Raute: Sota ja sanktiot devalvoivat riskinkantoinnon

Laskemme eilen Venäjän toimituksiin liittyviin ongelmiin ja epävarmuuksiin vedoten ohjeistuksensa poistaneen Rauten tavoitehintamme 16,50 euroon (aik. 21,00 €) ja suosituksemme vähennä-tasolle (aik. lisää). Leivoimme myös ennusteisiimme reilusti aiempaa pessimistisemmän skenaarion lyhyen ajan ennustettavuuden käytännössä hävittyä viime päivinä Venäjän sotatoimiin ja niiden seurauksiin. Emme näe Venäjään liittyviä ongelmia Rautelle rakenteellisina ja yhtiön arvo on mielestämme hintaa korkeampi. Arvon realisoituminen on kuitenkin Venäjä-riskien vankina ja vallitsevassa tilanteessa parempaa lyhyen ajan riskikorjattua tuotto-odotusta on tarjolla muualta.

Raute poisti ohjeistuksensa Venäjän epävarmuuksiin liittyen

Raute tiedotti eilen peruvansa kuluvan vuoden ohjeistuksensa (aik. liikevaihto kasvaa ja liiketulos paranee viime vuodesta) Venäjän toimituksiin liittyvän epävarmuuden takia. Yhtiö ei avannut tarkemmin Venäjän toimintojen osuutta viime vuoden lopun 158 MEUR:n tilauskannastaan. Arvioimme sen olleen 40-50 %:n tasolla, sillä Venäjän markkina on viime vuosina ollut erittäin aktiivinen ja Rautella on hyvä markkina-asema maassa. Siten tilauskantaan liittyvät riskit ovat merkittäviä ja yhtiön lyhyen ajan näkymät heikkenevät tuntuvasti, kun toimitukset Venäjälle ovat vaikeutuneet maksuliikenteen rajoitusten takia (pakotteet eivät Rauten laitteita käsityksemme mukaan koske). Kassavirrallisesti Rauten projektit ovat Venäjältä käsityksemme mukaan kokonaisuutena plussalla (ts. ennakot ylittävät kertyneet kulut), mutta yksittäisten projektien osalta tilanne voi olla juuri nyt erilainen ja projektikannan riskejä on mahdotonta arvioida sopimusehtoja tuntematta. Rauten tase- ja rahoitusasemaa emme usko Venäjän hankkeiden mahdollisten peruutusten ja siirtymien uhkaavan missään skenaariossa, mutta lyhyen ajan tuloskehitykseen ja keskipitkän ajan osingonmaksukykyyn riskien realisoituminen voi vaikuttaa.

Leikkasimme ennusteitamme selvästi, mutta ennustamisen tarkkuus ei ole edes hehtaaripyssyn asteikossa

Venäjään liittyvän epävarmuuden takia näkyvyys Rauteen liittyen on nyt olematon. Leivoimme ennusteisiimme mielestämme pessimistisen skenaarion, jossa Venäjän liikevaihto jää keskipitkällä tähtäimellä hyvin alhaiseksi, mutta projektikirjauksista ei tule merkittäviä tulosrasitteita tälle vuodelle. Rauten liikevaihtoennusteemme putosivat muutosten myötä 12-20 % ja oikaistun liikevoiton ennusteemme 40-90 %. Tämä vuonna odotamme Rauten liikevaihdon laskevan 6 % 134 MEUR:oon ja oikaistun liikevoiton olevan inflaatiosta, tuotannon isoista uudelleenjärjestelyistä ja korkeina pysyvistä kehityskuluista (ml. ERP) johtuen nollatasolla. Lähivuosina odotamme Rauten liikevaihdon pysyvän vakaana ja liiketuloksen paranevan asteittain, kun kehityskulut pienenevät, inflaatio hellittää ja tehokkuus paranee. Heikentynyttä lyhyen ajan näkymää peilaten ja varovaisuuden periaatetta heijastellen leikkasimme viime vuoden osinkoennusteemme nollaan, sillä emme usko hallituksen näkymien heikennettyä esittävän alkuperäistä 0,80 euron osinkoa vaan muuttavan tämän jakovaltuutukseksi, jonka käyttö riippuu Venäjän tilausten kohtalosta. Leikkasimme myös lähivuosien osinkoennusteitamme rajusti.

Arvo ylittää hinnan, mutta ajurit puuttuvat ja parempaa tuotto/riski-suhdetta saa muualta

Ennusteidemme skenaariolla Rauten arvostus on lyhyellä tähtäimellä korkea. Sen sijaan Rauten 5 ja 10 vuoden EPS:n mediaanilla yhtiön P/E olisi 13x, kun taas kuluvan vuoden EV/S-kerroin 0,5x on noin 20 % Rauten oman 5 vuoden mediaanin alapuolella. Myös DCF-mallimme, jossa Venäjän kassavirrat ovat siirtyneet pitkälle aikavälille ja jossa tuottovaatimus on kohollaan, selvästi kurssin yläpuolella noin 18 eurossa. Tämä kokonaiskuva huomioiden Rauten käypä arvo on mielestämme karkeasti aiemman tavoitehintamme tasolla, mikäli Venäjälle päästäisiin toimittamaan. Näin ollen näemme osakkeen nykyhinnan edullisena suhteessa yhtiön arvoon, mutta ajureita arvon purkautumiseen ei mielestämme ole ilman sodan loppua ja Venäjän toimitusten normalisoitumista. Samalla sekä konepajasektorilta että pörssistä löytyy mielestämme muualtakin hyviä tuotto-odotuksia alemmalla riskillä, minkä takia suosittelemme sijoittajia nyt suosimaan varmemmalla pohjalla olevia sijoituskohteita Rauten sijaan.