Enersense kasvattaa tieto- ja energiaverkkojen liiketoimintoja yritysostolla

Enersense tiedotti maanantaina allekirjoittaneensa sopimuksen, jolla se ostaa infrastruktuuriin ja energiapalveluihin erikoistuneen Voimatelin koko osakekannan osakevaihdolla. Yritysosto kasvattaisi Enersensen Power- ja Connectivity-liiketoimintoja ja niiden markkinaosuuksia huomattavasti ja etenkin tietoverkoissa yhtiön markkinaosuus nousisi suureksi. Siten ei mielestämme ole selvää, että Kilpailu- ja kuluttajavirasto antaa hyväksynnän yritysjärjestelylle sellaisenaan.

Voimatel on infrastruktuuriin ja energiapalveluihin erikoistunut yritys

Voimatel on infrastruktuurin eli tieto-, jakelu- ja siirtoverkkopalveluiden suunnitteluun ja toteutukseen sekä energiapalveluihin kuten aurinkoenergian, sähköisen liikenteen, energian käytön optimoinnin ja energian varastoinnin palveluihin keskittynyt yhtiö. Voimatelin liikevaihto vuonna 2021 oli 133 MEUR (141 MEUR vuonna 2020) ja vastaava käyttökate oli 4,0 MEUR (6,3 MEUR vuonna 2020). Vastaavien vuosien liikevoitot olivat 4,3 MEUR ja 1,6 MEUR. Osana kokonaisjärjestelyä Voimatelin myyjä Osuuskunta KPY teki Enersenseen noin 2,2 MEUR:n lisäsijoituksen noin 300 tuhannen osakkeen suunnatussa osakeannissa.

Lyhyen tähtäimen arvostus maltillinen, mutta Voimatelilla on ollut haasteita

Enersense maksaa Voimatelin osakekannasta 9 MEUR ja siten vuoden 2021 lopun 1,1 MEUR:n nettovelat huomioiva yritysarvo on 10,1 MEUR. Kauppahinta maksetaan Enersensen uusilla liikkeelle laskettavilla noin 1,22 miljoonalla osakkeella, joiden merkintähinnaksi on sovittu 7,4 MEUR. Vuoden 2021 luvuilla tämä vastaa noin 3x EV/EBITDA- ja noin 6x EV/EBIT-kertoimia. Absoluuttiset arvostuskertoimet ovat maltilliset, mutta huomioitavaa on, että Voimatelilla on ollut historiassa kannattavuushaasteita. Voimatelin edellisen viiden vuoden keskimääräinen käyttökate onkin ollut noin 2,2 MEUR ja vastaava liikevoitto noin 0,2 MEUR. Pidemmän tähtäimen toteutuneeseen tulostasoon suhteutettuna arvostus on siis viime vuoden tulostasoon suhteutettua arvostustasoa korkeampi. Liiketoiminnan kassavirtaprofiili huomioiden myös kassavirtapohjaisesti arvostus on arviomme mukaan lyhyen tähtäimen operatiiviseen tulokseen suhteutettua tasoa korkeampi.

Käsityksemme mukaan Voimatelin historialliset kannattavuushaasteet linkittyvät toimialan tiukkaan kilpailutilanteeseen ja lähihistoriassa vallinneeseen aggressiiviseen hintakilpailuun. Viime vuosina alan toimijoiden kannattavuutta on tukenut tervehtynyt kilpailutilanne, mitä ovat osin edesauttaneet alojen kasvaneet investoinnit. Tätä taustaa vasten arvioimme, että yritysoston arvonluonti edellyttää sekä tieto- että energiamarkkinoiden kasvavan investointinäkymän toteutumista keskipitkällä ja pitkällä aikavälillä. Arviomme mukaan tämän toteutumista tukee käynnissä oleva energiamurros ja Enersensen omat investointisuunnitelmat, mutta tietoverkkomarkkinoilla pitkän tähtäimen kasvunäkymä on arviomme mukaan maltillisempi. Lisäksi arvonluonnin edellytyksiä tukevat yhdistymisen potentiaaliset synergiat, joiden arvioimme olevan karkeasti 2-5 MEUR.

Järjestely edellyttää vihreää valoa viranomaisilta, mihin liittyy mielestämme epävarmuutta

Osakekaupan toteutuminen edellyttää Kilpailu- ja kuluttajaviraston (KKV) hyväksyntää sekä tavanomaisten osakekauppaa koskevien ehtojen toteutumista. Mikäli KKV antaa päätöksensä yrityskauppailmoituksen ensimmäisen käsittelyvaiheen jälkeen, Enersense arvioi sen ajoittuvan Q4’22:lle. Mikäli KKV päättää siirtää yrityskauppailmoituksen jatkokäsittelyyn (ns. toisen vaiheen käsittely), yhtiö arvioi päätöksen antamisen ajoittuvan Q1’23:lle. Arviomme mukaan etenkin tietoverkkojen markkinalla yhdistettyjen liiketoimintojen markkinaosuus nousisi järjestelyn jälkeen varsin suureksi (~ 45 %). Siten ei mielestämme ole selvää, että KKV hyväksyy yrityskaupan toteutumisen.

Yritysoston arvostustaso, Voimatelin ja sen toimialojen historialliset kannattavuustasot ja etenkin KKV:n päätökseen liittyvä epävarmuus huomioiden suhtaudumme yritysjärjestelyyn alustavasti neutraalisti. Mielestämme järjestelyn kannalta keskeinen lyhyen tähtäimen epävarmuustekijä on KKV:n päätös, joka on myös edellytys pidemmän tähtäimen arvonluonnin edellytyksille. Tätä taustaa vasten odotamme KKV:n päätöstä ennen ennusteidemme tarkastelua.