Sanoma laaja raportti - vakaata kehitystä rakennemurroksen keskellä

Toistamme Sanoman vähennä-suosituksen ja tarkistamme tavoitehinnan lievää ennustelaskua heijastellen 9,0 euroon (aik. 9,50). Sanoma on jatkuvan tehostamisen, digitaalisten tuottojen kasvun sekä yritysjärjestelyjen tuella onnistunut pitämään yhtiön kannattavuuskehityksen viime vuodet positiivisella uralla siitä huolimatta, että yhtiön liikevaihto nojaa edelleen vahvasti taantuvaan painettuun mediaan. Näkemyksemme mukaan hiipuva talouskasvu ja jatkuva median rakennemurros tulevat kuitenkin lähivuosina hyydyttämään Sanoman orgaanisen tuloskasvun ja osakkeen tuotto-odotus nojaa tällä hetkellä liian voimakkaasti lievästi kasvavan osinkotuoton varaan. Julkaisimme tänään yhtiöstä laajan raportin, joka on luettavissa maksutta täällä.

Sanoman liiketoimintamalli on aiempaa tasapainoisempi, mutta rakennemuutos ravistelee yhä isoa osaa yhtiöstä

Sanoma on muokannut ja tehostanut 2010-luvun aikana voimakkaasti rakennettaan, mikä on laskenut merkittävästi yhtiön liikevaihtoa (2,8 mrd. -> 1,3 mrd. euroon), tehnyt yhtiön liiketoimintamallista tasapainoisemman, vähemmän suhdanneherkän (sykliset tuotot 36 % -> 25 %), sekä selvästi kannattavamman (oik. EBIT-% n. 5 % -> 15 %) ja vakavaraisemman (gearing 105 % -> 55 %). Sanoman liikevaihdosta syntyy edelleen hieman yli 50 % rakennemuutoksen myötä taantuvista painetun liiketoiminnan tuotoista, mikä heikentää yhtiön liikevaihdon kehitystä ja peittää edelleen alleen vahvasti kasvavien osien, kuten digitaalisten tilaustuottojen ja festivaalien kasvun. Rakennemurroksen aiheuttamaan paineeseen vastaamiseksi Sanoma on jatkanut toiminnan tehostamista sekä lisännyt aktiivisuutta vahvasti synergisten, ydintoimintojen arvoketjua täydentävien yritysostojen saralla.

Mediamarkkinat yhä rakennemuutosten ristiaallokossa - oppimisen markkinanäkymät ovat vakaan positiiviset

Sanoman näkymiin ei ole tullut näkemyksemme mukaan merkittäviä muutoksia, joskin näemme talouskasvun hidastumisen kiihdyttävän median rakennemurrosta ja heikentävän mainonnan kasvunäkymää. Ennustamme reilut 50 % medialiiketoimintojen liikevaihdosta muodostavien painetun median tuottojen jatkavan noin 3-5 %:n laskua mediakulutuksen muutosten, mainonnan digitalisoitumisen, sekä uusien teknologioiden ja palveluiden ajamana. Noin 20 % medialiiketoimintojen liikevaihdosta muodostavat digi- ja palvelutuotot puolestaan kasvavat 5-10 % ja tukevat Sanoman kannattavuutta. Oppimisen alueella digimurros on myös käynnissä, mutta muutokset ovat asteittaisia ja hallitumpia, ja Sanoman kasvunäkymät vakaan positiiviset.

Odotamme yhtiön kasvun ja tuloskehityksen jäävän vakaaksi ilman yritysostoja

Sanoman operatiivinen tuloskehitys oli vahvaa 2017-2018, mutta emme näe yhtiöllä toistaiseksi edellytyksiä vahvaan tuloskasvuun ja yritysostojenkin (mm. Iddink) tulosvaikutus jää arviomme mukaan lyhyellä tähtäimellä pieneksi. Arvioimme vuoden 2019 liikevaihdon ja oikaistun liikevoiton laskevan yrityskauppojen myötä 5 % vertailukaudesta. Vuosina 2019-2021 odotamme liikevaihtoon ja liikevoittoon vakaata kehitystä. Yhtiö kuitenkin tarjoaa ennusteessamme parantuvan kassavirran myötä lievästi kasvavaa noin 5,6-6,0 %:n osinkotuottoa.

Hyvä osinkotuotto ja matalat kertoimet eivät riitä antamaan nostetta osakkeelle

Näkemyksemme mukaan Sanoman arvonluontipotentiaali nojaa lähivuodet lähes täysin osinkotuoton varaan. Osakkeen arvostustaso (2019e EV/EBIT 10x, P/E 11x, osinkotuotto 5,6 %) on verrokkiryhmään, osien summaan ja kassavirtalaskelmaan nähden hyvin maltillinen. Heikentyvässä kasvuympäristössä, voimakkaan rakennemurroksen jatkuessa ja vaisuun tuloskasvunäkymään peilaten emme kuitenkaan näe arvostuksessa nousupotentiaalia.