Stockmann päivitys - positiiviset ajurit vähissä, mutta tasepohjainen arvostus on matala

Tarkistamme Stockmannin tavoitehintamme 4,5 euroon (aik. 5,5 euroa) selvästi laskeneiden tulosennusteidemme jälkeen. Päivitetyillä ennusteilla osake ei saa tukea lähivuosien kertoimista ja osakkeenomistajien toivo lepää rakennejärjestelyissä. Toistamme kuitenkin lisää-suosituksen sillä nykykurssi on selvästi alle yhtiön osien arvon ja näemme tulevat kiinteistömyynnit askelina oikeaan suuntaan kohti yhtiön osissa piilevän arvon purkamista.

• Stockmannin eilen julkaisema Q4-raportti oli meille kokonaisuutena pettymys. Numerot olivat ennakkoon tiedossa tammikuussa annetun tulosvaroituksen jälkeen, mutta näkymät olivat meille pettymys. Yhtiö arvioi Q1-tuloksen jäävän viimevuoden tasolle, kun säästöohjelmat eivät ehdi kunnolla vielä vaikuttaa alkuvuodesta. Olimme odottaneet selvää tulosparannusta Q1:ltä ja alkuvuoden heikkous kasvattaa epävarmuutta lyhyellä aikavälillä. Stockmann ohjeistaa koko vuoden oikaistun liikevoiton paranevan vuodesta 2017. Ohjeistus on mielestämme varovainen, kun huomioidaan vuoden 2017 poikkeuksellisen heikko tulos. Yhtiön pitäisi parantaa tulostaan merkittävästi kuluvana vuonna ja nyt annettu ohjeistus kasvattaa epävarmuutta tulosparannuksen kulmakertoimesta.
• Näkymien osalta positiivista oli se, että yhtiö toisti tavoitteensa Retailin voitollisesta tuloksesta kuluvana vuonna. Lindexin osalta yhtiö kertoi myös tarkemmista suunnitelmista sen tuloskehityksen kääntämiseksi. Lindexin käänneohjelma sisältää neljä kohtaa: 1) +10 MEUR:n kulusäästöt 2) tappiollisten kauppojen sulkemiset 3) digitalisaation hyödyntäminen entistä voimakkaammin ja 4) mallistossa tehtyjen virheiden korjaaminen. Toimenpiteet ovat mielestämme oikeita ja uskomme Lindexin tuloskehityksen parantuvan selvästi toimenpiteiden myötä. Toimenpiteiden toteuttaminen vie kuitenkin odotuksiamme kauemmin ja Lindexin tulos tulee todennäköisesti jäämään vuodelta 2018 edelleen hyvin vaatimattomalle tasolle.
• Olemme laskeneet ennusteitamme selvästi Q4-raportin jälkeen Lindexistä johtuen. Kokonaisuutena odotamme Stockmannilta edelleen selvää tulosparannusta lähivuosilta ja ennustamme kuluvalta vuodelta 42 MEUR:n (aik. 52 MEUR) ja ensi vuodelta 58 MEUR:n (aik. 69 MEUR) liikevoittoa. Odotamme edelleen Retailin saavuttavan nollatuloksen kuluvana vuonna, mutta Lindexin tuloskäänne etenee odotuksiamme hitaammin. Kohonneiden rahoituskulujen myötä valtaosa liikevoitosta valuu rahoittajille ja vastaavat EPS-ennusteemme ovat 0,04 euroa (aik. 0,21) ja 0,24 euroa (aik. 0,40). Osinkoa Stockmann tulee jakamaan aikaisintaan 2019 tuloksesta.
• Laskeneiden tulosennusteiden valossa osake ei enää saa tukea lähivuosien tuloskertoimista (2019 P/E 16x). Osakkeenomistajien kannalta yhtiön potentiaali lepääkin rakennejärjestelyiden varassa. Yhtiön osien arvo on varovaisillakin laskelmilla selvästi yli nykykurssin ja arviomme yhtiön osien summasta on noin 6 euroa osake. Olemme laskeneet arviotamme Lindexin arvosta selvästi, mutta osa tästä kompensoituu kiinteistöillä, jonka arvoja Stockmann tarkisti ylös Q4:llä. Myös Retailille voidaan mielestämme jo asteittain antaa hieman arvoa tuloskäänteen edetessä. Kirjatalon (100 MEUR) ja Nevskyn (185 MEUR) myynnit ovat askelia oikeaan suuntaan yhtiön osissa piilevän arvon purkamiseksi. Vaikka osakkeen lyhyen aikavälin positiiviset ajurit ovat vähissä, on nykykurssi mielestämme jo liian alhainen suhteessa osien summaan.