Talenom laaja raportti - lähivuosien houkuttelevimpia kasvutarinoita

Toistamme Talenomille lisää-suosituksen, mutta tarkistamme tavoitehintamme 26,5 euroon (aik. 25,0 €). Talenomilla on erittäin vahva positio fragmentoituneella Suomen tilitoimistoalalla, jossa yhtiöllä on selkeä kilpailuetu palvelukeskusmallin ja kirjanpidon automatisoidun tuotantolinjan ansiosta. Automatisaation hyödyt vahvistuvat skaalan kasvaessa liikevaihdon mukana, minkä ansiosta kannattavuus skaalautuu hyvin. Odotamme yhtiön tuloskasvun olevan lähivuosina yli 20 % vuosittain, mihin näkyvyys on poikkeuksellisen hyvä defensiivisellä toimialalla. Suhtautettuna tähän osakkeen arvostustaso on edelleen hyvin kohtuullinen. Lue kaikille avoin laaja raportti inderes.fi -palvelusta.

Tilitoimistoala Suomessa on erittäin fragmentoitunut. Tilitoimistoja on edelleen yli 4200 (keskikoko erittäin pieni) ja kahdeksan suurinta toimijaa pitävät hallussaan vain noin 37 % suunnilleen miljardin euron kokonaismarkkinasta. Kilpailu on ollut yleisesti paikallista ja henkilösuhdevetoista, mutta ala on murroksessa ja skaalaetujen merkitys kasvaa koko ajan. Tärkeimpiä muutosajureita ovat taloushallinnon voimakas sähköistyminen, digitalisaation vahvistava IT-järjestelmien ja ohjelmistojen merkitys, kirjanpitäjien rutiinitehtävien automatisointi sekä asiantuntija- ja lisäpalveluiden merkityksen kasvaminen. Talenom kuuluu alan edelläkävijöihin ja mielestämme yhtiön palvelukeskusmalli, kirjanpidon pitkälle automatisoitu tuotantolinja ja palveluvalikoima antavat sille selkeän kilpailuedun, minkä takia Talenom tulee kasvattamaan markkinaosuuttaan (nyt noin 5 %) vuosien edetessä.

Talenom on valinnut orgaanisen kasvun strategian hyötyäkseen tilitoimistoalalla vallitsevasta rakennemuutoksesta. Asiakaskunnan laajentaminen aktiivisella myyntityöllä on aikaa vievää ja suhteellisen kallista defensiivisellä toimialla, jolla asiakassuhteet ovat yleensä erittäin pitkiä. Talenomin liikevaihto on kasvanut 2004-2016 keskimäärin 17 % vuodessa ja arvioimme yhtiön yltävän ainakin 15 %:n vuosikasvuun myös 2018-2022. Kannattavuus on noussut uudelle tasolle, kun kirjanpidon tuotantolinjan tuomat tehokkuushyödyt ovat alkaneet näkyä raskaiden investointien jälkeen ja skaalaedut vain vahvistuvat tulevaisuudessa. Vuonna 2018 käyttökatemarginaali oli 28 % ja liikevoittomarginaali 17,5 %. Talenom on ohjeistanut liikevaihdon kasvun jatkuvan vuonna 2019 samalla tasolla kuin vuonna 2018 (18,0 %) ja liikevoittoprosentin parantuvan edelleen hieman vuodesta 2018 (17,5 %). Arviomme mukaan Talenomin EPS-kasvu on tänä vuonna yli 25 % ja vuosina 2019-2022 keskimäärin lähes 22 % (CAGR-%). Näkyvyys tuloskehitykseen on poikkeuksellisen hyvä selkeän kilpailuedun ja defensiivisen toimialan takia.

Osakkeen 2019e P/E on noin 20x ja EV/EBITDA 11x, mitkä ovat yhtiölle kohtuullisia ja mielestämme lähellä aikaisemmin neutraaleja kertoimia. Vuonna 2019 Talenomin osakekohtainen tulos kasvaa arviomme mukaan yli 25 %, minkä takia P/E 25x (PEG-luku 1x) voitaisiin mielestämme perustella yhtiölle. Lisäksi ensi vuoden ennusteilla, joihin markkinat nojaavat 12 kuukauden päästä, P/E on vain 17x ja EV/EBITDA 9x. Näin ollen osakkeessa on edelleen merkittävää nousuvaraa, kun katsomme hieman pidemmälle tulevaisuuteen. Olemme hyväksyneet kuluvalle vuodelle P/E 23x ja EV/EBITDA 12x tavoitehinnallamme. Mielestämme nopeutunut kasvu, jatkuvasti vahvistuva kilpailuetu ja todistetusti skaalautuva kannattavuus antavat perusteet arvostustason nousulle. Talenomin liiketoiminta on poikkeuksellisen defensiivistä ja yhtiöllä on selkeä teknologinen kilpailuetu, minkä ansiosta Talenomissa yhdistyy vahva omistaja-arvon luonti ja alhainen riskiprofiili. Tämä tekee yhtiöstä erittäin houkuttelevan pitkän aikavälin sijoituksen. Lyhyellä tähtäimellä arvostuskertoimien venyttäminen nostaa kuitenkin osakkeen riskiprofiilia.