Finnair Q4 - liikevaihtonäkymä lupaa hyvää myös tälle vuodelle, mutta arvostus on yhä preemiolla

Finnair julkaisi perjantaina Q4-tuloksensa, joka oli melko hyvin linjassa meidän ja markkinoiden odotuksien kanssa. Yhtiön liikevaihtonäkymät olivat sen sijaan hieman odotuksiamme paremmat ohjeistuksen perusteella ja myös ennusteita nopeampi osingon kasvu (2017: 0,30 euroa/osake) indikoi yhtiön luottamuksesta lähiaikojen näkymiin. Näin ollen raportin kokonaiskuva jäi positiiviselle puolelle ja nostimme lähivuosien tulosennusteitamme raportin jälkeen lievästi. Näitä muutoksia heijastellen nostamme Finnairin tavoitehintamme 10,25 euroon (aik. 9,50 euroa). Finnair on kuitenkin hinnoiteltu yhä selvällä preemiolla suhteessa pääverrokkeihin emmekä näe siten arvostuksessa nousuvaraa. Yhtiön arvostus on kuitenkin laskenut alkuvuoden kurssiliikkeiden ja ennustemuutosten myötä selvästi, joten nostamme yhtiön suosituksemme vähennä-tasolle (aik. myy)

Finnairin liikevaihto kasvoi Q4:llä 13 % 645 MEUR:oon, mikä oli aiemmin julkaistun liikennedatan perusteella jo tiedossa. Liikevaihdon rakenteen osalta lipputuotot (etenkin Aasiassa) olivat hieman odotuksiamme matalampia, mutta rahdin, lisäpalveluiden ja Aurinkomatkojen kehitys oli vastaavasti odotuksiamme vahvempaa. Finnairin oikaistu liikevoitto parani Q4:llä vaisuun heikkoon vertailukauteen nähden huomattavasti ja asettui lievästi meidän ja markkinoiden odotuksien yläpuolelle 22,9 MEUR:oon. Kulurakenteessa polttoainekulut olivat selvästi odotuksiamme matalammat, mutta muutamien muiden kulurivien ylitykset kompensoivat tämän suurelta osin. Alemmilla riveillä rahoituskulut olivat hieman odotuksiamme alemmat, kun taas veroissa ei ollut yllätyksiä. Näin ollen oikaistu EPS asettui hieman odotuksien yläpuolelle 0,11 euroon osakkeelta.

Kuluvalle vuodelle Finnair ohjeisti kapasiteettinsa kasvavan noin 15 %, matkustajamäärän jokseenkin samaan tahtiin kapasiteetin kanssa ja liikevaihdon hieman kapasiteetin kasvua hitaammin (ts. yksikkötuotto laskee). Kilpailun Finnair kertoi kiristyvän yhtiölle relevanteilla kaukoliikennemarkkinoilla. Ohjeistus oli hieman odotuksiamme parempi, sillä kapasiteetti ja ohjeistuksen sinänsä odotettujen sanamuotojen perusteella myös liikevaihto näyttävät kasvavan hieman odotuksiamme nopeammin. Nostimme raportin jälkeen vuoden 2018 liikevaihtoennustettamme 3 % 2826 MEUR:oon (2018e: kasvu 10 %) ja liikevaihdon kasvun ansiosta oikaistun liikevoiton ennusteemme nousi 7 % 189 MEUR:oon (2018e EBIT-% 6,6 %). Vuodelle 2019 teimme vastaavan kokoluokan positiiviset ennustemuutokset ja odotamme yhtiön pysyvän lievässä tuloskasvussa liikevaihdon kasvun ajamana myös ensi vuonna.

Ennusteidemme mukaiset operatiiviset P/E-luvut vuosille 2017-2018 ovat noin 11x, kun taas oikaistut EV/EBITDAR-kertoimet ovat noin 4,5x. Jälkimmäisellä mittarilla yhtiö on arvostettu noin pitkän ajan keskiarvonsa tasolle. Tasepohjaisesti arvostus on mielestämme haastava pääomaintensiiviselle yhtiölle, sillä Finnairin oikaistu P/B-luku on lähes ennätyskorkea 1,7x. Suhteellisesti Finnairin arvostus on parhaan vertailukelpoisuuden antavalla P/E-luvulla yhä kireä, sillä eurooppalaisia verkkolentoyhtiöitä (esim. IAG, Lufthansa, Air France-KLM, SAS) hinnoitellaan markkinoilla P/E-luvuilla 5x-6x ja myös USA:n erittäin hyvin kannattavien (EBIT-% > 10 %) verkkolentoyhtiöiden P/E-kertoimet ovat vain 7-9x. Finnairin vahvan taseen paremmin huomioivilla oikaistuilla EV/EBITDAR-kertoimillakin yhtiö on arvostettu pääverrokkien yläpuolelle. Finnairin viime vuoden vakuuttavasta kehityksestä ja edelleen hyvistä näkymistä huolimatta leveämpää preemiota on mielestämme kuitenkin vaikea perustella, kun taas koko sektorin arvostussentimentin arvioimme pysyvän lähiaikoina hermostuneena kilpailun kiristymisen ja päätään nostavan kustannusinflaation takia.