Finnair Q2 - raportista ei heikkoja kohtia löytynyt

Finnair julkaisi eilen vahvan Q2-raportin. Tulos parani selvästi vertailukaudesta ja ylitti lievästi myös ennen tulosta korotetut ennusteemme. Tulosohjeistus ei aiheuttanut merkittäviä yllätyksiä ja markkinatilanne vaikuttaa vahvalta yhtiölle tärkeän kesälomasesongin alla. Teimme ennen raporttia ja raportin jälkeen huomattavia positiivisia ennustemuutoksia tällä vuodelle ja lähivuosille, mitä heijastellen nostamme Finnairin tavoitehintamme 7,25 euroon (aik. 4,75 euroa). Merkittävää tavoitehinnan korotusta tukevat myös lentosektorilla yleisesti kevään aikana nousseet arvostukset. Toistamme silti vähennä-suosituksemme, sillä tämän vuoden yli 65 %:n kurssinousu on kohottanut arvostustason ennusteiden noususta huolimatta tietyiltä osin haastavaksi eikä tuotto-odotus mielestämme enää nykyarvostuksella riitä syklisen ja liiketoimintadynamiikalta haastavan toimialan korkean riskiprofiilin vastineeksi.

Finnairin liikevaihto kasvoi Q2:lla 11,1 % 633 MEUR:oon, mikä oli aiemmin julkaistun liikennedatan perusteella jo tiedossa. Liikevaihdon vahvaa kasvua tuki kapasiteetin 6,8 %:n kasvu, mutta erityisen positiivista oli, että hyvän kysynnän myötä korkea matkustajakapasiteetin käyttöaste (etenkin Aasiassa) nosti yksikkötuottoja 4,1 % Q2:lla. Hyvin pitäneen hinnoittelun lisäksi yksikkötuoton kasvun taustalla oli lisäpalveluiden, rahdin ja Aurinkomatkojen odotuksiamme parempi myynti. Vertailukelpoinen liiketulos kohosi liikevaihdon vahvan kehityksen ja muun muassa suojatun polttoaineen hinnan myötä 1,6 % laskeneiden yksikkökustannusten ansiosta 37,5 MEUR:oon. Tämä ylitti lievästi ennen Q2-tulosta päivitetyn ennusteemme ja hakkasi alkuperäiset odotuksemme selvästi. Alemmilla riveillä yhtiö kirjasi 50,5 MEUR:n vertailukelpoisuuteen vaikuttavat positiiviset erät lähinnä 8. A350-koneen myynti- ja takaisinvuokrausjärjestelyyn liittyen. Rahoituskulut olivat aavistuksen odotuksiamme korkeammat, kun taas veroissa ei ollut olennaisia yllätyksiä. Näin ollen raportoitu EPS oli 0,50 euroa, mikä ylitti niin ikään ennusteemme.

Finnair toisti kuluvan vuoden kapasiteettiohjeistuksensa, jonka mukaan yhtiön kapasiteetti kasvaa tänä vuonna uusien A350-koneiden ja kapearunkolaivaston konekoon kasvun myötä 8-10 % painottuen voimakkaasti H2:lle. Liikevaihto-ohjeistustaan yhtiö korotti, sillä Finnair arvioi kuluvan vuoden liikevaihdon kasvavan suunnillaan kapasiteetin kasvun tahtia (aik. liikevaihto kasvaa kapasiteettia hitaammin), mikä heijastelee yhtiön hyvää H1:stä ja edelleen suotuisia näkymiä. Lisäksi Finnair antoi tulosohjeistuksen, jonka mukaan yhtiö arvioi kuluvan vuoden oikaistun liikevoiton olevan suunnilleen kaksinkertainen viime vuoden tasoon nähden (2016: oik. EBIT 55 MEUR). Ohjeistus tukee vahvan tuloskasvun jatkumista myös loppuvuoden ja varsinkin tärkeästä Q3:sta on tulossa yhtiölle erinomainen (ml. taseessa ennakkoon maksetut liput +18 %). Tarkastimme alkuperäisiä odotuksiamme paremman kysynnän (tukee hinnoittelua ja tehokkuutta) ja öljyn hinnan viime aikojen laskun sekä EUR/USD-valuuttakurssin vahvistumisen myötä kuluvan vuoden oikaistun liikevoiton ennusteitamme ylöspäin yli 30 % 126 MEUR:oon. Näemmekin mahdollisuuden, että yhtiö tarkistaa vielä tulosohjeistustaan ylöspäin, jos koko vuoden tuloksen kannalta kriittinen Q3 menee Q2:n tavoin vahvasti. Nostimme myös lähivuosien oikaistun liikevoiton ennusteitamme noin 10-15 % vahvan tuloksen jälkeen ja odotamme yhtiön tuloksen pysyvän liikevaihdon kasvun ajamana nousukäyrällä lähivuosina.

Finnairin ennusteidemme mukaiset operatiiviset P/E-luvut vuosille 2017-2018 ovat 13x ja 12x, kun taas oikaistut EV/EBITDAR-kertoimet ovat noin 5x ja 4x. Jälkimmäisellä mittarilla Finnair on hinnoiteltu noin pitkän aikavälin keskiarvonsa tasolle, kun taas tasepohjainen oikaistu P/B-luku on jo 1,3x, mikä on mielestämme haastava taso Finnairin historiallisiin pääoman tuottoihin ja toisaalta yhtiön taloudellisten tavoitteiden (ROCE-% yli 7 %) indikoimaan tuottopotentiaaliin nähden. Suhteellisesti Finnairin arvostus on P/E-pohjaisesti jopa kireä, sillä viime aikoina nousseista arvostuksista huolimatta eurooppalaisia verkko-lentoyhtiöitä (esim. IAG, Lufthansa, Air France-KLM) hinnoitellaan markkinoilla P/E-luvuilla 6x-8x ja myös USA:n hyvin kannattavien verkkolentoyhtiöiden P/E-kertoimet ovat alle 10x. Myöskään osingosta osake ei saa tukea, sillä nousseista osinkoennusteistamme huolimatta osinkotuotto jää lähivuosina noin 2-3 %:iin. Kokonaisuutena osakkeen tuotto-odotus ei mielestämme riitä nyt ostojen perustelemiseen, kun huomioidaan toimialan kroonisesti korkea riskiprofiili.