Hexagon ja Vaisala: Laatuyhtiöitä tulee ostaa erityisesti haastavina aikoina

Kuinka löytää hyviä ostopaikkoja kasvavissa laatuyhtiöissä, kuten Vaisalassa ja Hexagonissa, jotka näyttävät lähes aina kalliilta suhteessa lähiaikojen tulokseen? Uskomme, että näitä yhtiöitä tulee ostaa silloin, kun markkina pelkää heikon kysyntäsyklin lyhyen aikavälin vaikutuksia – toisin sanoen dipistä. Osakekursseilla on tapana nousta liikaa noususuhdanteiden pitkittyessä ja laskea liikaa lähiaikojen näkymien heikentyessä. Vertailimme Vaisalan ja Hexagonin historiallisia osaketuottoja suhteessa historiallisiin arvostustasoihin, minkä pohjalta erityisesti Hexagon näyttäytyy mielestämme tällä hetkellä kiinnostavalta osakepoiminnalta.

Laatuyhtiöissä ostopaikkojen löytäminen voi tuntua vaikealta

Hexagon ja Vaisala ovat kannattavia, rakenteellisesti kasvavia ja arvoa luovia yhtiöitä, joiden tulospohjaiset arvostustasot näyttäytyvät aina korkeina suhteutettuna pörssin keskimääräiseen tasoon. Molemmat kehittävät korkealaatuista teknologiaa mm. lukuisille eri teollisuudenaloille ja kysyntä yhtiöiden ratkaisuille kasvaa BKT:ta nopeammin megatrendien tukemana. Hexagonin liikevaihto on kasvanut orgaanisesti viimeisten kymmenen vuoden aikana keskimäärin 5 %/v ja Vaisalan 6 %/v, minkä lisäksi yhtiöt ovat kasvaneet yritysostoin (erityisesti Hexagon). Kasvun ohella molemmat yhtiöt ovat pystyneet trendinomaisesti parantamaan kannattavuustasojaan.

Historiallisesti arvostustasoilla ollut suuri merkitys tulevaan tuottoon

Tutkimme Vaisalan ja Hexagonin historiallisten arvostustasojen sekä toteutuneiden tuottojen suhdetta vuosituhannen vaihteen jälkeen. Tarkastelemme arvostustasoja suhteessa toteutuneeseen käyttökatteeseen edellisen 3 vuoden aikana keskimäärin. Tällä tavoin lasketut EV/EBITDA-kertoimet ovat aina helposti laskettavissa, eivätkä edellytä näkemystä tulevaisuuden tuloskehityksestä. Tarkastelun perusteella voidaan todeta, että sekä Hexagonissa että Vaisalassa hetkessä x ostettujen osakkeiden tarjoama tuotto on korreloinut käänteisesti hetkessä x mitatun taaksepäin katsovan EV/EBITDA-kertoimen kanssa.

Tarkastelu huomioi vain osakekurssin nousuun perustuvan tuoton. Hexagonin ja Vaisalan maksamat vuotuiset osingot ovat kehittyneet vakaasti ja nousujohteisesti. Viime vuosina molempien vuotuiset osinkotuotot ovat olleet vain noin 1-2 %:n paikkeilla suhteessa osakekurssiin, jolloin niiden osuus kokonaistuotto-odotuksesta on jäänyt matalaksi. Pitkällä aikavälillä Vaisalan osinkotuotto on kuitenkin vaihdellut jopa 3-5 %:n välillä vuosina 2004-2016. Tarkastelussa ei myöskään huomioida yrityskauppoja, jotka erityisesti Hexagonin kohdalla ajoittain nostavat toteutunutta EV/EBITDA-kerrointa (yritysosto nostaa EV:tä, mutta ostetun kohteen tuloksentekokyky ei näy taaksepäin katsovassa käyttökatteessa).

Data: Bloomberg (huom. graafeissa kuvatut vuotuiset tuotot eivät sisällä osinkotuottoa)

Markkina on usein ylireagoinut lähiaikojen tulosodotuksiin

Yllä kuvattujen arvostusgraafien perusteella päättelemme, että Hexagonia ja Vaisalaa kannattaa yleensä ostaa silloin, kun toteutunut arvostustaso on laskenut olennaisesti suhteessa historialliseen keskipitkän aikavälin tasoon. Tyypillisimmät syyt arvostustason vaihteluun liittyvät erityisesti teollisuuden suhdanteisiin. Talouskasvun heikentyessä markkina laskee odotuksiaan Hexagonin ja Vaisalan tuloskasvun osalta. Mikäli sijoittaja uskoo yhtiöiden pitkän aikavälin tuloskasvuajureihin, mikä on mielestämme Vaisalan ja Hexagonin kohdalla perusteltua, tarjoaa lähiaikojen syklinen heikkous usein keskimääräistä parempia ostopaikkoja. Vastaavasti noususuhdanteissa toteutunut arvostustaso on tavannut nousta merkittävästi, jolloin etenkin noususuhdanteen loppuvaiheessa sijoittaneelle tuotot ovat jääneet heikoiksi.

