Rapala-päivitys - uuden strategian toteutus määrittää osakkeen arvoa

Toistamme Rapalan vähennä-suosituksen ja tarkistamme tavoitehintamme 3,6 euroon (aik. 4,2 euroa). Rapalan arvoa vahvasti määrittävällä strategialla on potentiaalia nostaa esiin yhtiössä piilevä arvo, mutta näkyvyys sen toteutukseen on heikko ja parhaassakin skenaariossa strategian tuloksia saadaan odottaa vuoteen 2019. Tämän hetkinen heikko näkyvyys ei anna meille vielä aihetta käyttää vuoden 2019 kertoimia valuaation perustana ja näin ollen pysymme odottavalla kannalla osakkeen kanssa.

• Strategian toteutuksen onnistuminen määrittää voimakkaasti Rapalan osakkeen tulevien vuosien kehitystä. Odotamme uudelta strategialta merkittäviä tehostuksia koko Rapalan arvoketjuun. Uuden strategian keskiössä on Lean-ajattelu ja parempi pääoman tuotto, jotka pitävät sisällään varastotasojen pienentämisen ja kulujen tehostamisen sekä tuotannossa että jakeluverkostossa suhteessa liikevaihtoon. Tähän mennessä strategian toimeenpanosta on nähty vasta pieniä merkkejä ja vähäinen näkyvyys muutosten etenemiseen luo epävarmuutta ennusteisiin. H1’17-raportin yhteydessä Rapala oli onnistunut laskemaan varastotasojaan 38 %:iin liikevaihdosta (H1’16 45 %) ja yhtiö kertoi myös keväällä tuotannonsiirroista sekä irtisanomisista, jotka tähtäävät 1,5 MEUR:n säästöihin 2018 alkaen. Säästöt ovat vielä pieniä suhteessa kokonaiskuluihin (2016 operatiiviset kulut 120 MEUR). Vaikka yhtiö onkin tunnistanut ongelmat ja lähtenyt tehostamaan toimintaansa, odotamme yhtiöltä edelleen merkittäviä lisätoimenpiteitä kannattavuuden parantamiseksi. Yhtiön pitäisi pystyä kertomaan niistä tarkemmin H1’18 järjestettävällä CMD:llä.
• Vähittäiskauppa on ollut viime vuosina voimakkaassa murroksessa, kun kuluttajien ostokäyttäytyminen on siirtynyt kivijalkamyymälöistä verkkoon. Olemme aiempaa enemmän huolissamme murroksen vaikutuksesta Rapalan kolmansien osapuolien tuotteiden myyntiin. Jos kuluttaja ostaa tuotteen suoraan valmistajan verkkokaupasta tai esim. Amazonista, ei tuotteen tarvitse kiertää Rapalan jakelun kautta. Historiallisesti laaja jakeluverkko on ollut Rapalalle vahva kilpailuetu, mutta käyttöasteen laskiessa sen kuluista voi tulla rasite yhtiölle. Vähittäiskaupan murros tarjoaa yhtiölle myös mahdollisuuksia (esim. B2C-myynti) ja tämän murroksen tulisikin olla yhtiön strategian ytimessä.
• Olemme laskeneet ennusteitamme tulevien vuosien Kolmansien osapuolien tuotteet -segmentin liikevaihdon ja kannattavuuden suhteen heijastellen aiempaa varovaisempaa näkemystä yhtiön positiosta. Tässä segmentissä emme enää ennusta lähivuosien 3 MEUR:n vuosittaista kasvua liikevaihdon osalta, vaan odotamme liikevaihdon pysyvän nykytasolla. Konsernin tuotteet -segmentin ennusteemme on pysynyt ennallaan. Muutoksista johtuen Rapalan 2018 ja 2019 liikevoittoennusteet laskivat noin 5 %:lla. Ensi vuosi on vielä tuloksenteon kannalta välivuosi Rapalalle (2018e: EPS 0,23 euroa), kun yhtiö on pääsemässä entistä enemmän strategian toteuttamisvaiheeseen. Vuodelle 2019 ennustamme jo kohtuullista tulosta (2019e: EPS 0,32 euroa), kun strategiset muutokset alkavat näkyä. Näemme, että yhtiön kannattaa käyttää liiketoiminnasta kertyvä rahavirta uuden strategian edistämiseen sekä myöhemmin hybridilainan poismaksamiseen ja olemme tämän seurauksena laskeneet lähivuosien osinkoennusteitamme 2017e: 0,00 euroa ja 2018e 0,10 euroa (aik. 0,10 euroa ja 0,15 euroa).
• Yhtiössä on mielestämme merkittävää potentiaalia mm. sen vahvan brändisalkun myötä ja mikäli uuden strategian tavoittelema käänne onnistuu, on osake edullinen. Osakkeelle on kuitenkin edelleen vaikea löytää tukea lähivuosien kertoimista (2018e P/E 15x) ja kaikki toivo lepää strategian onnistumisessa. Strategian eteneminen on keskeinen ajuri osakekurssille seuraavan 12kk:n aikana. Pysymme odottavalla kannalla ja jäämme odottamaan lisää konkreettisia merkkejä käänteen etenemisestä.