Cargotec Q4 torstaina: Monta palloa ilmassa

Cargotec julkistaa Q4-raporttinsa torstaina 1.2. klo 9:00. Hiljaista aikaa edeltäneen konferenssipuhelun perusteella kysyntätilanne on jatkunut stabiilina verrattuna Q3:en eikä 2023-ohjeistukseen koskettu. Vuoden 2024 osalta katseet ovat kysyntäajureissa ja ohjeistuksessa sekä edessä olevassa jakautumisessa. Osakkeen arvostus on edelleen houkutteleva.

Olemme konsensuksen kanssa monilta osin eri linjoilla Q4-numeroissa

Cargotecin mukaan kysyntäympäristö ja asiakkaiden tilauskäyttäytyminen olivat Q4:llä samanlaisia kuin Q3:lla, kuten totesimme jo hiljaista aikaa edeltävän konferenssipuhelun kommentissamme. Arviomme Cargotecin Q4:lle kirjattavien tilausjulkistusten arvoksi on tällä hetkellä noin 75 MEUR, joka on varsin normaali lukema joskin n. -45 % alempana kuin epätavallisen korkea vertailuluku Q4’22:lla. Tilausjulkistusten painopiste on ollut Kalmarin kevyemmissä tuotteissa. Odotuksemme konsernin tilauskertymäksi on 1071 MEUR (-10 % v/v), mikä ylittää selvästi konsensuksen (967 MEUR; -19 % v/v). Ero on suurin MacGregorissa. Ennusteemme konsernin liikevaihdoksi jää selvästi konsensuksesta. Varovainen Q4-liikevaihto-odotuksemme perustuu siihen, että Kalmarin ja Hiabin tilauskannat olivat Q3’23:n lopussa vastaavasti -25 % v/v ja -31 % v/v alempana kuin vuotta aiemmin. Myös konsensuksen Q4’23:stä koskevat liikevaihto-odotukset Kalmarille ja Hiabille ovat +20…+24 % korkeammalla kuin ko. liiketoimintojen keskimääräinen kvartaalikohtainen tilauskertymä Q1-Q3’23:lla.

Odotuksemme Q4:n vertailukelpoiseksi EBIT-marginaaliksi (11,0 %) on konsensusta (10,6 %) korkeammalla alemmasta liikevaihdosta huolimatta. Cargotec totesi mainitussa konferenssipuhelussa, että yhtiön bruttomarginaali on Q4:llä pysynyt aiempien kvartaalien tasolla eli tulkintamme mukaan noin 24…25 %:ssa. Q4:n numeroihin vaikuttaa useita kertaluonteisia eriä, joista osan Cargotec kirjaa myös vertailukelpoiseen liikevoittoon. Omassa ennusteessamme Q4:n liikevoitto sisältää yhteensä -15 MEUR myös vertailu-kelpoiseen liikevoittoon vaikuttavia Kalmarin, Hiabin ja konsernin uudelleenjärjestelykuluja sekä -20 MEUR vain raportoituun liikevoittoon vaikuttavia MacGregorin uudelleenjärjestely-kuluja. Kuten yllä olevasta taulukosta ilmenee, konsensuksella vastaavat kirjaukset ovat paljon pienemmät, minkä seurauksena oman ja konsensuksen tulosennusteiden vertailu on hankalaa. Mikäli kaikki em. kertaerät eliminoitaisiin olisi konsernin EBIT-marginaali Q4’23:lla 12,4 %, jota voi verrata Q3’23:n 11,9 %:iin. Konsensuksen odotus nettorahoituskuluiksi on hieman korkeampi kuin omamme (-8 MEUR vs. -6 MEUR) ja sama koskee konserniveroastetta (n. 31 % vs. n. 28 %). 1,90 euron osinkoennusteemme vastaa 35 %:n jakosuhdetta ja kohtuullista 3,6 %:n osinkotuottoa.

