Incap Q1: Osake on edullinen, jos ongelmat ovat väliaikaisia

Toistamme Incapin 12,00 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksemme. Teimme yhtiön Q1-raportin jälkeen vain hyvin vähäisiä tulosennusteiden muutoksia lähiajoille. Lyhyellä tähtäimellä osakkeen positiiviset ajurit ovat vähissä, kun suurimpaan asiakkaaseen liittyvä varastokorjaus painaa kasvun ja tuloskasvun ainakin loppuvuodeksi selvään alamäkeen. Emme kuitenkaan näe suurimpaan asiakkaaseen liittyviä ongelmia rakenteellisina, kun taas Incapin pitkäaikaiset vahvuudet (erinomainen kustannuskilpailukyky ja kevyt organisaatio) eivät ole hävinneet. Osake tarjoaakin mielestämme rohkeille ja kärsivällisille sijoittajille ostopaikan nykyarvostuksella (2023e: EV/EBIT 9x).

Q1 oli vielä erinomainen

Incapin liikevaihto kasvoi Q1:llä 36 % 73 MEUR:oon, mikä ylitti huhtikuun negatiivisen tulosvaroituksen jälkeen laskeneen ennusteemme selvästi. Voimakasta kasvua ajoi vahva kysyntä sekä kapasiteetti-investointien myötä parantunut toimituskyky. Siten suurimman asiakkaan (Victron Energy) korkea varastotaso ja sen myötä hidastuva kysyntä näkyvät numeroissa vasta Q2:lta eteenpäin. Q1:llä Incapin oikaistu liikevoitto nousi 64 % tyydyttävästä vertailukaudesta ja oli 11,4 MEUR. Myös operatiivinen tulos ylitti ennusteemme. Kannattavuus (oik. EBIT-%) pysyi hyvällä tasolla, 15,8 %:ssa johtuen vahvasta liikevaihdosta ja suotuisasta tuotemixistä. Incapin EPS-tulos kasvoi Q1:llä 0,29 euroon, mikä ylitti ennusteemme operatiivista tulosta peilaten.

Ohjeistus tietenkin toistettiin emmekä tehneet ennustemuutoksia vuositason ennusteisiimme

Incap toisti huhtikuun tulosvaroituksessa päivitetyn ohjeistuksensa, jonka mukaan yhtiön liikevaihto ja liikevoitto (EBIT) vuonna 2023 ovat pienempiä kuin vuonna 2022. Vuonna 2022 Incap teki 264 MEUR:n liikevaihdolla 39 MEUR:n liikevoiton. Q1:n odotuksia parempi kehitys oli positiivista, kun pelivaraa jäi loppuvuodelle enemmän. Edessä olevan ja vielä tuntemattoman kuilun takia lisäsimme turvamarginaalia Q2-Q4:n ennusteisiimme ja pidimme koko vuoden ennusteemme ennallaan Q1:n ylityksestä huolimatta. Ennusteemme vastaavat 10 %:n liikevaihdon laskua ja 20 %:n liikevoiton pudotusta, mikä on liikevaihdon osalta noin Incapin skaalan puolivälissä ja tuloksen ohjeistushaarukan alalaidassa. Yhtiön kapeahkot haarukat, Victron Energyn dominoiva liikevaihto-osuus ja Victron Energyn ilmeisen rajallinen näkyvyys omaan liiketoimintaansa huomioiden ohjeistukseen osuminen ei mielestämme ole vielä kirkossa kuulutettu. Odotamme yhä Incapin palaavan sekä kasvun että tuloskasvun osalta ylämäkeen ensi vuonna ja saavuttavan lähes vuoden 2022 tulostason. Ennusteemme perustuvat skenaarioon, jossa Victor Energyn varastokorjaus kestää noin ensi talveen asti ja muut asiakkuudet pysyvän talousriskeistä huolimatta kasvussa lähiajat. Vuoden 2024 ennusteemme on toki täysin alisteinen Victron Energyn toimitusten kasvulle. Pääriskit tulosennusteillemme ovat mielestämme yksittäiset suuret asiakkaat ja kilpailun kiristyminen.

Perusskenaariomme valossa näemme tuotto-odotuksen jo houkuttelevana kärsivällisille ja rohkeille sijoittajille

Incapin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2023 ja 2024 ovat 13x ja 10x, kun taas vastaavat EV/EBIT-kertoimet ovat 9x ja 7x. Mielestämme arvostus on varovaisen houkutteleva, kun huomioidaan asiakasriskin lisäksi yhtiön vahva kilpailukyky sekä toimialan eliittiä oleva pidemmän aikavälin track-record. Siten osakkeen tuotto-odotus ylittää mielestämme jo tuottovaatimuksemme, mutta tuotto-odotuksen realisoituminen toki edellyttää, että ongelmat eivät pitkity ennusteskenaariostamme. Myös DCF-arvoon nousuvara on jo melko selvä. Arvostus ja luottamuksemme Incapin rakenteelliseen kilpailukykyyn houkuttelevatkin mielestämme jo rohkeuteen osakkeen suhteen, vaikka tiedostamme, että lyhyen ajan nousuajurit osakkeelle lienevät hyvin vähissä.