UPM: Säilytämme yhtiön sektorisuosikkinamme

Toistamme UPM:n lisää-suosituksemme ja korotamme tavoitehintamme 34,00 euroon (aik. 32,00 €) maltillisen positiivisia ennustemuutoksia heijastellen. UPM:n Q1-raportin kokonaiskuva oli selvän tulosylityksen ansiosta myönteinen. Mielestämme UPM on yhä asemoitunut hyvin seuraavaan noususykliin viime vuosien isojen investointien sekä väkevän kustannuskilpailukykynsä ansiosta. Siten näemme osakkeen tuloskasvusta, noin 5 %:n osinkotuotosta ja kertoimien laskuvarasta muodostuvan tuotto-odotuksen hieman tuottovaatimusta korkeampana. 

Tulosylitys syntyi laaja-alaisesti lähes kaikkien yksiköiden kautta

UPM:n liikevaihto laski Q1:lla 5 % myyntihintojen laskun takia. Liikevaihto osui meidän ja konsensuksen ennusteiden väliin. Volyymikehitys oli jo kohtuullista, vaikka Suomen poliittiset lakot rokottivat lievästi toimituksia. UPM:n oikaistu liikevoitto putosi Q1:llä vielä yli 6 % 333 MEUR:oon, mikä ylitti selvästi meidän ja konsensuksen ennusteet. Divisioonista kaikki muut paitsi pieni Plywood ylittivät ennusteemme, joten kehitys oli laaja-alaisesti myönteistä toipuvilla markkinoilla. Etenkin Specialty Papersin, Raflatacin ja Energyn numerot olivat vahvoja ja kolmikko ylsi myös selvään tuloskasvuun. Selkein yllätys oli Fibres. Alariveillä tulosta tukivat pienet kertatuotot, kun taas rahoituskulut olivat ennusteitamme lievästi isommat ja verot alemmat. Näin ollen UPM:n oikaistu EPS laski vertailukaudesta 0,47 euroon ylittäen kuitenkin kaikki konsensukseen osallistuneet ennusteet. Rahavirrallisesti raportti oli kohtuullinen, vaikka alkuvuodelle tyypillinen käyttöpääoman sitoutuminen toteutui myös tällä kertaa.  

Ennusteet nytkähtivät hieman ylöspäin

UPM toisti raportissa kuluvan vuoden ohjeistuksensa, jonka mukaan koko vuoden oikaistu liikevoitto nousee vuodesta 2023. Lisäksi yhtiö arvioi yhä H1:n oikaistun liikevoiton olevan H2’23:sta heikompi. UPM:n oikaistu liikevoitto oli viime vuonna 1013 MEUR ja H2’23:llä 543 MEUR. UPM:llä on mittavat vuosihuollot kolmella sellutehtaalla Q2:lla ja myös osakkuusyhtiö TVO:n Olkiluodon kaikkien ydinreaktorien huollot yltävät Q2:lle, mistä osuu Q2:lle 120 MEUR:n tulosrasitus. Lisäksi Q2:sta rasittaa Suomen poliittisten lakkojen häntä ja Q2:een liittyy Suomen omien työntekijöiden osalta lakkoriskejä (Paperiliiton työehtosopimukset on irtisanottu). Näin ollen UPM:n Q2:sta tulee erittäin rikkonainen, mutta toisaalta sektorin viime aikojen uutisvirran ja yhtiön raportin yhteydessä antamien kommenttien pohjalta markkinatilanne on kehittymässä varovaisen positiivisesti. Tästä merkkejä ovat varastokorjauksen päättyminen eri arvoketjuissa ja sellun hinnan nousu. Nostimme raportin jälkeen UPM:n oikaistun liikevoiton ennusteitamme vuosille 2024-2026 sellun ja sähkön hintaan sekä Raflataciin liittyen. Vuosina 2024-2026 odotamme UPM:n tuloksen kasvavan 25 %:n keskimääräistä vauhtia uusien investointien tuloskontribuution, taloustilanteen lievän paranemisen ajaman volyymikasvun ja inflaation taittumisen ansiosta. Pääriskit ennusteillemme ovat globaali talous, Suomen puumarkkina ja mahdollisesti myös kiristyvä kilpailu.

Tuotto-odotus on riittävä sektorisuosikin asemaan

UPM:n tulosarvostus on mielestämme varovaisen houkutteleva tuloskasvunäkymän valossa, sillä ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2024 ja 2025 ovat noin 17x ja 13x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 10x ja 8x. Osinkotuottojen arvioimme olevan lähivuosina hyvällä vajaan 5 %:n tasolla, mikä yhdessä tuloskasvun ja toteutuneiden kertoimien normalisoitumisen positiivisen nettovaikutuksen kanssa pitää tuotto-odotuksen riittävällä noin 10 %:n tasolla. UPM:n isot ja kilpailukykyiset investoinnit huomioon ottava DCF-arvo on tavoitehintamme tasolla. Siten etenkin seuraavaan noususykliin tähtäävät sijoittajat voivat mielestämme pysyä ostolaidalla UPM:ssä.