Finnair päivitys - yhtiön oikea suunta on jo hinnassa

Nostamme Finnairin tavoitehinnan 4,60 euroon (aik. 4,35 euroa) ja toistamme vähennä-suosituksemme. Arviomme mukaan yhtiön vuosien 2016-2018 kiihdytetyn kasvun strategia pitää liikevaihdon ja tuloksen selvällä nousukäyrällä, mutta kokonaisuutena osakkeen arvostus on suhteellisen neutraali vuoden tähtäimellä. Olemme julkaisseet Finnairista tänään laajan yhtiö raportin, joka on ladattavissa tästä linkistä.

• Finnair on perinteisellä verkkoliiketoimintamallilla operoiva lentoyhtiö, joka operoi Euroopan, Aasian ja Pohjois-Amerikan liikenteessä sekä Suomessa sisäisesti. Finnair on maantieteellisesti fokusoitunut etenkin Euroopan ja Aasian väliseen liikenteeseen. Strategia perustuu Finnairin liikenteen solmukohdan Helsingin maantieteelliseen sijaintiin, sillä fyysisesti lyhin lentoreitti Alppien pohjoispuoleisesta Euroopasta Koillis-Aasiaan (Kiina, Japani, Etelä-Korea) kulkee Helsingin yli. Lyhin fyysinen etäisyys antaa yhtiölle kilpailuedun suhteessa länsi-eurooppalaisiin ja Lähi-Idän alueen yhtiöihin. Mielestämme kilpailuetu on suhteellisen kestävä, vaikka se perustuukin osittain Venäjän ilmatilan rajalliseen käytettävyyteen. Finnair toteuttaa vuosien 2016-2018 strategiakaudella kiihdytetyn kasvun strategiaa, jonka aikana yhtiön kapasiteetti kasvaa voimakkaasti noin 8-10 % vuodessa etenkin uusien A350-laajarunkokoneiden myötä. Mielestämme yhtiön strategia on isoilta linjoiltaan järkevä ja se hyödyntää hyvin yhtiön vahvuuksia. Myös kasvun kiihdyttäminen lähivuosina on sektorin äärikireästä kilpailusta huolimatta näkemyksemme mukaan perusteltua, sillä lentoliikenteen kysyntäajurit Koillis-Aasiassa ja etenkin Kiinassa ovat vahvat ja kulurakenteen lievän skaalautumispotentiaalin lisäksi kasvu helpottaa kroonisista kustannuspaineista kärsivällä toimialalla kustannusten hallintaa.
• Finnairilla on ollut historiallisesti vaikeuksia luoda taloudellista lisäarvoa sijoittajille operatiivisella toiminnallaan, mutta vuosina 2015-2016 yhtiö on saanut operatiivisen liiketuloksensa nousukäyrälle ja voitolle. Arvioimme suotuisan kehityksen jatkuvan asteittain vuosina 2017-2019, kun matkustajakapasiteetin kasvu, tuottavuuden nousu, lisäpalvelumyynnin kasvu ja rahtivolyymin ja -mixin parantuminen tukevat tuloskehitystä. Vuosina 2017-2019 arvioimme liikevaihdon kasvavan 5-8 % vuodessa ja oikaistun liikevoittomarginaalin kohoavan 4,5 %:iin. Ennusteemme perustuvat lievästi laskeviin yksikkötuottoihin, öljyn hintaan 55-61 USD/bbl ja EUR/USD-valuuttakurssiin 1,08-1,14. Finnairin keskeisimpiä riskejä ovat mielestämme heikko hinnoitteluvoima, kilpailukentän muutokset, öljyn hinta ja valuuttakurssit. Yhtiön pitkän aikavälin kannattavuustavoite on yli 6 %:n vertailukelpoinen liikevoittomarginaali, joten olemme ennusteissamme sen alapuolella, vaikka kilpailijoiden kannattavuuksien perusteella tavoite ei ole mielestämme suhteettoman korkea yhtiölle.
• Finnairin ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut vuosille 2017 ja 2018 ovat 12x ja 10x, kun taas vastaavat EV(oik.)/EBITDAR(oik.) -kertoimet ovat noin 4,0x. Sektorin toimialadynamiikka ja yhtiön historiallinen track-record painavat hyväksyttävää arvostusta ja pidämme tuloskertoimia neutraaleina. Suhteellisesti Finnair on arvostettu lievällä alennuksella, mikä on mielestämme kuitenkin oikeutettua yhtiön vertailuryhmää heikomman kannattavuuden takia. Tase-pohjainen P/B-luku on hybridilainasta oikaistuna 0,8x. Tämä on mielestämme maltillinen taso taseeseen arvoa luovat edulliset A350-ostot huomioiden ja mielestämme tasearvostus antaa osakkeelle tukea. Kurssinousu vaatisi kuitenkin mielestämme odotuksiamme jyrkempää tuloskasvun kulmakerrointa ja jäämme vielä odottamaan parempia ostopaikkoja osakkeen suhteen.