Tecnotree laaja raportti: Kassavirran osalta vielä todistettavaa

Tecnotree on jatkanut viime vuodet vahvassa kasvussa, mutta yhtiö ei ole onnistunut konvertoimaan operatiivista tulostaan kassavirraksi käyttöpääoman sitoutumisen, valuuttatappioiden sekä suurten tuotekehitysinvestointien vuoksi. Yhtiön sisäinen fokus on tällä hetkellä kassavirran kohentamisessa, mutta vielä tämän osalta ei olla saatu näyttöjä. Osakkeen arvostus olisi houkuttelevalla tasolla, mikäli yhtiön kassavirta lähentyisi yhtiön tulostasoa. Emme kuitenkaan odota välitöntä parannusta tässä ja nykyisellä kassavirtaprofiililla emme näe riski/tuotto-suhdetta houkuttelevana. Laskemme tavoitehintamme 6,0 euroon (aik. 7,0 eur) ja toistamme vähennä-suosituksemme. Yhtiöstä julkaisemamme laaja raportti on luettavissa täältä.

Yhtiön BSS-tuoteperhe osoittanut kilpailukykynsä kehittyneillä markkinoilla

Tecnotreen tuotetarjooman ytimessä on sen BSS-tuoteperhe, jolla yhtiön operaattoriasiakkaat voivat hallita tuotteitaan, asiakkaitaan, laskutustaan ja digitalisoida liiketoimintaprosessejaan. Puhtaiden BSS-ratkaisujen lisäksi yhtiö on laajentanut tuotetarjoomaansa orgaanisesti (fintech-alusta DiWa ja digitaalinen kauppapaikka Moments) sekä epäorgaanisesti (Sensa-tekoälyalusta). Nämä ovat yhtiön tulevaisuuden kasvuajureita, mutta muodostavat kuitenkin edelleen varsin pienen osan liikevaihdosta. Yhtiön kilpailuetuna korostuu mielestämme pitkä kokemus kehittyvillä markkinoilla toimimisessa ja syvät asiakassuhteet, joiden myötä asiakkaan vaihdon kustannukset ovat korkeita. Yhtiö on myös viime vuosina onnistunut kiitettävästi voittamaan uusia asiakkaita, minkä myötä riippuvuus suurimmista asiakkaista on asteittain laskenut ja toiminut osoituksena yhtiön tuoteportfolion kilpailukyvystä.

Fokus kassavirroissa

Tecnotreen viime vuosien vahvasta tuloksenteosta huolimatta yhtiön vapaa kassavirta on jäänyt pääasiassa negatiiviseksi käyttöpääoman sitoutumisen, valuuttatappioiden ja massiivisten tuotekehitysinvestointien vuoksi. Yhtiö ei olekaan kyennyt rahoittamaan tulorahoituksella omia kasvuinvestointejaan, vaan joutunut turvautumaan osakeantiin (2021) sekä vaihtovelkakirjoihin (2023) rahoittaakseen kasvuaan. Tällä hetkellä yhtiön fokus on sisäisesti kuitenkin voimakkaasti kassavirran parantamisessa (sisäinen motto: ”Think cash, Do cash”), mitä pitäisi tukea muun muassa yhtiön siirtymä jatkuvan laskutuksen malliin (ARR) sekä kasvu kehittyneillä markkinoilla. Arviomme mukaan liiketoimintaprofiilin muutoksessa voi mennä kauan (etenkin kasvu kehittyneillä markkinoilla), eikä yhtiön asiakkaiden maantieteellisiin sijainteihin liittyvät haasteet korjaannu hetkessä. Tällä hetkellä yhtiön rahoitusasema on kuitenkin turvattu yhtiön keräämien vaihtovelkakirjojen myötä, minkä varjopuolena on kuitenkin näistä syntyvä merkittävä diluutio vuosina 2026-2028.

Jäämme edelleen odottamaan näyttöjä kassavirran kohenemisesta

Tecnotreen vuosien 2024-2025 P/E-kertoimet ovat 6-5x ja vastaavat EV/EBIT-kertoimet noin 3x. Tasot ovat matalia, mutta niissä tulee huomioida tuloksen heikko laatu (tulos ei heijastele kassavirtaa). Kuluvan vuoden kassavirtakerroin (EV/OFCF) on 12x, mikä ei ole mielestämme vielä erityisen houkutteleva ottaen huomioon ettei se myöskään huomioi valuuttakurssitappioita. Arvostuksessa tulee myös huomioida yhtiön vaihtovelkakirjojen vuosina 2026-2028 aiheuttama diluutio (noin 34 % nykykurssilla) ja vuonna 2026 P/E-kerroin nouseekin ennusteillamme 8x tasolle. Yhtiöllä on maantieteellisen laajenemisen ja liiketoimintamallimuutoksen myötä paljon aihioita kassavirtaprofiilin kohentamiseen. Mikäli yhtiön kassavirta alkaa heijastelemaan jatkossa vahvemmin yhtiön tulostasoa näemme arvostuksen olevan tällä hetkellä houkuttelevalla tasolla. Emme kuitenkaan odota tässä välitöntä rakenteellisesti parannusta ja jäämmekin edelleen odottamaan näyttöjä kohentuvasta kassavirrasta.