Toistamme eilen yhdysvaltalaisen sopimusvalmistaja Pennatronicsin ostosta tiedottaneen Incapin 12,00 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksemme. Mielestämme yritysosto vaikuttaa strategisesti hyvältä ja myös kauppahinta on näkemyksemme mukaan varsin kohtuullinen. Sisällytimme heti toteutuvan yritysoston Incapin ennusteisiimme ja muutokset EPS-tasolla olivat lievästi positiivisia lähivuosille. Incapin riskiprofiili pysyy yritysoston lievästi alentavasta vaikutuksesta huolimatta korkeahkona, mutta osakkeen arvostus on mielestämme matala (2024e: P/E 11x, EV/EBIT 7x). Siten kuluvan vuoden haasteiden yli katsottuna osakkeen riskikorjattu tuotto-odotus nousee mielestämme riittäväksi. Incapista kesäkuussa julkaisemamme laaja-raportti on luettavissa täältä.

Incap ostaa Yhdysvalloista yhden tehtaan sopimusvalmistajan 19 MUSD:n kauppahinnalla

Incap tiedotti eilen ostavansa yhdysvaltalaisen sopimusvalmistaja Pennatronicsin 18,6 MUSD:n velattomalla kauppahinnalla (mahdollinen lisäkauppahinta 3 MUSD). Pennatronics teki viime vuonna 30 MUSD:n liikevaihdolla 2,4 MUSD:n liikevoiton. Pennatronicsilla on Pittsburghin lähistöllä Yhdysvalloissa yksi tehdas, josta yhtiö on tarjonnut laajalla mittakaavalla sopimusvalmistuspalveluita useilla toimialoilla toimiville asiakkailleen. Incap nostaa kaupan rahoittamiseksi pankkilainaa 19,5 MEUR ja maksaa velattomasta hinnasta lisäksi 1,6 MUSD osakkeellaan. Lisäksi Incap selvittää oman pääoman ehtoisen rahoituksen keräämistä pääomarakenteensa optimointiin myöhemmässä vaiheessa. Yhtiö perusteli kauppaa laajentumisella Yhdysvaltojen markkinoilla, asiakaskunnan kasvattamisella ja pitkän aikavälin ristiinmyynti- ja kulusynergioilla. Incapin tiedote asiasta on luettavissa täältä.

Kauppa vaikuttaa mielestämme Incapin näkökulmasta hyvältä sekä strategisesti että hinnan osalta

Kauppa ei ollut mielestämme lainkaan yllättävä, sillä Incap on kertonut avoimesti hakevansa epäorgaanista kasvua ja juuri Yhdysvaltojen suuri markkina on ollut Incapin keskeinen mielenkiinnon kohde. Incapin kokoluokassa kauppa on mielestämme maltillisen kokoinen, sillä järjestelyn myötä Incapin vuositason liikevaihto kasvaa noin 10 %. Ostettava liiketoiminta on kuitenkin riittävän iso elättämään yhden tehtaan kannattavasti ja yhtiöillä on tuskin lainkaan päällekkäisyyksiä. Lisäksi järjestely hajauttaa hieman Incapin hyvin keskittynyttä asiakasrakennetta, mikä on askel oikeaan suuntaan. Synergioita tai oston integraatiokustannuksia Incap ei vielä avannut, mutta toiminnan logiikka huomioiden arvioimme sekä kulusynergioiden ja integraatiokulujen jäävän pieniksi. Ristiinmyynnissä sen sijaan näemme selvempää synergiapotentiaalia, kun Incap voi tarjota globaaleille asiakkailleen Yhdysvalloissa valmistettuja tuotteita sekä toisaalta Euroopan ja Intian tuotantoa Pennatronicsin asiakkaille. Kauppahinta vastaa Pennatronicsin viimeisestä toteutuneesta tuloksesta laskettuna toimialalle tyypillistä 0,6x-0,7x EV/S-kerrointa ja 8x-9x EV/EBIT-kerrointa. Siten pidämme kauppahintaa jo toteutuneella tuloksella kohtuullisena ja kaupalla on hyvät edellytykset luoda arvoa ilman merkittäviä synergioitakin. Merkittävimpänä riskinä näemme Pennatronicsin lyhyen kannattavuushistorian, mutta kokonaisuutena kauppa vaikuttaa mielestämme Incapin näkökulmasta hyvältä.

Riskiprofiili on yhä korkeahko, mutta matala hinta kiinnostaa

Kauppa toteutuu käytännössä heti, joten sisällytimme Pennatronicsin ennusteisiimme H2:n alusta lukien. EPS-tasolla ennustemuutokset olivat vähäisiä tai lievästi positiivisia. Incapin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2023 ja 2024 ovat 14x ja 11x, kun taas vastaavat EV/EBIT-kertoimet ovat 10x ja 7x. Absoluuttiset kertoimet ovat perustellusti historiallisia tasoja korkeammalla kuluvalle vuodelle, mutta ne painottuvat myös hyväksymiemme neutraalien kerroinhaarukoiden alapuolelle ensi vuonna. Siten pidämme vakuuttavat laadulliset ominaisuudet omaavan Incapin arvostusta houkuttelevana ja tuotto-odotusta hyvänä, kunhan parhaillaan käynnissä olevan suurimman asiakkaan varastokorjaus jää väliaikaiseksi. Osakkeen riskiprofiili on kuitenkin asiakasrakenteen takia yhä korkeahko lyhyellä ja myös keskipitkällä tähtäimellä, vaikka yrityskauppa asiakasriskiä toki piirun laskeekin.