Titanium-päivitys - korkea osinko ja rajalliset ennusteriskit puoltavat kyydissä pysymistä

Tarkistamme Titaniumin tavoitehintamme 7,5 euroon (aik. 8,5 euroa) markkinatilanteen heikentymisen myötä laskeneen hyväksyttävän arvostustason johdosta. Toistamme kuitenkin lisää-suosituksemme, sillä lähes 9 %:n osinkotuotto yhdessä verrokkeja pienemmän tulosriskin kanssa tarjoavat riittävän tuotto-odotuksen markkinan kohonneista riskeistä huolimatta.

• Markkinat ovat kautta linjan olleet laskussa talouden fundamenttien heikentymisen johdosta. Vaikka markkinatilanne on edelleen kohtuullinen ja markkinalasku on ollut vasta rajallista (etenkin suhteessa pitkään nousukauteen), on sijoittajien tärkeä muistaa, että finanssiyhtiöiden tulokset ovat varsin herkkiä pääomamarkkinoiden liikkeille. Pääomamarkkinoiden laskiessa hallinnoitavan varallisuuden arvo laskee ja sen painopiste siirtyy tyypillisesti matalamman tuoton tuotteisiin (likvidit korkotuotteet). Näin tuottopalkkiot laskevat, uusmyynti vaikeutuu ja transaktiovolyymit laskevat.
• Titaniumin liikevaihdosta noin 80 % tulee Hoivarahastosta. Hoivarahasto on Titaniumin omistajien näkökulmasta poikkeuksellisen hyvä tuote, sillä sen riippuvuus pääomamarkkinoista on rajallinen (kiinteistörahasto), palkkiotaso erittäin korkea ja näkyvyys kassavirtoihin hyvä (rahasto auki lunastuksille vain 4x/v). Tämän seurauksena rahaston lyhyen aikavälin riskitaso on Titaniumin omistajien kannalta matala ja Titaniumin herkkyys pääomamarkkinan liikkeille on huomattavasti sen listattuja verrokkeja matalampi. Pitkällä aikavälillä korkea riippuvuus yksittäisesti tuotteesta nostaa luonnollisesti yhtiön riskitasoa selvästi.
• Olemme tehneet Titaniumin ennusteisiimme hyvin pieniä muutoksia. Olimme ennusteissamme jo valmiiksi varsin varovaisia ja odotimme Hoivarahaston myynnin hidastuvan asteittain, Titaniumin Investium-hankinnan myötä selvästi kasvaneesta myyntivoimasta huolimatta. Emme ole ennusteissamme huomioineet Titaniumin mahdollisia uusia tuotteita ja lisäksi olemme jo aiemmin olleet skeptisiä Investiumin mukanaan tuomasta potentiaalista. Ennusteissamme odotamme Titaniumin liikearvon poistoista oikaistun tuloksen kasvavan selvästi kuluvana vuonna (H1’18 EPS: +50 %), mutta pysyvän vuodet 2019-2020 samalla tasolla. Tulos ei 2019-2020 aikana kasva tuottosidonnaisten palkkioiden ja kertaluonteisten transaktiopalkkioiden laskun myötä. Vastaavasti tuloksen painopiste siirtyy selvästi nykyistä enemmän jatkuviin hallinnointipalkkioihin. Koska Titaniumin tuotot tulevat pääosin Hoivarahastosta, kohdistuu Titaniumin tulosennusteisiin selvästi verrokkeja vähemmän painetta, mikäli nykyinen heikko markkinatilanne jatkuisi.
• Päivitetyillä ennusteillamme Titaniumin arvostus on edullinen. P/E-kerroin on lähivuosille 10x tasolla ja vahvan taseen huomioiva EV/EBITDA noin 8x. Verrokkiryhmän laskeneesta arvostustasosta johtuen emme näe Titaniumin arvostuksessa oleellista nousuvaraa ja pidämme lievää tulospohjaista alennusta perusteltuna Titaniumin korkeampi riskitaso huomioiden. Titaniumin osinkotuotto on ennusteellamme 8,6 % ja osinkoon liittyvä riski on mielestämme suhteellisen rajallinen lyhyellä aikavälillä. Mielestämme erittäin korkea osinko yhdessä verrokkeja matalamman tulosriskin kanssa riittää perustelemaan positiivisen suosituksen.