Mandatum seurannan aloitus: Taseen täydeltä osinkoja

Aloitamme Mandatumin seurannan 4,2 euron tavoitehinnalla ja osta-suosituksella. Mandatumin sijoittajatarina nojaa kahteen kulmakiveen: kasvuun pääomakevyessä varainhoidossa sekä merkittävään pääoman vapautumiseen jatkuvasti laskevasta laskuperustekorkoisesta liiketoiminnasta. Ennusteillamme osakkeen arvostus on mielestämme hyvin houkutteleva useista eri kulmista tarkasteltuna ja poikkeuksellisen houkutteleva osinkonäkymä antaa osakkeelle selkeää selkänojaa. Tuloksen kasvattaminen tulee kuitenkin lähivuosina olemaan hankalaa, ja ennustammekin tuloksen pysyvän suunnilleen nykyisellä tasolla. Tänään julkaistu seurannan aloitus -raportti Mandatumista on vapaasti luettavissa täällä.

Suomen johtavia henkivakuutusyhtiötä ja merkittävä varainhoitaja

Mandatum konserniin kuuluu kaksi liiketoiminta-aluetta: henkivakuutus ja varainhoito. Henkivakuutuksessa Mandatum tarjoaa yksityis- ja yritysasiakkailleen sijoittamisen, palkitsemisen, eläkevarautumisen ja henkilövakuuttamisen palveluita. Varainhoito puolestaan yhdistää rahastoliiketoiminnan sekä omaisuudenhoidon palvelut instituutioasiakkaille ja varakkaille yksityishenkilöille. Yhtiön strategian kulmakivet nojaavat voimakkaaseen kasvuun vahvasti varainhoitoratkaisuihin painottuvissa pääomakevyissä liiketoiminnoissa sekä merkittävään pääomien vapauttamiseen laskuperustekorkoisesta liiketoiminnasta. Varainhoidossa Mandatum on profiloitunut korkean lisäarvon tuotetalona ja sen ydinosaamista ovat vaihtoehtoiset sijoitukset sekä korkotuotteet. Myös yritysostot kuuluvat keskeisenä osana kasvustrategiaan ja yhtiö on avoimesti liputtanut halustaan olla konsolidoimassa Suomen hajanaista sijoituspalvelumarkkinaa, mikä ei ollut mahdollista osana Sampoa.

Tuloskasvu on kiven alla, mutta osinkonäkymä on poikkeuksellisen houkutteleva

Vaikka varainhoidossa yhtiöllä onkin erittäin hyvät kasvunäkymät, tulee laskuperusteisen liiketoiminnan rakenteellinen lasku aiheuttamaan merkittävän loven yhtiön tulokseen. Näin ollen jo tuloksen ennallaan säilyttämistä voitaisi pitää erinomaisena suorituksena, sillä valtaosa konsernin tuloksesta tulee tällä hetkellä laskuperustekorkoisesta liiketoiminnasta. Ennustammekin tuloksen pysyvän lähivuodet suunnilleen 200 MEUR:n tasolla. Mandatumin tase on puolestaan selvästi ylikapitalisoitunut. Arviomme mukaan yhtiöllä on tällä hetkellä ylimääräistä pääomaa noin 400–700 MEUR ja määrä kohoaa 2025 loppuun mennessä 800–1000 MEUR:oon, kun se irtaantuu PE-sijoituksistaan ja pääomia puretaan laskuperustekorkoisesta kannasta. Hurjat pääomapuskurit sekä hyvä tulosnäkymä huomioiden Mandatumilla ei ole mitään ongelmia täyttää 500 MEUR:n kumulatiivista osinkotavoitettaan vuosilta 2024–2026. Pidämmekin tavoitetta konservatiivisena ja ylimääräistä voitonjakoa hyvin todennäköisenä. Ylimääräisen voitonjaon määrä on osin riippuvainen mahdollisista yritysjärjestelyistä.

Osake on kaikilla mittareilla edullinen

Olemme haarukoineet käypää arvoa osien summan, suhteellisen ja absoluuttisen arvostuksen sekä osinkomallin kautta. Keskitymme analyysissämme etenkin osinkomalliin, sillä se huomioi parhaiten korkean voitonjakosuhteen sekä ylipääomitetun taseen purkamisen (arvo 4,2e/osake). Myös tasepohjainen osien summa -analyysi saa tarkastelussamme huomiota (arvo 4,5e). Kaikki arvonmääritysmenetelmämme indikoivat osakkeen olevan selvästi aliarvostettu. Mandatumin tuotto-odotus nojaa hieman poikkeuksellisesti huomattavilta osin korkeaan osinkotuottoon, sillä tuloskasvuun yltäminen tulee lähivuodet olemaan haasteellista. Kertoimissa pitäisi kuitenkin asteittain olla nousuvaraa tuloksen painopisteen siirtyessä yhä enemmän pääomakevyeen liiketoimintaan.