Eezy: Kilpailutilanne kiristyy uuden tulokkaan myötä

Olemme tarkastelleet ennusteitamme tuoreen uutisvirran pohjalta. Uuden tulokkaan myötä kilpailutilanne henkilöstövuokrauksessa kiristyy ja toimihenkilöiden siirtyminen kilpailijan joukkoon arviomme mukaan tulee näkymään Eezyn liikevaihdossa. Osake ei ole kallis pidemmän tähtäimen potentiaaliin suhteutettuna, mutta epävarmuus potentiaalin saavuttamisen suhteen on kohonnut muun muassa kilpailutilanteen kiristymisen myötä. Siten pysymme osakkeen suhteen varovaisella kannalla ja toistamme vähennä-suosituksemme. Laskemme tavoitehintamme 1,8 euroon (aik. 2,0 euroa).

Wulff Works uutena toimijana henkilöstövuokraukseen

Kuten kirjoitimme hiljattain aamukatsauksessamme, henkilöstövuokrausmarkkinalle tuli uusi toimija, kun Wulff Works aloitti toimintansa alkuvuonna. Wulff Worksin toimitusjohtajana aloitti Eezyn edellinen toimitusjohtaja, minkä lisäksi tähän mennessä toimihenkilöjä on käsityksemme mukaan siirtynyt Eezyn alueellisista henkilöstövuokrauksen yksiköistä Wulff Worksille. Tämänkaltaiset liikkeet ovat toimialalla historiallisesti näkyneet myös asiakas eli liikevaihtomenetyksinä ja pidämme tätä riskiä oleellisena henkilöstövaihdokset huomioiden. Myös Noho Partnersin omistuksesta luopuminen kohottaa riskejä, sillä yhtiö on arviomme mukaan yksi Eezyn suurimpia asiakkaita. Ostositoumuksen myötä asiakkuuteen ei arviomme mukaan ole tulossa lyhyellä tähtäimellä muutoksia, mutta tasaisella tahdilla ostositoumus päättyy kuluvan vuoden lopussa, jos sitä ei uusita.

Laskimme ennusteitamme etenkin kilpailun kiristymisen myötä

Olemme laskeneet Q4’23:n ennusteitamme henkilöstöpalvelualan marraskuun lukuja peilaten. Kokonaisuutena vuodelle 2023 tehdyt ennustelaskut jäivät maltillisiksi (1-3 %). Teimme lähivuosille selkeästi suurempia ennustemuutoksia, kun odotamme toimihenkilöiden siirtymisen uudelle toimijalle aiheuttavan liikevaihdon menetystä Eezylle. Tämän taustalla on se, että arvioimme Wulff Worksille siirtyneiden henkilöiden olleen olennaisessa roolissa myynnissä ja keskeinen kontakti asiakkaisiin. Selkeitä kilpailuetuja toimijoiden välillä on vaikea nähdä, mutta uskomme henkilösuhteiden olevan asiakkaiden ostamista olennaisesti ohjaava tekijä. Ennustemuutoksia peilaten vuoden 2024 liikevaihdon ennusteemme laski 4 % 208 MEUR:oon ja vastaava käyttökatteen ennusteemme laski 7 % 14,5 MEUR:oon. Lyhyellä tähtäimellä markkina supistuu, mikä yhdessä kilpailun kiristymisen kanssa pitää ennusteriskit koholla. Arviomme mukaan toimialalla kannattavuuskäänteen saavuttaminen ilman liikevaihdon kasvua on hyvin haastavaa. Kilpailun kiristyminen ja omistusrakenteen muutos kohottavat myös keskipitkän aikavälin liikevaihtotasoon liittyviä riskejä.

Arvonnousu edellyttää kannattavuuskäännettä, jonka suhteen riskit ovat kohonneet

Lähivuosien arvostuskertoimissa ei ole mielestämme nousuvaraa (2023-2024e EV/EBITDA-kerroin 6x ja P/E-kerroin 17-15x). Lyhyen tähtäimen kannattavuustaso on kuitenkin matala ja yhtiöllä tulisi arviomme mukaan olla potentiaalia korkeampaan kannattavuustasoon, mikäli sen liikevaihto elpyy talouskasvun alkaessa. Kannattavuuspotentiaalin saavuttamisen suhteen riskit ovat mielestämme kuitenkin kohonneet selvästi kilpailutilanteen ja omistusrakenteen muutoksen myötä. Tämä ja myös korkea velkaantuneisuus huomioiden emme ole valmiita nojaamaan keskipitkän aikavälin arvonnousupotentiaaliin (2025e EV/EBITDA 5x) näkemyksessämme, vaan pidämme perusteltuna odottaa näyttöjä ainakin liikevaihtotason tasaantumisesta.