Norrhydro Q2 perjantaina: Jälleen jalaksille

Norrhydron heinäkuinen negatiivinen tulosvaroitus poisti suurimman epävarmuuden tulevan H1-raportin numeroista ja loppuvuoden 2023 näkymistä. Tulosvaroitus johti kuitenkin vuoden 2023 osalta isoon ja vuosien 2024-2025 osalta pienempiin tulosennusteleikkauksiin. Norrhydron osake on taas houkuttelevalla arvostustasolla ja tarjoaa kiinnostavan mahdollisuuden kärsivälliselle sijoittajalle. Nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä), vaikka leikkaammekin ennustemuutostemme myötä tavoitehintaa 2,60 (aik. 3,20) euroon.

Tulevassa H1-raportissa kiinnostus taustatekijöissä

Norrhydro julkistaa H1’23-raporttinsa perjantaina 11.8. Yhtiön 13.7. antamassa negatiivisessa tulosvaroituksessa oli joitakin H1:n avainlukutietoja ja päivitetty 2023-ohjeistus. Tämän vuoksi kiinnostuksen kohteena raportissa ovatkin 1) H1-liikevaihdon ajurit asiakassegmenttien sekä volyymi- ja hintakomponenttien osalta; 2) tuloslaskelman alemmat rivit; 3) päivitys NorrDigi-teknologian tilanteesta sekä 4) tarkemmat tiedot H2’23:lle annetun varsin vaatimattoman ohjeistuksen taustoista. Tulosvaroituksessa Norrhydro kertoi H1-liikevaihtonsa kasvaneen +10 % v/v ja samalla selvästi markkinoita nopeammin, mikä kertoo kohtuullisen hyvästä kysyntätilanteesta sekä Rovaniemen uuden tehtaan ylösajon loppuvaiheiden ongelmattomasta sujumisesta. Konsernin H1:n käyttökatemarginaaliksi kerrottiin 7,5 %, mutta sitä rasittivat vielä ylösajon aiheuttamat kertakulut ja kasvaneen tehtaan isommat kulut. Tuloslaskelman alemmilla riveillä näkyy tehdasinvestoinnin myötä kasvanut poistotaso sekä kohonnut korkotaso.

Ennusteleikkauksissa käytetty erikokoisia työkaluja

Norrhydro leikkasi tulosvaroituksensa yhteydessä ohjeistuksen koko vuoden 2023 liikevaihdoksi >29,7 MEUR:oon (aik. 34…38 MEUR) ja käyttökatemarginaaliksi >5,7 %:iin (aik. 8…11 %). Leikkaus oli iso. Norrhydro sanoi heinäkuussa, että hydrauliikkamarkkinan volyymi on laskenut 2023:n aikana ja globaalin markkinakysynnän odotetaan olevan alhaisella tasolla seuraavat 6…12 kk. Osa asiakkaista on myös pienentämässä varastojaan ja joillakin toimialoilla lopputuotekysyntä on heikentynyt. Norrhydro saa pääasiakkailtaan ajantasaiset kysyntäennusteet ja näitä ennusteita on ilmeisesti leikattu. Nykyiset markkinaennusteet Norrhydron noteerattujen asiakkaiden (mm. Ponsse, Sandvik, Cargotec / Kalmar) 2024-liikevaihdoksi indikoivat Norrhydron hydraulisylinteriliiketoiminnalle likimain nollakasvua samalle vuodelle. Pidämme tätä skenaariota perusteltuna. Norrhydro on kuitenkin 2023:n aikana hankkinut uusia asiakassopimuksia, ”joiden tuoma liikevaihdon kasvu näkyy tulevina vuosina”. Tulosvaroituksen tultua kesälomien aikana olemme vasta nyt päivittäneet vuosien 2023-2025 ennusteemme. Vuoden 2023 ennusteleikkaus on huomattava, mutta koko vuoden 2023 liikevaihto- ja käyttökate-ennusteemme ylittävät melko selvästi ohjeistushaarukan alarajan. Vuosien 2024-2025 ennusteleikkauksemme ovat kohtuullisia.

Arvostus palautunut houkuttelevaksi

Ennustemuutoksemme ovat vaikuttaneet osien summa -arvostusmalliin melko vähän. Osakekohtaiseksi osien summa -arvoksi saadaan keskimäärin 2,9 euroa eli vain -6 % vähemmän kuin toukokuussa. Kokonaistuotto on käyttämillämme taustaoletuksilla ja odotetulla noin 3 %:n osinkotuotolla ja P/E-kertoimella laskettuna +22 % p.a. ja EV/EBITDA-kertoimella peräti +39 % p.a. Luvut ovat kaukana toisistaan, mutta viesti on sama eli Norrhydron osakkeen arvostus on vähintäänkin houkutteleva. Jätämme suhteellisen arvostuksen ja DCF-mallin tässä yhteydessä tarkemmin analysoimatta niiden soveltuvuuden ollessa kyseenalainen.