Telia: Helpommat lähtökohdat kuluvaan vuoteen

Pidämme Telian tavoitehinnan 26 kruunussa ja toistamme samalla osakkeen vähennä-suosituksen. Operatiivisesti Telian Q4-luvut olivat isossa kuvassa linjassa odotuksiin. Operatiiviset tulosohjeistukset olivat lievästi positiiviset verrattuna odotuksiin, mutta tärkeä kassavirtaohjeistus jäi markkinaodotuksista. Teimme vain pieniä tarkennuksia ennusteisiimme ja odotamme viime vuosia selvästi parempaa kehitystä operatiivisesti, mutta nousevat korkokulut syövät operatiivisten parannusten hyötyjä. Ennusteillamme arvostuskuva on kireä (2024e P/E 19x).

Operatiivisesti luvut olivat linjassa odotuksiin Q4:llä

Telian liikevaihto laski 5 % 23 098 MSEK:iin myytävän Tanskan liiketoiminnan kirjanpitomuutoksen ajamana Q4:llä. Ilman valuuttakurssivaikutuksia ja yritysjärjestelyjä liikevaihto laski 0,4 %. Seuraamamme palveluliikevaihto kasvoi sen sijaan 10:ttä neljännestä peräkkäin ja kaikkien maiden tukemana. Oikaistu käyttökate kasvoi hyvin (7,4 %) 7491 MSEK:iin ja oli linjassa meidän ja markkinoiden odotuksiin. Tulosta tukivat kulusäästöohjelma sekä ainakin hetkellisesti myös matalammat energiakustannukset (190 MSEK). Rakenteellinen kassavirta oli 7,3 miljardia kruunua koko vuonna 2023. Yhtiön hallitus ehdotti odotetusti kuitenkin maksavansa tavoittelevansa minimi 2 kruunua osakkeelta osingon, vaikka kassavirta ei sitä kata (osinko vastaa 7,9 miljardia kruunua).

Strategian edennyt isossa kuvassa hyvin ja mahdollinen TV4 divestointi tulee arviomme mukaan myöhemmin

Operatiivisesti yhtiö eteni hyvin vuosina 2022-23, mitä kuvastaa palveluliikevaihdon jatkunut kasvu. Yhtiön strategiset hankkeet taustalla etenivät myös hyvin, kuten 3G, legacy ja kupariverkon alasajot. Makron luomat vastatuulet rajoittivat kuitenkin tulospotentiaalia. Yhtiö odottaa tehostamistoimenpiteiden purevan paremmin vuonna 2024, kun inflaation vastatuuli helpottaa. Lisäksi TV&Median kulusäästöt tukevat tuloskasvua vuonna 2024 ja edelleen vuonna 2025. Yhtiön kommenttien perusteella TV&Median pitäisi olla mahdollista tehdä 1 miljardin kruunun tulos vuonna 2025. Näin pidämme epätodennäköisenä, että yhtiö olisi myymässä viime viikolla huhuttuja TV-liiketoimintoja nyt, vaan aikaisintaan ensi vuonna. TV&Media tuloskäännettä tukee kulusäästöt ja erityisesti matalammat urheiluoikeuksien kulut.

Tärkeä kassavirtaohjeistus oli pettymys, muuten operatiiviset ohjeistukset kääntyivät positiivisen puolelle

Telia ohjeistaa palveluliikevaihdon kasvavan matalaa yksinumeroista lukua (arvio 1-3 %), mikä oli linjassa odotuksiin. Lisäksi yhtiö odottaa käyttökatteen kasvavan matalaa tai noin 5 %:n tasolla olevaa vauhtia vuonna 2024, mikä oli positiivinen yllätys ja indikoi yhtiön olevan luottavainen tuloskasvuun. Raportin ja kommenttien myötä nostimme TV&Media ennusteita hieman, mutta vaikutus kokonaisuuteen on pieni. Lisäksi nostimme hieman korkokulujen ennusteita. Ennustamme liikevaihdon kasvavan 3 % ja käyttökatteen 4 % vuonna 2024. Lisäksi yhtiö ohjeistaa jälleen tärkeän rakenteellisen kassavirran olevan 7-8 miljardia kruunua, mikä on pettymys markkinaodotuksiin verrattuna (8,2 miljardia) . Siten kassavirta ei vieläkään kata yhtiön minimi osinkotavoitetta (kuten ei edellisenä 2 vuotena). Kassavirran ajureista käyttökate nousee, mutta nousseet korkokulut ja CAPEX rajoittavat kehitystä vuonna 2024.

Arvostuskuva puoltaa varovaisuutta

Operatiivisesti Telian trendi on ollut hyvää, mutta muita pettymyksiä ja vastatuulia on edelleen tullut turhan usein. Telian tuloskasvun riskitaso on näin edelleen korkeahko. Telian oikaistut P/E- ja EV/EBIT-kertoimet vuodelle 2024 ovat 19x ja 16x ja ne ovat linjassa pohjoismaisten verrokkien kanssa sekä 25 % yli koko verrokkiryhmän. Arvostuskuva on kokonaisuudessaan kireä, kun huomioidaan tuloskasvun riskitaso. Osinkotuotto (7 %) rajaa osin laskuvaraa, mutta se ei vielä ole kestävällä pohjalla ja ei siten toimi tyypilliseen tapaan ”pysäyttäjänä”. Positiivinen näkemys Teliasta vaatisi vankempaa ja tasaisempaa tuloskasvua.