Orthex Q3: Tasokorjaus kannattavuudessa

Orthexin Q3-raportti ylitti odotuksemme nopeasti elpyneen bruttokatemarginaalin siivittämänä. Haastavasta talousnäkymästä huolimatta näemme yhtiöllä edellytykset jatkaa tuloksensa parantamista nykyisillä raaka-aineiden hintatasoilla, mikä ajaa yhtiön paranevaa tuloskuntoa ennusteissamme. Ennustemuutoksemme olivat positiivisia ja nostamme tavoitehintaamme 5,8 euroon (aik. 4,4 eur). Osakkeen viimeaikaisesta kurssinoususta huolimatta näemme tuotto--odotuksen edelleen riittävänä, joten toistamme lisää-suosituksemme.

Vakuuttavasti elpynyt bruttokate oli raportin suurin yllätys

Orthexin Q3-liikevaihto kasvoi 1,4 % 22,1 MEUR:oon, mikä oli linjassa ennusteemme kanssa. Kasvua ajoi Keittiö-tuoteryhmä (+4,8 %), jonka myynti oli erityisen vahvaa Pohjoismaissa. Markkina-alueittain raportin valopilkku oli Euroopan muut maat, jossa liikevaihto kasvoi 7,4 % uusien asiakkaiden ja nykyisten asiakkaiden kasvaneen valikoiman ajamana. Säilytysratkaisujen myynti (-0,5 %) oli arviomme mukaan pehmeää sekä Pohjoismaissa että Euroopan ulkopuolella, mutta tämä johtui yhtiön mukaan vähittäismyyntiasiakkaiden ostokäyttäytymisestä ja muutaman isomman asiakkaan kampanjoiden puutteesta. Orthexin kannattavuus oli raportin suurin yllätys ja 2,2 MEUR:n oikaistu liikevoitto ylitti selvästi 1,6 MEUR:n ennusteemme. Yhtiön bruttokatemarginaali laski vertailukauden tasosta 22,4 %:iin (Q3’21: 26,4 %), mutta parani merkittävästi Q2:lla nähdystä 14,7 %:sta ylittäen odotuksemme. Tuloslaskelman alemmat rivit eivät tarjonneet erityisiä yllätyksiä, joskin yhtiön markkinointikulut olivat aavistuksen verran odotuksiamme pienemmät.

Lähivuosien kannattavuusennusteet nousivat tuntuvasti

Heikentyneen talousnäkymän vuoksi laskimme lähivuosien liikevaihtoennusteitamme 1-3 %. Uusien asiakkaiden myynti ajaa kasvua, mutta lähivuosien kasvunäkymää piristää myös messutapahtumien ja fyysisten asiakastapaamisten paluu, jotka helpottavat uusien asiakkuuksien solmimista. Samalla odotamme kuluttajien varovaisen ostokäytöksen toimivan kasvua rajoittavana tekijänä ja myös ensi vuonna liikevaihdon kasvu jää ennusteissamme yhtiön pitkän aikavälin yli 5 %:n tavoitteesta. Nostimme lähivuosien liikevoittoennusteitamme noin 6-25 % selvästi odotuksiamme vahvemman suhteellisen kannattavuuden ajamana. Odotamme yhtiön liikevoittomarginaalin olevan Q4:llä ja ensi vuonna hieman Q3:n tasoa korkeampi, mutta edelleen kalpenevan vuosien 2020-2021 rinnalla. Ennusteemme olettavat raaka-aineiden hintojen säilyvän lähivuosina nykytasolla, johon liittyy kuitenkin tuntuvaa epävarmuutta. Korkeista raaka-aineiden hinnoista huolimatta, Orthexin osakekohtainen tulos kasvaa ennusteissamme viimeisen 12 kuukauden tasolta 13 % vuodessa 2024 loppuun.

Tulospohjaisesti osake ei ole halpa, mutta lähivuosien tuloskunto on potentiaalia heikompi

Kuluvan vuoden heikolla tuloksella Orthexin tulospohjainen arvostus on kallis, mutta jo ensi vuoden ennusteilla yhtiön arvostus on mielestämme perusteltavissa, kun huomioi tuloskunnon olevan normalisoitua tasoa heikompi korkeiden raaka-aineiden hintojen vuoksi. Myös DCF-mallimme indikoi osakkeelle nousuvaraa ja noin 5,9 euron osakekohtaista arvoa. Raaka-aineiden arvaamaton hintakehitys pitää meidät kuitenkin näillä arvostustasoilla ottamasta vahvempaa näkemystä. Verrokkeihin nähden Orthexia hinnoitellaan tulospohjaisesti 25-97 %:n preemiolla kuluvan vuoden ennusteillamme, mutta ensi vuoden ennusteilla Orthexin arvostus on verrokkien kanssa linjassa. Mielestämme hinnoittelu verrokkeihin nähden ei enää rajaa Orthexin osakkeen nousuvaraa kuten aiemmin kuluvan vuoden aikana.