Sotkamo Silver Q1 - mahdollisuudet ja riskit ovat hyvässä tasapainossa

Sotkamo Silverin Q1-raportti oli yllätyksetön. Päivitimme Sotkamo Silverin tavoitehintamme taustalla olevan osien summa -mallimme yhtiön yllätyksettömän Q1-raportin jälkeen. Markkinaparametreissa ei ole tapahtunut viime aikoina suurempia muutoksia, mutta yhtiön osakemäärä nousi lievästi suunnitteilla olevan pienen suunnatun osakeannin takia. Näin ollen tarkastamme yhtiön tavoitehintamme 4,10 Ruotsin kruunuun (aik. 4,25 kruunua). Toistamme osakkeen vähennä-suosituksemme, sillä Sotkamo Silverin tuotto/riski-kuva näyttää mielestämme yhä neutraalilta.

Q1 osui odotuksiimme, Hopeakaivoksen startti näyttää olleen ripeä

Sotkamo Silverin nettotappio oli Q1:llä odotustemme mukainen, mutta kvartaalituloksella ei ollut vielä Q1:llä osakkeelle käytännön merkitystä yhtiön kehitysvaihe huomioiden. Sotkamo Silver sai Hopeakaivoksen tuotannon käyntiin aivan Q1:n lopussa, mutta käytännössä tämä ei kuitenkaan heijastunut Q1-tulokseen, sillä liikevaihtoa alkoi kertyä vasta Q2:n puolella ja louhintakulut kirjattiin Q1:llä investointeihin. Hopeakaivoksen ylösajosta yhtiöllä ei ollut olennaista uutta kerrottavaa, mutta alkuvuonna julkaistujen kommenttien (ml. 2019 hopean tuotanto 1,15-1,25 Moz, hopean osuus liikevaihdosta 60-63 %, rikastamolla prosessoidun malmin määrä 330 000-350 000 tonnia, rikasteen laskutusarvo 7000-7500 euroa per tonni sisään tulevasta kassavirrasta laskettuna) perusteella arvioimme kaivoksen ylösajon lähteneen käyntiin ripeästi ja ilman teknisiä ongelmia. Numeroiden perusteella arvioimme myös yhtiölle pidemmällä tähtäimellä kriittisten malmin metallipitoisuuksien olleen toistaiseksi vähintään vuoden 2017 teknisessä raportissa ennakoiduilla tasoilla. Odotamme yhä yhtiön ajavan Hopeakaivoksen tuotannon ylös Q2:n aikana ja täyteen iskuun Hopeakaivoksen pitäisi arviomme mukaan päästä H2:n aikana.

Hopean spot-hinta ja hintaennusteet ovat nousseet

Sotkamo Silverin tavoitehintamme perustuu osien summa -laskelmaan, jossa Hopeakaivoksen arvo on määritetty kassavirtalaskelmalla ja yhtiön muiden projektien arvo perustuu niihin arviomme mukaan uponneisiin kehityskuluihin. Osien summan jälkimmäinen komponentti on pysynyt ennallaan (muiden projektien arvo 25 MSEK). Hopeakaivoksen (noin 95 % Sotkamo Silverin arvosta) kassavirtamalliimme olemme päivittäneet keskeiset markkinaparametrit Q1-raportin jälkeen. Lisäksi sisällytimme malliin yhtiön pienen suunnatun osakeannin (laimennusvaikutus 3 %). Mallimme perustuu edelleen konsensuksen hopean ja kullan hintaennusteisiin, jotka ovat pysyneet viime aikoina melko vakaina (Reuters konsensus hopean hinta 2019-2020e: 15,90-16,40 USD/oz). Teollisuusmetallien ja valuuttakurssien (EUR/USD ja EUR/SEK) osalta päivitimme mallimme spot-arvoille, mutta muutokset jäivät melko pieniksi. Diskonttauskorkoja (WACC 9,4-11,8 %) olemme laskeneet marginaalisesti viime aikojen pitkien korkojen laskua heijastellen. Hopeakaivoksen 11 täyden vuoden tuotantoon sekä yhtiön Teknisessä raportissa (2017) arvioimiin tuotantokustannuksiin pohjautuvat Hopeakaivoksen volyymi- ja kustannusennusteet olemme pitäneet ennallaan.

Tuotto/riski-profiili on mielestämme tasapainossa

Päivitykset laskivat mallin Sotkamo Silverin osakkeelle indikoimaa arvoa lievästi lähinnä osakemäärän kasvun takia. Mallin osakkeelle antama arvo on nyt yhtiön osakekurssin tasolla, joka on pysynyt viime aikoina melko vakaana. Siten Sotkamo Silver on mielestämme tällä hetkellä hinnoiteltu varsin neutraalisti liiketoimintaan liittyvät riskit ja mahdollisuudet huomioiden. Myöskään osakkeen suhteellinen tasearvostus tai mineraalivarantopohjainen arvostus eivät indikoi osakkeen olevan selvästi väärin hinnoiteltu. Näin ollen emme näe osakkeessa selkeää liikkumavaraa toistaiseksi kumpaankaan suuntaan ja jatkamme yhtiön suhteen odottavalla kannalla.