli erityisesti tuotepohjaisen liikevaihdon todella vahva 58 %:n kasvu, mikä tehtiin vielä ilman oleellisia Mexsat-tilauksia. Taustalla oli käsityksemme mukaan erityisesti Medical Technologies -liiketoiminnan erinomainen kehitys. Kassavirta oli kuitenkin rajusti negatiivinen, ja virta ulospäin jatkuu ennakoimaamme pidempään Tough SDR -tuotekehityksen venyessä. Bittium tavoittelee edelleen ensimmäisiä Tough SDR -toimituksia vuoden lopulla, mutta tuotekehitys jatkuu ilmeisesti täydellä höyryllä koko vuoden. Näin ollen nettokassavirta on todennäköisesti negatiivinen myös loppuvuonna, ja samalla yhtiön aiemmin voimakkaasti ylikapitalisoitunut tase on purkautunut. Yhtiön tase on toki edelleen vahva, mutta ylimääräistä liikkumavaraa se ei enää mielestämme sisällä.

Näkymissä vain pientä hienosäätöä, epävarmuus pysyi korkealla

Bittiumin näkymät olivat pääosin ennallaan, ja vuoden 2019 ohjeistukseen tehtiin vain pieni tarkennus. Yhtiö kertoi, ettei vuosipuoliskojen ero ole yhtä suuri kuin vuonna 2018, jolloin H2’18-liikevoitto oli peräti 4,5 MEUR H1’18-tasoa parempi. Emme ole tehneet vuoden 2019 ennusteisiin suuria muutoksia, ja perusoletuksemme loppuvuodelle ovat ennallaan. H2’19-ennusteemme sisältävät edelleen 5 MEUR:n SDR-toimitukset Puolustusvoimille, mikä voi hyvinkin siirtyä ensi vuoteen. Lisäksi ennusteemme sisältää Mexsat-tuotetoimituksia noin 6 MEUR:lla, mikä voi käytännössä olla mitä tahansa haarukassa 0-9 MEUR näkyvyyden puuttuessa. Odotamme myös 5 MEUR:n TAC WIN -toimituksia Itävaltaan, joiden suhteen olemme nyt varsin luottavaisia. Joka tapauksessa suurien tilauksien toimituksiin liittyy paljon epävarmuutta, minkä takia ymmärrämme myös yhtiön varovaisen ohjeistuksen hyvin. Mielestämme lähivuosien vahvat tuloskasvuajurit ja iso kuva ovat ennallaan, mutta lisätukea H1-raportista niihin ei saatu.

Arvostustaso sisältää jo voimakasta tuloskasvua ja vaatii jatkuvaa parantamista

Bittiumin arvostustaso on korkea, mutta nykyisien tuloskasvunäkymien säilyessä realistisina tämä tuskin tulee muuttumaan. Vuoden 2019 ennusteilla P/E on noin 36x ja EV/EBITDA noin 16x, joten vuoden 2019 tulostasolla nykyistä arvostusta ei voida perustella. Tässä vaiheessa katseet kääntyvät kuitenkin yhä voimakkaammin ensi vuoteen, ja vastaavat 2020e kertoimet ovat noin 22x ja noin 12x tarjoten jo pohjaa arvostukselle. Nämä sisältävät jo 1,5 vuoden erittäin suuret ja epävarmat tulosparannukset, mutta ennusteiden toteutuessa olisi osake vähintään kohtuullisesti hinnoiteltu näkymän säilyessä hyvänä. Bittium on kuitenkin profiililtaan yhä voimakkaammin tuoteyhtiö, jonka kannattavuus voi skaalautua volyymien kasvaessa. Haastava arvostustaso yhdistettynä korkeisiin tuloskasvuennusteisiin on kuitenkin vaarallinen yhdistelmä, ja mahdolliset tulospettymykset voivat aiheuttaa merkittävää painetta osakekurssiin selkeiden tukitasojen puuttuessa. Mielestämme osakkeen tuotto-odotus seuraavan 12 kuukauden ajalle on kuitenkin kohtuullinen myös riskit huomioiden.