Stockmann-päivitys - tulosvaroitus jo hinnoiteltu osakekurssiin

Tarkistamme Stockmannin tavoitehintamme 5,7 euroon (aik. 6,2 euroa) laskeneiden tulosennusteidemme myötä. Samalla nostamme osakkeen suosituksen osta-tasolle (aik. lisää). Tulosvaroitus loppuvuoden aikana näyttää käytännössä varmalta, mutta tämä on mielestämme jo täysimääräisesti hinnoiteltu osakkeeseen. Pidämme viimeaikaista voimakasta kurssilaskua ylireagointina ja nykytasolla osake tarjoaa jo merkittävää turvamarginaalia suhteessa osien summaan.

• Stockmannin markkinatilanne on Q4:n aikana jatkunut kaksijakoisena. Suomessa talouden hyvä veto on heijastunut positiivisesti kaupan alan myyntiin ja premium-toimijana Stockmann hyötyy tästä kehityksestä selvästi. Retail-segmentillä onkin hyvät edellytykset pitää myyntinsä kasvussa myös tärkeällä joulukvartaalilla. Ruotsin muotimarkkinan kysyntä on puolestaan pysynyt vaisulla tasolla ja tämä on ruokkinut kampanjavetoisuutta. Arviomme mukaan Lindexin on tässä ympäristössä vaikea kääntää liikevaihtoa kasvuun Q4:llä uudistuneesta mallistosta huolimatta ja myös marginaaliin tulee kohdistumaan painetta.
• Olemme tehneet 2017 ennusteisiimme pieniä tarkennuksia ja odotamme nyt yhtiön oikaistun liikevoiton olevan 17,8 MEUR (aik. 19,8 MEUR). Yhtiö on ohjeistanut liikevoiton olevan suunnilleen edellisvuoden tasolla (2016: 30,9 MEUR) tai hieman heikompi ja mielestämme tulosvaroitus näyttää käytännössä varmalta. Tulosvaroitus on kuitenkin jo täysimääräisesti hinnoiteltu osakkeeseen. Sijoittajan kannalta Retailin liikevaihdon pysyminen kasvussa ja ensimerkit Lindexin käänteen etenemisestä ovat huomattavasti tulosvaroitusta tärkeämmässä roolissa.
• Vuosien 2018 ja 2019 liikevoittoennusteemme ovat pysyneet ennallaan, mutta EPS-ennusteet ovat laskeneet 15 ja 8 %:lla johtuen kohonneista korkokuluista (uusi rahoituspaketti). Odotamme edelleen, että Retail nousee ensi vuonna voitolle liikevaihdon kasvaessa ja kulutason jatkaessa laskuaan. Ennusteemme pitää sisällään Herkun myynnin toteutumisen, minkä pitäisi tapahtua lähiaikoina. Lindexin osalta pidämme sen ongelmia edelleen pääosin syklisinä (vaikea markkina ja töppäilyt malliston kanssa) ja mielestämme Lindexillä on hyvät edellytykset nostaa tuloksensa seuraavan kahden vuoden aikana takaisin yli 45 MEUR:n tasolle. Päivitetyt EPS-ennusteemme vuosille 2018 ja 2019 ovat 0,29 euroa ja 0,47 euroa.
• Rajun kurssilaskun myötä Stockmannin osake näyttää selvästi aliarvostetulta. Pidämme edelleen arvonmäärityksen lähtökohtana osien summa -laskelmaa ja näkemyksemme mukaan yhtiön nykyrakenne ei ole osakkeenomistajien kannalta optimaalinen. Osien summa Stockmannin arvo on 6-9 euroa/osake riippuen Lindexin arvosta. Osien summa -laskelmassamme kiinteistöt (936 MEUR) kattaa nettovelat (-830 MEUR) sekä konsernihallinnon (-100 MEUR) ja osakkeenomistajille jää Lindex (400-550 MEUR) ja Retail (0-100 MEUR). Arviomme nojaa oletukseen Lindexin tuloskäänteen onnistumisesta ja näemme nykykurssin tarjoavan selkeää turvamarginaalia suhteessa osien summaan. Konsernin tuloksen noustessa ensi vuonna voitolle tulee osake saamaan asteittain tukea myös tuloskertoimista (P/E 2018e 14x ja 2019e 9x). Näemmekin osakkeen hinnan palautuvan asteittain lähemmäs osien summaa, kun Lindexin tulos alkaa normalisoitua ja Retailin myynti pysyy kasvussa.