Talenom: Osto-ohjelmat käyntiin tulosvaroituksen jälkeen

Nostamme Talenomin suosituksen osta-tasolle (aik. lisää) samalla, kun laskemme tavoitehintamme 6,0 euroon (aik. 8,0 €). Talenom antoi eilen odotettua rajumman negatiivisen tulosvaroituksen, kun myös liikevaihtorivi petti. Vuoden 2023 ennusteemme laskivat voimakkaasti, mutta yhtiön säästötoimet purevat hiljalleen ja tukevat ensi vuoden kannattavuuskehitystä orgaanisen kasvun hidastumisesta huolimatta. Tuloskasvun käynnistyessä ensi vuonna markkinat huomaavat, että arvostus (2024e P/E 20x ja EV/EBITDA 8x) on painettu jo turhan alas.

Negatiivinen tulosvaroitus oli odotuksiamme rajumpi

Talenom ohjeistaa nyt vuoden 2023 liikevaihdon olevan ~120-125 MEUR, käyttökatteen ~30-34 MEUR, vertailukelpoisen liikevoiton ilman ohjelmistojen alaskirjauksia ~10-13 MEUR ja liikevoiton ~7-10 MEUR. Odotimme yhtiöltä tulosvaroitusta, mutta odotimme liikevoiton olevan noin 15 MEUR (aiemman ohjeistuksen alaraja 15,3 MEUR). Taustalla on erityisesti se, että myös liikevaihto jäi aiemmasta ohjeistushaarukasta (125-130 MEUR) ja tämä tulee läpi tulosriville kulurakenteen ollessa lyhyellä aikavälillä varsin kiinteä. Raportoitua tulosta rumentaa lisäksi 3,2 MEUR:n alaskirjaus ohjelmistoinvestoinneista, jotka poistuvat Suomessa käytöstä arkkitehtuuriuudistuksen myötä. Vuodesta 2023 tulee tuloksellisesti erittäin heikko, missä suurin syy on yliaggressiiviset kasvuodotukset etenkin Suomen ja Ruotsin markkinoilla. Talenom lähti vuoteen kaasu pohjassa eikä reagoinut riittävän nopeasti talouden ja asiakkaiden tilanteen voimakkaaseen heikkenemiseen. Tämä sekä useat yritysostot paisuttivat yhtiön kulurakennetta samalla, kun transaktiovolyymit alkoivat laskea, hinnoittelu kiristyi ja orgaaninen kasvu hidastui.

Kulurakenne laskee, mutta pehmeät keinot vaativat aikaa

Vuosi 2023 on jo tuloksellisesti menetetty, ja laskimme ennusteitamme voimakkaasti heijastamaan uutta ohjeistusta. Ensi vuoden osalta emme heitä pyyhettä kehään, vaikka laskimme myös 2024 tulosennusteita noin 15 %. Talenomin kulurakenne on laskenut suunnilleen odotuksien mukaisesti rekrytointikiellon ja säästötoimien ansiosta, mutta nämä ”pehmeät keinot” vaativat aikaa. Suomen kannattavuus elpyy henkilöstömäärän laskiessa ja transaktiovolyymien laskun päättyessä, Ruotsissa tehokkuutta saadaan omien järjestelmien käyttöönotosta sekä kannattavuusfokuksesta ja Espanjassa skaalan kasvun (yritysostot) pitäisi ensi vuonna peittää alleen maan järjestelmäalustan suuret kustannukset. Vaikka Suomessa kasvu on tahmeaa, Ruotsissa orgaanisen kasvun näkymä on kohtuullisen hyvä ja Espanjassa yhtiö kasvaa sekä orgaanisesti että yritysostoin. Kun huomioimme lisäksi vuoden 2023 yritysostojen hännät, arvioimme Talenomin liikevaihdon kasvavan ensi vuonna yli 15 % ja liikevoittomarginaalin nousevan samalla noin 12 %:n tasolle (2023e: 9,8 %, 2022: 15,0 %). Paljon on kiinni myös yhtiön strategisista valinnoista, mutta vuoden 2023 jälkeen fokuksen täytyy olla kannattavuuden todistamisessa.

Osake on halpa, kun tuloskasvukone käynnistyy jälleen

Lyhyellä tähtäimellä Talenomin osakkeella on vähän tukitasoja, kun myös loppuvuoden tulokset ovat heikkoja ja sentimentti hapan. Ensi vuonna tulos kuitenkin elpyy ja yhtiö saa jälleen vahvan tuloskasvuajurin, jolloin 2024e P/E 20x ja EV/EBITDA 8x alkavat houkutella. Uskomme Talenomin liikevoittomarginaalin nousevan ainakin 15 %:n tuntumaan (2020: 19,8 %), kun viime vuosien yritysostovetoisen kasvun hedelmät alkavat kypsyä. Tässä vaiheessa arvostuskertoimet ja osakekurssi ovat merkittävästi nykyistä korkeampia, mutta välillä pitää kantaa riskiä siitä, että kansainvälistymisestä tulee pannukakku. Pidämme silti osakkeen riski/tuotto-suhdetta nyt erittäin houkuttelevana.