Orava Asuntorahasto -päivitys - negatiivinen tulosvaroitus ei muuta isoa kuvaa

Toistamme Orava Asuntorahaston aikaisemman osta-suosituksemme ja tarkistamme tavoitehintamme 6,0 euroon (aik. 6,30 euroa). Oravan viime perjantaisella tulosvaroituksella ja heikolla Q4-tuloksella ei ole isossa kuvassa vaikutusta näkemykseemme osakkeesta. Pidämme edelleen todennäköisenä, että Oravan strategiamuutoksen myötä yhtiön kannattavuus ja kassavirta tulevat parantumaan, sijoittajien luottamus vahvistumaan ja sitä kautta osakkeen taseperusteisesti matala arvostustaso vähitellen korjaantumaan.

• Orava Asuntorahasto julkaisi viime perjantaina negatiivisen tulosvaroituksen, jossa se kertoi Q4’17:n sijoitussalkun arvonmuutoksen olleen negatiivinen. Arvonmuutos yhtiön oman laskelman mukaan oli -0,85 % eli noin -1,7 MEUR. Arvonmuutos huomioiden yhtiö arvioi vuoden 2017 tulokseksi noin -2,7 MEUR. Operatiivinen tulos oli yhtiön mukaan positiivinen ja parani vuonna 2017. Aikaisemmin marraskuussa Orava oli ohjeistanut arvioivansa 2017 tuloksen asettuvan välille -1-+2 MEUR ja odotti tuolloin sijoitussalkun Q4’17:n arvonmuutoksen muodostuvan hieman positiiviseksi. Oma ennusteemme Oravan 2017 tulokseksi oli 1,2 MEUR, joten tulos jäi ennusteestamme.
• Orava kertoi myös perjantaina, että sen hallitus on saanut ulkopuolisen arvion noin 1600 asunnon sijoitussalkun arvosta (Q3’17 Oravan asuntojen määrä 1637 kpl). Tämä arvio on alustavasti noin 5,5 MEUR (2,8 %) alempi kuin yhtiön laskema arvo. Yhtiön johto selvittää erojen syitä. Edellisen kerran yhtiön julkisuuteen kerrottu ulkopuolinen arvonmääritys on tietojemme perusteella tehty 30.6.2016 ja tämän arvonmäärityksen mukaan Oravan portfolion arvo oli 1,7 % alempi kuin yhtiön tuolloin ilmoittama salkun käypä arvo. Mielestämme ulkopuolinen arvonmääritys on myönteinen asia, koska se on sijoittajien luottamusta vahvistava tekijä. Ulkopuolisen arvonmäärityksen perusteella laskettu Oravan osakekohtainen nettovarallisuus NAV olisi arviomme mukaan tällä hetkellä noin 9,18 euroa per osake (Q3’17: 9,94 euroa), mikä tarkoittaisi nykyisellä kurssitasolla osakkeen noin 46 %:n NAV-alennusta.
• Toinen kiinteistöyhtiö Investors House (IH) saavutti viime lokakuussa päättyneellä vaihtotarjouksella 25,2 %:n omistuksen Oravassa ja IH on kertonut tavoittelevansa Oravan liiketoimintamallin muuttamista ja merkittävää kannattavuuden sekä kassavirran parantamista. Joulukuussa Oravalle valittiin uusi hallitus, jonka puheenjohtajaksi valittiin IH:n toimitusjohtaja. Uusi hallitus ryhtyi valmistelemaan Oravalle strategiatäsmennystä ja julkaisee sen arviolta 20.3 mennessä (2018 yhtiökokous). Pidämme todennäköisenä, että uusi hallitus tulee toteuttamaan IH:n aikaisemmin kertomat uudistukset Oravassa joiden myötä Oravan operatiivinen kannattavuus paranee, sijoittajien luottamus vahvistuu ja sitä kautta osakkeen taseperusteisesti matala arvostustaso vähitellen korjaantuu.
• Huomautamme, että uudistukset Oravassa tulevat todennäköisesti viemään aikaa ja kustannussäästöjen toteutumiseen IH:n aikaisemmin tavoittelemassa mittakaavassa (1,5-2,5 MEUR vuotuisia synergioita ilmoitettu tavoite) liittyy luonnollisesti epävarmuutta. Tavoitehintamme 6,00 euroa heijastelee 1,5 MEUR:n vuotuisten operatiivisen tuloksen kasvun saavuttamista, jolloin Oravan oman pääoman tuotto-odotus nousee ennusteissamme noin 7 %:n tasolle vuonna 2019 (2016: 1,6 %). Tällöin Oravan nykyisen NAV-alennuksen pitäisi arviomme mukaan kaventua selvästi. Mikäli uusi hallitus saa toimenpiteillään nostettua Oravan kannattavuutta nopeammin tai/ ja markkinoiden luottamus Oravaa kohtaan vahvistuu muilla toimenpiteillä, voi osakkeessa olla myös arvioimaamme enemmän lyhyen tähtäimen nousuvaraa.