Korkeat kasvupanostukset painoivat tulosta Q4:llä ennusteitamme enemmän, minkä vuoksi jouduimme laskemaan liian optimistisiksi osoittautuneita kannattavuusoletuksiamme. Uuden ohjeistuksen toteutuessa liikevaihdon kasvu jatkuisi voimakkaana lähivuosina. Näemme yhtiön kilpailukyvyn edelleen vahvana ja arvostuksen houkuttelevana, joten toistamme osta-suosituksen ja laskemme tavoitehinnan 32 euroon (aik. 41).

Ylikorkeat odotukset kostautuivat Q4:llä

Kempowerin liikevaihto oli Q4:llä 82,8 MEUR, missä oli kasvua hurjat 119 % vertailukauteen (v/v) nähden. Liikevaihto jäi silti meidän ja konsensuksen ennusteista 14-15 %. Tilauskertymä kasvoi 8 % v/v ja sekin jäi 14 % alle odotusten. Yhtiö perusteli hidastunutta tilauskasvua mm. asiakkaiden korkeilla varastotasoilla, sähköverkkoinfrastruktuurin pullonkauloilla ja Kempowerin siirtymisellä uuteen tuoteportfolioon, mikä siirtää asiakkaiden tilauksia ajallisesti. Liiketulos oli Q4:llä 5,5 MEUR (ennustimme 18,1 MEUR, konsensus 10,6 MEUR). Liiketulos olisi ollut linjassa konsensusennusteen kanssa ilman noin 5 MEUR:n varauksia, jotka yhtiö kirjasi Q4:llä liittyen takuuvastuihin ja saataviin. Lisäksi olimme aliarvioineet ennusteissamme kasvupanostuksiin liittyvää kiinteiden kulujen kasvua. Bruttomarginaali kehittyi edelleen nousujohteisesti (53,1 %) ja ylitti ennusteemme (50,8 %). Kempowerin nettokassavarat olivat vuoden 2023 lopussa 75 MEUR (2022: 58 MEUR).

2024 kasvun ohjeistetaan painottuvan vuoden loppupäähän

Kempowerin 2024 liikevaihto-ohjeistus 360-410 MEUR (ilman merkittäviä valuuttaliikkeitä, kasvua 27-45 %) on jokseenkin linjassa aikaisempien oletustemme kanssa. Q4:n odotettua matalampi tilauskertymä ja yhtiön ohjeistama matala liikevaihto Q1:lle (Q1 liikevaihto: 51-56 MEUR, samat syyt kuin Q4:n tilauskertymän taustalla) kuitenkin kasvattavat hieman ohjeistukseen liittyvää riskiä. Ohjeistus vuoden 2024 operatiiviseksi liiketulosmarginaaliksi on 5-10 % (2023: 14,3 %), minkä näemme varsin maltillisena ohjeistuksena, joka jättää runsaasti tilaa kasvupanostuksille. Liikevaihtoennusteemme vuodelle 2024 (380 MEUR) on hieman alle ohjeistusvälin keskikohdan ja EBIT-marginaaliennustemme ohjeistuksen vaihteluvälin ylemmässä päässä (8,7 %). Ohjeistukseen yltäminen tarkoittaisi nousujohteista kasvua vuoden 2024 sisällä, mikä voisi tarkoittaa voimakkaan kasvun jatkuvan myös vuonna 2025. Siksi ohjeistukseen yltäminen voisi toimia positiivisena ajurina yhtiön osakkeelle. Laskimme lähivuosien liiketulosennusteita merkittävästi (2024-25e: -48 % ja -33 %), koska kiinteiden kulujen arvioitua nopeampi kasvu viivästyttää kannattavuuden skaalautumista.

Kilpailukyky on yhä vahva ja arvonluontipotentiaali korkea

Kannattavuuspettymyksestä huolimatta Kempowerin kilpailukyky vaikuttaa edelleen erittäin vahvalta ja tilauskertymän vaatimatonkin kasvattaminen voi tarkoittaa yhtiölle markkinaosuuden voittamista samalla, kun osalla kilpailijoista tilaukset ovat olleet voimakkaassa laskussa. Liikenteen sähköistyminen kulkee arviomme mukaan aaltoliikkeenä ja vuosien 2021-23 vahvasta jaksosta ollaan siirtymässä ainakin Euroopassa hetkellisesti hitaamman kasvun aikaan. Vuoden 2025 ennusteillamme (2024-25e liikevaihdon CAGR: 31 %, EBIT-marginaali 12,6 %) EV/EBIT laskisi jo 19x tasolle, joka on mielestämme nopeasti kasvavan toimialan parhaimmistoon kuuluvalle yhtiölle järkevä arvostustaso. Kannattavuuden skaalautuessa 15 %:iin arvostus laskisi edelleen tasoille 12x ja 9x vuosina 2026-27e, mitä voi pitää jo erittäin edullisena. Markkinakasvun palatessa pitkän aikavälin trendilleen muutaman vuoden tähtäimellä nykyinen vaikeampi suhdanne voi osoittautua erittäin otolliseksi ostopaikaksi.