Huhtamäki päivitys - arvostus mahdollistaa jo maltilliset ostot

Laskemme Huhtamäen tavoitehintamme 35,00 euroon (aik. 36,00 euroa) Q4-raportin jälkeen tekemiämme lieviä negatiivisia ennustemuutoksia heijastellen. Suosituksemme nostamme kuitenkin lisää-tasolle (aik. vähennä), sillä alkuvuoden kurssilaskun jäljiltä kohtuulliseksi painunut arvostus mahdollistaa jo houkuttelevan pitkän aikavälin kasvutarinan tarjoavan osakkeen kyytiin hyppäämisen.

• Huhtamäen Q4-raportti oli melko hyvin linjassa odotustemme kanssa. Myynnin kehitys oli Q4:llä linjassa odotusten kanssa, sillä vertailukelpoinen kasvu jatkoi elpymistään kesän vaisuhkoilta tasoilta ja ylsi Q4:llä jo hyvälle tasolle 5 %:iin. Erityisen positiivista oli kehittyvien markkinoiden vahva 9 %:n vertailukelpoinen kasvu. Valuutat laimensivat odotetusti raportoitua kasvua selvästi. Loppuvuoden hyvä vertailukelpoinen kasvu kertoo mielestämme Huhtamäen kokonaisuutena melko suotuisasta markkinatilanteesta, vaikka yhtiön maantieteellisesti erittäin hajautuneeseen liiketoimintaportfolioon osuu käytännössä aina haasteita tietyillä yksittäisillä markkinoilla. Odotuksiin osunutta kannattavuutta (Q4’17: EBIT-% 8,7 %) tuki osin kirjanpitotekniset syyt, mutta toisaalta yhtiöllä oli esimerkiksi ylösajovaiheessa olevien investointien takia myös ylimääräisiä kuluja loppuvuodesta. Näin ollen emme usko Huhtamäen pohjakannattavuudessa tapahtuneen konsernitasolla dramaattisia muutoksia vertailukauteen nähden.
• Kuluvan vuoden markkinanäkymiä johto kommentoi Q4-raportissa maltillisen positiivisin sanakääntein. Q4:llä aloittanut Arizonan uusi tehdas poistaa North American myyntiä viime vuonna hidastaneet kapasiteettirajoitteet ja yhtiöllä on uutta kapasiteettia käytössä kysyntään vastaamiseen muillakin päämarkkinoilla. Lisäksi Huhtamäki jatkaa tänä vuonna voimakkaita investointejaan orgaaniseen kasvuun. Suhtaudumme tähän positiivisesti, sillä ruokapakkausmarkkinan pitkän ajan ajurit ovat vahvat ja johto on osoittanut pystyvänsä investoimaan varoja takaisin liiketoimintaan korkealla tuotto-odotuksella (2014-2017: ROE-% 16 %). Tätä kokonaiskuvaa heijastellen odotamme yhtiön ylittävän lievästi vähintään 5 %:ssa olevan vertailukelpoisen kasvun tavoitteensa lähivuosina. Investointien ylösajo, kustannusinflaatio ja valuuttavastatuuli voivat tehdä marginaalien parantamisesta haastavaa tänä vuonna. Pidämme kuitenkin yhtiön 10 %:n oikaistun EBIT-%:n tavoitetta realistisena, kun viime vuosien investointien operatiivinen tulosvipu pääsee volyymien noustessa lyömään läpi. Olemme tehneet Huhtamäen lähivuosien liiketulosennusteisiimme konsernitasolla noin 2 %:n negatiivisia muutoksia lähinnä valuuttoihin ja Q4:llä arviomme mukaan väliaikaisissa vaikeuksissa olleeseen Fiber Packagingiin liittyen. Odotamme siten yhä yhtiön palaavan selvään tuloskasvuun tänä vuonna tässä suhteessa välivuodeksi jääneen vuoden 2017 jälkeen (2018e-2020e: oik. EBIT CAGR 9 %).
• Huhtamäen ennusteidemme mukaiset operatiiviset P/E-luvut vuosille 2018 ja 2019 ovat 17x ja 15x, kun taas vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 10x ja 9x. Arvostus on hieman yhtiön keskipitkän ajan mediaanien alapuolella. Suhteellisesti Huhtamäki on hinnoiteltu lähes linjaan verrokkien kanssa, vaikka mielestämme yhtiö ansaitsee kasvunäkymiensä ja markkina-asemansa valossa lievän preemion. Näin ollen näemme nykyisen kurssitason järkevänä tasona hypätä kyytiin Huhtamäen houkuttelevaan pitkän ajan kasvutarinaan. Korostamme, että kurssin nousuvara nojaa täysin tuloskasvun realisoitumiseen, sillä kertoimissa ei ole olennaista liikkumavaraa ja lähivuosien 2-3 %:n osinkotuotot antavat tuotto-odotukselle vain taustatukea.