Stora Enso: Jatkamme rauhassa valon merkkien odottelua

Toistamme Stora Enson vähennä-suosituksemme ja pudotamme tavoitehintamme 10,50 euroon (aik. 11,50 €). Laskimme edelleen Stora Enson lähiaikojen ennusteitamme, sillä yhtiön Q2-raportti oli synkkä jopa ennen raporttia alentamiimme ennusteisiin peilattuna. Stora Enson osakkeeseen on jo hinnoiteltu kurjuutta pitkän tähtäimen sijoittajien näkökulmasta, mutta yhtiön tarpoo nyt kärsimysten tietä eikä jäljellä olevan matkan pituudesta ole konkreettisia merkkejä. Näin ollen jäämme odottamaan uutisvirran piristymistä ennen kuin olemme valmiita siirtämään tähtäintä kauemmas Stora Enson suhteen.

Operatiivinen tulostaso kyykkäsi heikoimmaksi sitten finanssikriisin synkimpien hetkien

Stora Enson liikevaihto kutistui Q2:lla 22 % 2374 MEUR:oon (sis. DJP:n osto ja Paperista vetäytyminen) kaikkien teollisten liiketoimintojen erittäin heikon volyymikehityksen ja hintapaineiden takia. Volyymikehitys oli hyvin heikkoa inflaatiosta johtuvan yksityisen kulutuksen laskun ja arvoketjujen korkeiden varastojen takia. Stora Enson oikaistu liikevoitto romahti Q2:lla 93 % 37 MEUR:oon, kun liikevaihdon kyntämisen lisäksi korkea kulutaso painoi 3 teollista divisioonaa tappiolle. Sektorin kevään ja kesän uutisvirran jäljiltä heikko tulos oli käytännössä selviö, mutta operatiivinen tulos alitti silti ennusteemme selvästi. Kommentoimme Stora Enson Q2-numeroita tarkemmin täällä.

Tarkastimme ennusteitamme edelleen alaspäin synkän Q2-raportin jälkeen

Stora Enso toisti Q2-raportissaan kuluvan vuoden ohjeistuksensa, jonka mukaan yhtiön oikaistu liiketulos jää tänä vuonna viime vuotta merkittävästi eli yli 50 % viime vuotta pienemmäksi (2022: oik. EBIT 1891 MEUR). Tämä oli mielestämme odotettua, sillä ohjeistus ei varsinaisesti aseta alarajaa tuloslaskun mittakaavalle. Ohjaavaa vaikutusta ohjeistuksella ei kuitenkaan enää käytännössä ole. Kommentit markkinoista olivat erittäin mollivoittoisia eikä kysyntä näytä virkoamisen merkkejä yhdessäkään teollisessa liiketoiminnassa vaan kokonaisuutena markkinatilanne voi olla jopa lievästi heikkenemässä tietystä ristivedosta huolimatta. Omilla toimilla (ml. tuotannon rajoitukset, säästöt, varastojen hallinta jne.) yhtiö voi arviomme mukaan vain lievittää erittäin heikoista markkinoista aiheutuvaa kipua eikä tilannekuva parane ilman oleellisesti nykyistä vahvempaa kysyntää. Kysyntä taas on linkissä Euroopan talouskasvuun ja kuluttajien ostovoimaan. Ennusteemme yhtiön kuluvan vuoden oikaistulle liikevoitolle laski lähes 30 % etenkin sellun, puutuotteiden ja pakkauskartonkien volyymeihin ja hintoihin liittyen. Myös lähivuosien ennusteemme laskivat oikaistun liikevoiton tasolla 6-7 % pääosin samoista syistä. Odotamme silti yhtiön nousevan ensi vuonna tuloskuopasta välttävälle tulostasolle talouskasvun pienen piristymisen ja varastojen laskun laantumisen myötä toipuvan kysynnän, inflaation rauhoittumisen ja säästöjen ajamana. Arvioomme yhtiön pitkän ajan tulospotentiaalista emme tehneet oleellisia muutoksia, mutta hyvälle tulostasolle Stora Enso nousee ennusteissamme vasta vuosina 2025-2026. Pääriskejä ennusteillemme ovat globaali talous ja kiristyvä kilpailu.

Osakkeeseen on hinnoiteltu kurjuutta, mutta riskien ottaminen ei nykyarvostuksesta ja nykynäkymällä maistu

Stora Enson ennusteidemme mukaiset tuloskertoimet vuodelle 2023 ovat erittäin korkeat. Myös yhtiön 5 vuoden mediaanien tasoilla olevat vuoden 2024 P/E-luku 13x ja EV/EBITDA-kerroin 7x jäävät mielestämme vallitseviin epävarmuuksiin ja korkotasoihin suhteutettuna neutraaleiksi. Osingon tältä vuodelta varman ison leikkauksen myötä lähivuosien osinkotuottokin jää arviomme mukaan vain 3-4 %:iin. P/B 0,7x on mielestämme jo maltillinen, vaikka taseen metsäomaisuuden arvostukseen lisättäisiinkin hieman turvamarginaalia. Myös DCF-arvo on yli kurssitason, vaikka olemme lyhyen ajan korkean riskitason ja yhtiön pääoman allokointiin liittyvien tiettyjen kysymysmerkkien takia korottaneet osakkeen tuottovaatimustamme taas piirun. Näin ollen osakkeeseen onkin hinnoiteltu myös kurjuutta sisään, mutta jäämme kuitenkin jokseenkin neutraalin tuotto/riski-kuvan takia odottamaan Stora Enson suhteen konkreettisia merkkejä siitä, milloin yhtiö pääsee pois kärsimysten tieltä.