Bittium: Muutoksen tuulet puhaltavat

Toistamme Bittiumille lisää-suosituksen 5,0 euron tavoitehinnalla. Q4-tulos oli ristiriitainen, mutta operatiivisessa tehokkuudessa näkyi jo selkeää parantumista. Ohjeistuksen perusteella vuonna 2024 tulos- ja kannattavuus tekevät odotetun tasokorjauksen ilman Tough SDR -tuotetoimituksien merkittävää nousua. Muutosnopeus uuden johdon komennossa hengästyttävä ja myös lähivuosien tuloskasvunäkymä on erittäin hyvä, mihin suhtautettuna arvostus on houkutteleva. Jännitettävää on edelleen siinä, pysyykö organisaatio mukana nopeissa mutkissa.

Kulurakenne on jo laskenut merkittävästi

Bittiumin Q4-liikevaihto (25,7 MEUR) jäi odotuksistamme, kun tuotetoimitukset jäivät kausiluontoisesti vahvalla jaksolla suhteellisen alhaisiksi. Erityisesti Medical Technologies -segmentin (5,3 MEUR) liikevaihto oli pettymys, kun Yhdysvaltain ulkopuolella kehitys on vaisua vahvojen myyntikanavien puuttuessa. Toisaalta palvelupohjaisen liiketoiminnan liikevaihto oli hyvällä tasolla. Q4-liiketulos 1,0 MEUR oli selkeä pettymys, minkä selitti yllättävä 2,5 MEUR:n varaston alaskirjaus. Jos tämä sinänsä operatiivinen kulu ja kertaerä muutosneuvotteluista (-0,7 MEUR) siivotaan tuloksesta, Q4:n liikevoittomarginaali oli 16,3 %. Tämä on erinomainen taso, ja se saavutettiin merkittävästi ennakoitua alhaisemmalla liikevaihto- ja tuotemyyntitasoilla. Kulurakenne on siis keventynyt varsin kauniisti, vaikka valtaosa 6,0 MEUR:n säästöistä on vasta tulossa vuonna 2024. Kulutehokkuuden parantuminen olikin raportin selkeä valopilkku, kun negatiiviselle puolelle voidaan laskea varastotappiot ja heikko rahavirta.

Ohjeistus täytti minimivaatimukset, lähivuosien näkymät ovat erittäin hyvät

Bittium ohjeistaa vuoden 2024 liikevaihdon olevan 85-95 MEUR (2023: 75,2 MEUR) ja liiketuloksen olevan 7,0-9,5 MEUR (2023: -4,3 MEUR). Ohjeistus täytti mielestämme minimivaatimukset (voimakas tasokorjaus kannattavuus- ja tulostasoissa) ja vastasi pääosin odotuksiamme, vaikka vuoden 2024 ennusteemme laskivatkin ~7 %. Liikevaihto-ohjeistus indikoi 13-26 %:n kasvua ja osui hyvin ennusteisiimme, joten tässä teimme vain pieniä tarkennuksia. Näkymissä mielenkiintoista oli, että yhtiön kommenttien perusteella Puolustusvoimien Tough SDR-toimitukset jäävät vuonna 2024 vielä alhaisiksi ja volyymivaihe alkanee vasta vuonna 2025. Tämä ei ollut suuri yllätys, kun raamisopimuksesta ei ole tullut merkittäviä tilauksia, mutta ohjeistus oli tähän nähden kova. Lisäksi vuoden 2025 näkymää tukee silloin oletettavasti saatava Respiron FDA-lupa ja myynnin käynnistyminen Yhdysvalloissa. Nämä tekijät antavat Bittiumille vahvan tuloskasvunäkymän myös lähivuosille. Ensin yhtiön pitää kuitenkin todistaa tänä vuonna, että tuloskone on oikeasti saatu käyntiin ja nykyisestä liiketoiminnasta saadaan tehoja irti.

Asteittain kohti käyvän arvon realisoitumista

Bittiumissa on vuosien taaperruksen jälkeen käynnissä valtava muutosprosessi, jonka tuloksia alamme nähdä tänä vuonna. Vuoden 2024 ennusteilla arvostus on kohtuullinen (oik. P/E 21x ja EV/EBITDA 8x), mutta käänteen pitäisi lähtökohtaisesti olla alkusysäys lähivuosien kannattavalle kasvulle. Vuonna 2025 odotamme tuloksen nousevan voimakkaasti Tough SDR-volyymien mukana, ja silloin oik. P/E on 13x ja EV/EBITDA 5x. Näihin ei kannata vielä nojata, mutta potentiaali on hyvä muistaa nykykertoimia katsottaessa. Arvioimme edelleen osakkeen käyvän arvon olevan haarukassa 5-7 euroa. Arvio tarkentuu Q1’24:n jälkeen, kun Bittium aloittaa segmenttiraportoinnin ja osien summa -laskelmamme saa kriittistä raaka-ainetta. Uuden johdon jatkaessa määrätietoista työtä Bittiumin tuloskunnon remontoinnissa, lähivuosina käyvällä arvolla on myös täydet edellytykset realisoitua.