2024:n markkinanäkymät eivät ole kovin rohkaisevia

Vuoden 2024 kysyntänäkymät ovat kasvun osalta laimeat. Käytettävissämme ei ole ollut Drewryn tuoreimpia ennusteita globaalin konttiliikenteen kehityksestä, mutta syyskuinen ennuste odotti vain +2 %:n v/v kasvua vuodelta 2024. Kontinkäsittelyn volyymit seurailevat myös yksityisen kulutuksen reaalikasvua eri alueilla. Vastaavat EU:n ja Yhdysvaltain +1 %:n v/v kasvuennusteet pitävät konttiliikenteen ja siten Kalmarin tilauskertymän ennusteet matalalla. Hiabin indikaattoreihin liittyen Volvo Trucks ennustaa raskaiden kuorma-autojen kysyntään -12…-18 %:n v/v laskua tärkeillä Euroopan ja Pohjois-Amerikan markkinoilla vuonna 2024 ja rakentamisen vuoden 2024 kasvuennusteet vaihtelevat Euroopan -3 %:sta Yhdysvaltojen +4 %:iin v/v. MacGregorin vuoden 2024 näkymiä varjostaa globaaleiden laivatilausten -8 % v/v pudotus vuonna 2023, mikä heijastuu MacGregorin vuoden 2024 tilauskertymään.

Odotuksemme Cargotecin vuoden 2024 tilauskertymän muutokseksi on +1 % v/v vuoden 2023 reippaan pudotuksen (Inderes ennuste -17 % v/v) jälkeen. Konsensusodotus on samoilla linjoilla (-1 % v/v). Ennusteemme konsernin vuoden 2024 liikevaihdon muutokseksi (-3 % v/v) on konsensusta (-11 % v/v) optimistisempi. Ero selittyy pelkästään MacGregorilla, jossa ennusteemme perustuu vahvan tilauskannan toimituksiin. Arviomme vuoden 2024 oikaistuksi EBIT-marginaaliksi (10,7 %) on hieman konsensusta (10,5 %) korkeampi. Ero johtuu suureksi osaksi Kalmarista, jossa konsensus ei mielestämme täysin huomioi meneillään olevan tehostusohjelman vaikutusta.

Jos Cargotecin 2024-ohjeistus noudattaa nykyistä formaattia, tulee yhtiö antamaan suuntaviivat ydinliiketoimintojensa eli Kalmarin ja Hiabin vuoden 2024 liikevoitolle (nousee/on samalla tasolla/laskee) verrattuna vuoden 2023 lukuun sekä saman ennusteen erikseen MacGregorille. Ennusteemme ydinliiketoimintojen oikaistun liiketuloksen muutoksesta vuonna 2024 on -14 % (konsensus: -25 %). MacGregorila vastaava luku on +80 % (konsensus: +88 %). Vain verbaalisen ohjeistuksen jälkeen tulkinnanvara on siten suuri. Ohjeistuksen lisäksi meitä kiinnostavat segmenttikohtaiset markkinanäkymät, kustannus- ja hinnoitteluajurit eri segmenteissä sekä ennen kaikkea päivitys Cargotecin jakautumis-suunnitelmasta ja MacGregorin divestoinnista.

Osakkeessa on edelleen nousuvaraa, mutta paljon riippuu jakautumisesta

Osakkeen kokonaistuotto-odotus ylittää edelleen muutamalla %-yksiköllä tuottovaatimuksen eli riskikorjattu kokonaistuotto on houkutteleva. Suhteessa verrokkeihin osake on vuoden 2024 EV/EBIT- ja P/E-kertoimilla -10…-24 % diskontolla ja alle myös osakkeen omien historiallisten kertoimien. Nousuvara DCF-arvoon on +22 %. Mielestämme tällä hetkellä keskeisin arvostusmittari eli osien summa -laskelma osoittaa +13 %:n nousuvaraa, mutta MacGregorin myyntihintaan kohdistuu paljon epävarmuutta. Kokonaiskuva arvostuksesta on kuitenkin edelleen houkutteleva.