Huhtamäki: Kasvu ja laatu maksavat, mutta lippu on silti liian kallis

Toistamme Huhtamäen vähennä-suosituksemme ja tarkastamme yhtiön tavoitehintamme 40,00 euroon (aik. 37,50 euroa). Huhtamäen Q4 sujui tuloksellisesti noin odotustemme mukaisesti ja näkymät ovat suotuisat. Tuloskasvu on osakkeelle vahva ajuri, mutta lähivuosien arvostus on silti mielestämme rikkonut jo kipurajoja. Negatiivisia ajureita osakkeelle ei kuitenkaan ole näköpiirissä, joten emme muokkaa näkemystämme yhtiöstä negatiivisemmaksi nyt.

Q4 sujui yhtiöltä hyvässä kasvu- ja tuloskasvumoodissa

Huhtamäen Q4-raportti oli operatiivisesti lievästi ennusteitamme parempi ja konsensusennusteiden mukainen, kun volyymi- ja hintavetoinen vertailukelpoinen kasvu oli asteen odotuksiamme ripeämpää ja yhtiön marginaalien nostotoimet (hinnoittelu ja tehokkuuden parantaminen) purivat yhä hyvin. Vertailukelpoinen kasvu oli hyvällä tasolla 5 %:ssa ja kehittyvillä markkinoilla 6 %:ssa. Kaikki divisioonat ylsivät terveeseen vertailukelpoiseen kasvuun. Siten kysyntäympäristö on suotuisa ja yhä voimakkaammin päätään nostava kestävän kehityksen trendi tukee yhtiötä. Myös kustannusympäristö on kääntymässä Huhtamäelle nyt suotuisaksi. Siten bruttokate-% parani ja kannattavuus (oik. EBIT-%) nousi vaisusta Q4’18:stä 0,7 % %-yksikköä hyvälle tasolle 8,5 %:iin. Alariveillä tulosparannus oli kuitenkin liikevoittoatasoa hitaampaa odotustemme mukaan nousseen veroasteen ja vähemmistöjen osuuden kasvun takia.

Ennusteiden hienosäätö jäi marginaaliseksi

Huhtamäki antoi kuluvalle vuodelle totutun abstraktit näkymät, joiden mukaan yhtiön liiketoimintaympäristön odotetaan pysyvän vakaana. Pääosin liiketoiminnan kasvattamiseen kohdistuvat investoinnit pysyvät lähes vuoden 2019 korkeahkolla tasollaan. Suhtaudumme Huhtamäen investointeihin positiivisesti, sillä yhtiö on osoittanut kykenevänsä sijoittamaan pääomia takaisin liiketoimintaansa hyvällä tuotto-odotuksella. Markkinakommentit olivat muuten neutraaleja eivätkä ne indikoineet merkittävistä muutoksista suotuisassa toimintaympäristössä, joskin koronavirus luo tiettyä epävarmuutta myös Huhtamäelle. Lähivuosien ennusteisiimme teimme raportin jälkeen vain lievää mutta positiivista hienosäätöä. Odotamme Huhtamäen liikevaihdon kasvavan vuonna 2020 5 % ja vuonna 2021 4 % ja oikaistun liikevoiton kohoavan tänä vuonna 11 % 326 MEUR:oon ja ensi vuonna 6 % 346 MEUR:oon. Tuloskasvua ajavat arviomme mukaan volyymikasvu sekä tuotemixin ja tehokkuuden jatkuva parantuminen. Lisäksi tietyissä kuluerissä voi olla myös laskuvaraa, mutta osa hyödyistä valunee asiakkaille alempina hintoina.

Arvostus kiristää, mutta tuloskasvumoodin kestäessä osakkeella ei ole ajureita alas

Huhtamäen ennusteidemme mukaiset oikaistut P/E-luvut vuosille 2020 ja 2021 ovat 21x ja 19x, kun taas vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 11x ja 10x. Lähivuosien osinkotuotot ovat 2 %:n tasolla. Emme ole valmiita venyttämään 5 vuoden varsin korkeiden mediaanien yläpuolella olevia kertoimia ylemmäs, vaikka vallitseva talouden ja osakemarkkinoiden tilanne korostaa defensiivisen Huhtamäen vahvuuksia sijoituskohteena ja Huhtamäki ansaitsee kasvu- ja laatuyhtiön kertoimet. Yhtiön hyvät tuloskasvunäkymät on mielestämme hinnoiteltu kurssiin vähintään täysin lyhyellä tähtäimellä (2020e: PEG-kerroin lähes 2x) ja tuotto-odotus jää ohueksi. Näkemystämme tukee yhtiön suhteellinen arvostus, joka on tulospohjaisesti preemiolla myös suhteessa verrokkiryhmän laadukkaimpiin yhtiöihin. Kireästä arvostuksesta huolimatta selvät negatiiviset ajurit ja siten kurssin laskuvara loistavat poissaolollaan.