Stockmann päivitys - Retailin käänne hinnoiteltu jo osakkeeseen

Tarkistamme Stockmannin tavoitehintamme 7,4 euroon (aik. 7,0 euroa) johtuen Retailin käänteen etenemisestä ja tämän myötä laskevasta riskitasosta. Toistamme kuitenkin vähennä-suosituksemme johtuen tulospohjaisesti korkeasta arvostuksesta. Sijoittajien lyhyen aikavälin toivo Stockmannissa lepää isoissa rakennejärjestelyissä, joita pidämme epätodennäköisinä 12 kk:n tähtäimellä. Osakkeen laskuvara on kuitenkin rajattu matalan tasepohjaisen arvostuksen ansiosta.

• Stockmannin perjantainen Q1-raportti oli kaksijakoinen. Liikevoitto (-27,8 MEUR) jäi selvästi -22 MEUR:n ennusteesta johtuen Lindexin selvästi odotuksia vaisummasta tuloksesta. Lindex kärsi katsauskaudella Ruotsin heikosta muotimarkkinasta ja myös bruttomarginaali jäi selvästi odotuksista johtuen isoista alennuksista. Raportin keskeinen positiivinen tekijä oli Retail -segmentin myynti. Myynnin lasku hidastui selvästi ja vertailukelpoinen myynnin lasku oli Q1:llä enää 2,9 %. Myynnin lasku painottui etenkin Herkkuun ja käyttötavaran osalta myynti oli edellisvuoden tasolla. Tämä yhdessä kohtuullisesti sujuneiden huhtikuun Hullujen Päivien kanssa (myynti -1 %) sekä Tapiolan uuden tavaratalon kanssa vahvistaa uskoamme myynnin asteittaiseen kääntymiseen.

• Olemme tehneet ennusteisiimme rajallisia muutoksia Q1-raportin jälkeen. Odotamme Retailin myynnin kääntyvän asteittain kuluvan vuoden aikana varovaiseen kasvuun ja tämä yhdessä voimakkaiden kustannussäästöjen kanssa parantaa segmentin kannattavuutta selvästi. Segmentin tavoite positiivisesta liikevoitosta 2018 on mielestämme liian optimistinen, mutta ottaen huomioon segmentin ongelmien syvyys, pidämme ennustamaamme -8 MEUR:n liikevoittoa jo suhteellisen hyvänä suorituksena ensi vuoden osalta.

• Lindexin osalta olemme laskeneet ennusteitamme hieman johtuen heikosta Q1-tuloksesta ja odotuksia vaisummasta lyhyen aikavälin näkymästä. Vaikka Lindexin tulos laskeekin kuluvana vuonna noin 7 %:lla 49 MEUR:oon, on yhtiöllä edelleen hyvät edellytykset pidemmän aikavälin kannattavaan kasvuun ja pidämmekin sen nykyisiä kannattavuushaasteita lähinnä väliaikaisina. Kokonaisuutena päivitetyt EPS-ennusteemme konsernitasolla ovat tälle ja ensi vuodelle 0,14 (aik. 0,15) ja 0,36 (aik. 0,35) euroa.

• Tulospohjaisesti Stockmannin osake on kallis (2018 P/E 22x ja EV/EBITDA 10x) ja emme pidä nykyistä selkeää preemiohintaa suhteessa vertailuryhmään perusteltuna. Vaikka ennustammekin Stockmannin palaavan osingonmaksajaksi ensi keväänä, tulee osinkovirta lähivuosina jäämään vaisuksi ylisuuresta velkataakasta johtuen. Näin ollen sijoittajien toivo lepää rakennejärjestelykortin varassa. Yhtiön osien arvo on merkittävästi nykykurssia korkeampi, josta myös matala 0,5x tasolla oleva P/B-kerroin kertoo. Osissa olevan arvon purkaminen on kuitenkin hankalaa ja valtaosa yhtiön arvosta on alistettu tappiolliselle Retailille. Nevsky Centerin tuleva myynti on askel oikeaan suuntaan, mutta ei oleellisesti muuta tilannetta. Emme pidä rakennejärjestelykorttia riittävänä syynä ostaa osaketta, vaikka matala P/B-kerroin rajaakin osakkeen laskuvaraa selvästi.