Toivo: Hyvä hevonen rakennussektorin syklin ratsastamiseen

Toivon antama tulosvaroitus ei tullut yllätyksenä, mutta tuottovaatimuksiin kohdistuva nousupaine tuli läpi odotuksiamme voimakkaammin ja nopeammin. Nykytasoilta emme näe tuottovaatimuksissa enää nousupainetta. Nykykurssilla (2024e: P/NAV 0,99x) sijoittaja pääsee kiinni yhtiön kiinteistöportfolioon noin tasearvostuksin ja saa hankekannan pidemmän aikavälin kehityspotentiaalin käytännössä ilmaiseksi. Toivon osake on mielestämme hyvä tapa ottaa näkemystä rakennussektorin elpymiseen, jonka odotamme alkavan selkeämmin vuonna 2025. Laskemme tavoitehintamme 1,25 euroon (aik. 1,30 €) ennustelaskujen ajamana, mutta nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä) tuotto-odotuksen ollessa jälleen houkutteleva kurssilaskun jälkeen.

Negatiivisen tulosvaroituksen taustalla tuottovaatimusten nousu

Negatiivinen tulosvaroitus ei tullut yllätyksenä, sillä olimme pitäneet tuottovaatimuksiin kohdistuvaa nousupainetta ilmeisenä ja ennusteemme olivat jonkin verran aiemman ohjeistushaarukan alapuolella. Olimme kuitenkin ennusteissamme odottaneet käyvän arvon muutosten painottuvan nyt nähtyä vahvemmin vuoden 2024 puolelle. Tuottovaatimusten nousu tulee aiheuttamaan Q4:llä yhtiön kiinteistöportfolioon negatiivisen, ei-kassavirtavaikutteisen -10,5 MEUR arvonmuutoksen. Yhtiön mukaan kiinteistövarallisuuden arvonmuutos ei vaikuta yhtiön rahoitusasemaan, eikä arvonmuutoksen vuoksi yhtiö tule rikkomaan rahoituslaitoksille antamiaan kovenanttiehtoja. Toivo ohjeistaa nyt koko vuoden liikevoiton olevan -2–2 MEUR (aik. 10–17 MEUR). Ennen tulosvaroitusta odotimme liiketuloksen olevan 8,5 MEUR, joten ohjeistuksen lasku oli odotuksiamme merkittävämpi. Olimme aiemmin arvioineet käypien arvojen laskevan yhteensä -5,8 MEUR, mistä suurin osa realisoituisi vuonna 2024. Operatiivisesti Q4 vaikuttaa menneen pitkälti odotuksiemme mukaan.

Pöytä puhdistettu pahimmasta epävarmuudesta tuottovaatimusten osalta, yhtiö operatiivisesti hyvässä iskussa

Osakekohtaisen NAV:n ennusteemme laskivat 13 % vuodelle 2023 ja 8 % vuodelle 2024. Pääasiassa tuottovaatimusten nousun takia vuosien 2023-2024 liikevoittoennusteemme laskivat yhteensä 6,5 MEUR. Arvioimme Toivon NAV/osake olevan 0,98 euroa vuonna 2023 ja kasvavan kuluvana vuonna 1,09 euroon. Arvioimme Toivon LTV:n nousevan noin 60 %:iin käyvän arvon muutosten jälkeen. Uusien hankkeiden käynnistämiseen Toivon tarvitsee mielestämme selkeästi vapauttaa/hankkia lisäpääomia. Vuonna 2024 arvioimme LTV:n laskevan 23 MEUR:n asuntomyyntien tuella 52 %:iin. Taso ei ole matala, mutta arvioimme yhtiön kykenevän jälleen käynnistämään hankkeita tällä LTV-tasolla vapautuvilla pääomilla ja hyvän kassavirtansa ansiosta. Erityisesti pienien asuntojen ylitarjonnassa on edelleen tänä vuonna arviomme mukaan sulateltavaa pk-seudulla, mutta poikkeuksellisen matalalle painuneet asuntoaloitukset tulevat kääntämään tilanteen nähdäksemme kuluvan vuoden aikana. Odotamme uusien hankkeiden käynnistyksen jälleen piristyvän vuonna 2025. Toivolla on mielestämme hyvät mahdollisuudet selviytyä nykyisestä erittäin vaikeasta rakennussektorin tilanteesta ulos yhtenä voittajista, mikä tulee arviomme mukaan vahvistamaan sen suhteellista asemaa.

Hyvä yhtiö ottaa näkemystä rakennussektorin elpymiseen

Arvonmääritysmenetelmämme antavat Toivon osakkeen arvoksi 0,95-1,31 euroa (aik. 1,09-1,44e). Osien summa laskelmamme tarjoaa 21 % nousuvaraa, mikä on mielestämme houkutteleva taso, kun otetaan huomioon rakennuttamisen arvon nousupotentiaali volyymien jälleen käynnistyessä ja epävarmuuden väistyessä tulevaisuudessa. Toivo arvostetaan 2024 ennusteillamme linjassa osakekohtaisen nettovarallisuuden (NAV) kanssa (P/NAV 2023e 1,10x ja 2024e 0,99x). Käytännössä nykykurssilla sijoittaja pääsee Toivossa kiinni yhtiön kiinteistöportfolioon tasearvostuksilla (2024e: nettotuottovaatimus 5,3 %) ja saa hankekannan pidemmän aikavälin kehityspotentiaalin ilmaiseksi. Lähivuosien investointinäkymään ja asuntomarkkinan kehitykseen liittyy edelleen merkittävää epävarmuutta, mikä pitää ennusteriskit koholla. Toivon osake on kuitenkin mielestämme hyvä tapa ottaa näkemystä rakennussektorin elpymiseen nykyisiltä pohjatasoilta ja näemme tuotto-/riskisuhteen jälleen houkuttelevana kurssilaskun jälkeen.