Stockmann: Maltillinen arvostus tarjoaa edullisen option

Stockmannin kurssilasku on painanut mielestämme arvostuksen maltilliseksi (kassaoikaistu P/E 8x). Vaikka emme pidä rakennejärjestelyjä lähiaikoina todennäköisenä, on niiden potentiaali keskipitkällä aikavälillä merkittävä. Nykyisen kurssitason näemmekin tarjoavan edullisen option mahdolliseen rakennejärjestelyjen tuomaan arvonnousuun. Tämä on kuitenkin mahdollista käytännössä vasta saneerauksen loppumisen jälkeen. Nostamme suosituksen lisää-tasolle (aik. Vähennä) ja pidämme 2,1 euron tavoitehinnan sekä ennusteemme ennallaan.

Kurssilasku on kääntänyt riski/tuottosuhteen kiinnostavaksi, vaikka selkeitä ajureita lähiaikoina ei ole

Näemme Stockmannin osakkeen olevan tällä hetkellä arvostettu melko maltillisesti verrattuna sen nykyiseen tulostasoon. Osakkeen merkittävämpi tuottopotentiaali muodostuu mahdollisesta osien summan arvon vapautumisesta tulevina vuosina joko rakennejärjestelyjen tai Stockmann-divisioonan odotuksiamme paremman tuloskehityksen johdosta. Yrityssaneerauksen loppuminen olisi nähdäksemme positiivista osakkeelle, sillä se mahdollistaisi mm. rakennejärjestelyt, osingonmaksun sekä uusien rahoitusjärjestelyjen tekemisen. Yhtiö on kertonut tähtäävänsä lopettamaan saneerauksen jo tänä vuonna, mutta huomioiden useat keskeneräiset riita-asiat eri oikeuksissa, tämä vaatisi nähdäksemme ainakin joidenkin näiden riitojen sopimista. Uskommekin saneerauksen loppuvan todennäköisemmin 2024 ja huonossa tapauksessa tätäkin myöhemmin. Emme näe siis vielä lähiaikoina selkeitä positiivisia tapahtumia piilevän arvon vapautumisessa, mutta nykyinen kurssitaso tarjoaa kuitenkin mielestämme kiinnostavan riski/tuottosuhteen.

Ohjeistushaarukka tälle vuodelle antaa tukea ennusteilla

Yhtiö ohjeistaa tälle vuodelle liikevaihdon olevan 960-1020 MEUR (2022: 982 MEUR) ja oikaistun liikevoiton olevan 60-80 MEUR (2022: 80 MEUR). Pidämme selkeitä ohjeistushaarukoita positiivisena, sillä ne antavat tukea ennusteiille ja selkeyttävät näkymiä nykyisessä heikossa talousympäristössä. Ennustamme 980 MEUR:n liikevaihtoa ja 69 MEUR:n oikaistua liikevoittoa eli olemme molemmissa lähellä yhtiön ohjeistuksen keskikohtaa. Tuleville vuosille ennustamme Lindexin jatkavan suunnilleen nykyisellä hyvällä tulostasollaan ja Stockmann-divisioonan jatkavan selkeästi kassavirtanegatiivisena, joskin liiketulos paranee nollatasolle 2025. Emme ole muuttaneet tulosennusteitamme tässä raportissa, mutta lisäsimme osingot vuodesta 2025 alkaen.

Tuotto-odotus riittävä, kun huomioidaan mahdolliset rakennejärjestelyt keskipitkällä aikavälillä

Vuokraveloilla ja kassalla oikaistuna arviomme Stockmannin 2023-24 P/E luvun olevan noin 8x ja EV/EBIT:n noin 7x. Pelkästään yhtiön tulosta ja kassavirran luontikykyä ajatellen nämä ovat mielestämme hyväksyttävien arvostuskertoimien alalaidassa. Yhtiötä arvioidessa tulee kuitenkin huomioida myös mahdolliset rakennejärjestelyt jota voi hahmotella osien summan arvon kautta, jonka arviomme olevan 3-4 euroa. Sen vapauttaminen vaatisi nähdäksemme tavaratalojen tuloksen selvää parantumista, jota emme lähivuosina odota, tai rakennejärjestelyjä, jotka ovat käytännössä mahdollisia vasta velkasaneerauksen loppumisen jälkeen. Emme siis näe tämän piilevän arvon realisoituvan lähitulevaisuudessa, mutta 3-5 vuoden päähän katsoessa näemme sen mahdollisena, joskaan emme todennäköisimpinä skenaariona. Pidemmällä aikavälillä emme odota merkittävää tuloskasvua ja konsernin pääoman tuotto jää ennusteillamme tuottovaatimuksemme alle, joka korostaa rakennejärjestelyjen tarvetta ja niiden roolia osakkeen tuotto-odotuksessa. Nykyinen arvostus antaa nähdäksemme edullisen option mahdollisiin arvoa luoviin rakennejärjestelyihin.