Bittium päivitys - odottavan aika on pitkä

Olemme laskeneet Bittiumin tavoitehintamme 7,00 euroon (aik. 7,80 euroa), mutta toistamme lisää-suosituksemme. Yhtiön H2-tulos jää todella heikoksi ja näkyvyys on sumuinen myös ensi vuoteen, kun Mexsat-tilaukset antavat edelleen odottaa itseään. Lisäksi Yhdysvaltain Firstnet-viranomaisverkko ei ole edistynyt suunnitellusti ja näyttää siltä, ettei vuonna 2019 ole realistista odottaa oleellista laitemyyntiä. Olemmekin laskeneet selvästi lähivuosien tulosennusteita Mexsat-riskien kasvettua ja Firstnetin siirryttyä kauemmas tulevaisuuteen. Mielestämme osakkeen arvostus on kohtuullinen seuraavan viiden vuoden potentiaali ja toisaalta korkeat riskit huomioiden.

• Bittium ei ole vieläkään saanut tilauksia Meksikon Mexsat-tuotteille. Yhtiö antoi aikaisemmin negatiivisen tulosvaroituksen sanoen, että loppuvuodelle odotetut toimitukset ovat siirtymässä pääosin vuodelle 2018. Mexsatin aikataulu on viivästynyt aiemminkin eikä tämä ole suuri yllätys, mutta vuoden 2018 tuloskehityksen kannalta tuotetoimituksien rooli on kriittinen ja näkyvyyden ollessa heikko riskit ovat kasvussa. Laskimme aikaisemmin tulosvaroituksen yhteydessä selvästi vuoden 2017 ennusteita, mutta nyt olemme tarkistaneet myös 2018 ennusteita selvästi alaspäin. Arvioimme aikaisemmin Mexsat-tuotetoimituksien olevan noin 20 MEUR vuonna 2018, mutta olemme nyt laskeneet 2018 arviomme noin 15 MEUR:oon.

• Bittiumille suuren mahdollisuuden tarjoava Yhdysvaltain viranomaisverkko Firstnet on edistynyt hitaasti ja se vaikuttaisi jääneen aikataulusta mahdollisesti noin 6-12 kk lisää. Arvioimme nyt Firstnetin käytön alkavan vaiheittain vuodesta 2020 alkaen (aik. 2019), mikä avaisi suuren markkinan Bittiumin viranomaiskäyttöön suunnatun Tough Mobile LTE-älypuhelimen seuraavalle sukupolvelle. Firstnet-verkon kohtaloa varjostaa kuitenkin uuden teknologian haasteet ja viranomaisten muutosvastarinta. Vaikuttaakin yhä todennäköisemmältä, että LTE-verkko tulisi aluksi vanhojen verkkojen rinnalle eikä suoraan korvaamaan näitä. Tämä hidastaisi edelleen laitemarkkinan todellista avautumista ja uhkaisi myös jossain määrin Bittiumin Tough Mobilen menestysmahdollisuuksia. Positiivista on sen sijaan se, että Tough Mobile löytyy nykyään myös General Dynamicsin tuotevalikoimasta, joka on yksi USA:n puolustussektorin jättiläisiä.

• Ensi vuoden tulosennusteemme laskivat Mexsat-viivästyksen takia noin 8 % ja vuoden 2019 ennusteita painoi noin 20 % Firstnet-toimituksien alkamisen arvioitu siirtyminen noin vuodella eteenpäin. Tämä siitä huolimatta, että olimme aikaisemminkin huomioineet Firstnet-mahdollisuuden suurella turvamarginaalilla. Olemme olettaneet laitetoimituksien katteiden olevan hyviä, minkä takia vaikutukset ovat voimakkaita erityisesti tulosennusteisiin. Ennusteiden lasku oli myös suurin syy tavoitehintamme alentamisen takana. Odotamme kuitenkin yhtiöltä edelleen voimakasta tulosparannusta ensi vuonna, minkä taustalla ovat Mexsat-tuotetoimitukset, Puolustusvoimille toimitettavat TAC WIN-tuotteet sekä palveluliiketoiminnan tasaantuminen Ericssonin aiheuttaman shokin jälkeen.

• Osake on laskenut noin 10 % huipuistaan, mutta edulliseksi sitä ei voi sanoa. 2018e arvostuskertoimet ovat korkeita (P/E yli 30x ja EV/EBITDA 12x) ja vasta 2020e tasot näyttävät oikeasti houkuttelevilta (P/E 18x ja EV/EBITDA 7x). Mielestämme potentiaalia olisi paljon parempaankin Firstnetin ja muiden viranomaisverkkojen sekä puolustusteollisuuden mahdollisuudet huomioiden. Odottavan aika on tuskaisen pitkä ja Bittiumin omistajilta tullaan vaatimaan kärsivällisyyttä myös jatkossa, sillä osakkeen tärkeimmät ajurit (Mexsat, Firstnet ja muut viranomaisverkot) eivät ole yhtiön omissa käsissä. Lohtua odottaville antaa kuitenkin arviomme mukaan kestävä 4,4 %:n osinkotuotto.