Toteutuneisiin arvostustasoihin nojaaminen sijoituspäätöstä tehtäessä edellyttää, että ostettavan yhtiön laatu ja tuloskasvuprofiili säilyvät hyvänä myös pitkällä aikavälillä. Arvioimme sekä Hexagonin että Vaisalan täyttävän tämän kriteerin, sillä molemmat hyötyvät hajautuneesta asiakaskunnasta, vahvasta kansainvälisestä asemasta tiettyjen niche-tuotteiden markkinoilla sekä rakenteellisesti kasvavasta kysynnästä korkealaatuiselle teknologialle. Vaikka sijoittajan tulee myös kiinnittää runsaasti huomiota tulevaisuuden tulosodotuksiin ja kokonaisvaltaiseen sijoituskohteen arviointiin, tarjoaa toteutuneiden arvostustasojen tarkastelu mielestämme kiinnostavan lisän tyypillisimmin käytettyjen arvostusmetriikoiden rinnalle.

Hexagonin toteutunut arvostus näyttäytyy mielestämme houkuttelevalta

Hexagonin kohdalla nykyisen arvostustason edullisuus on mielestämme helpompaa perustella, sillä yhtiön nykyinen toteutunut arvostustaso (3v EV/EBITDA 16,5x) on selvästi matalampi suhteessa esimerkiksi 15 vuoden historialliseen keskiarvoon (~20x). Yhtiön lähiaikojen kasvunäkymät ovat saaneet kolhuja viimeisten kolmen kvartaalin aikana, sillä yhtiön liiketoimintojen hajautuneisuudesta huolimatta mm. rakennusalan ja autoteollisuuden heikko investointiaktiivisuus on painanut yhtiön valmistamien sensorien ja laitteiden myyntiä. Samalla jatkuvan liikevaihdon osuus (ohjelmistot ja palvelut) on jatkanut reipasta kasvuaan ja lähestyy jo 50 % osuutta koko liikevaihdosta. Odotamme sensoreihin ja laitteisiin liittyvän kysynnän heikkouden jatkuvan Q3:lla, mutta helpottavan asteittain Q4:ltä alkaen mm. vertailulukujen helpottumisen sekä korkojen laskun myötä. Odotamme yhtiön vuosina 2023-24 toteuttaman kustannussäästöohjelman tukevan tuloskasvua yhdessä mahdollisesti piristyvän syklisen sensorikysynnän kanssa vuoden 2025 aikana. Hexagonin eteenpäin katsovat arvostuskertoimet ovat oik. EV/EBIT 17x vuodelle 2024e ja 15x vuodelle 2025e. Arvioimme markkinan vielä toistaiseksi jännittävän syklisen heikkouden jatkumista tai pahentumista lähikvartaaleina, mikä mielestämme tarjoaa houkuttelevan paikan ostaa osaketta.

Vaisalan toteutunut arvostus näyttäytyy kireämpänä

Vaisalan kohdalla nykyisen arvostustason houkuttelevuus ei ole toteutuneiden arvostustasojen perusteella ilmeistä, sillä tarkastelujaksomme alkupuoliskolla vuosina 2003-2014 osaketta arvostettiin keskimäärin toteutuneella EV/EBITDA-kertoimella 10,5x, mihin verrattuna osakkeen nykyinen toteutunut 3 vuoden EV/EBITDA 21,6x näyttäytyy kalliina. Arvioimme yhtiön laadun kuitenkin vahvistuneen 2010-luvun puolivälin jälkeen merkittävästi, mihin on osaltaan vaikuttanut erittäin kannattavan Teollisten mittausten liiketoiminta-alueen voimakas kasvu sekä aivan viime aikoina myös raportoituihin lukuihin heijastunut Sää- ja Ympäristöliiketoiminta-alueen kannattavuuden parantuminen. Arvioimme Sää- ja ympäristöliiketoiminnan kannattavuuden parantumisen olevan kestävää, sillä yhtiö on vuonna 2021 esitellyn strategiansa mukaisesti alkanut kohdentaa tarkemmin resursseja liiketoiminta-alueen sisällä, minkä myötä perinteinen meteorologia- ja lentosääliiketoiminta on muuttunut kannattavammaksi. Nykyinen toteutunut arvostustaso lähestyy kuitenkin jo vuosien 2020–22 keskimääräistä 22x tasoa, mitä voidaan pitää jo melko korkeana. Näkemyksemme mukaan markkina laskee Vaisalan jo ylittäneen pahimman kysyntäkuopan, minkä vuoksi osakkeen hintaan uskalletaan hinnoitella jo orastavan noususuhdanteen sekä Sää- ja ympäristöliiketoiminta-alueen vahvan tilauskannan mukanaan tuomaa tuloskasvua. Vaisalan eteenpäin katsovat oikaistut EV/EBIT-kertoimet ovat 18x vuodelle 2024e ja 16x vuodelle 2025e. Positiivinen suosituksemme osakkeessa perustuu mm. vuosille 2025-26 asetettuihin tuloskasvuodotuksiin, mutta kurssi on jo noussut melko lähelle tavoitehintaa.