UPM: Tuloskoneesta löytyi täysin uusi vaihde

UPM:n Q3:sta perjantaina antamat ennakkotiedot vahvistivat kvartaalin sujuneen yhtiöltä järisyttävän hyvin. Vaikka epävarmuus ensi vuoteen katsottuna onkin kiusallisen korkea, nostimme UPM:n lähiaikojen ennusteitamme selvästi ja pitkällä tähtäimelläkin hieman yhtiön erinomaisen suorituskyvyn ajamana. Siten nostamme UPM:n tavoitehintamme 38,00 euroon (aik. 33,00 €) ja toistamme lisää-suosituksemme. Olemme UPM:n yhtiön lyhyen ajan tuloskasvun suhteen varovaisia, mutta asteittain paranevan tulokseen laadun, investointien tarjoaman keskipitkän ajan potentiaalin ja kohtalaisen osinkotuoton valossa osake tarjoaa yhä riittävän tuotto-odotuksen.

Yhtiö takoi pöytään ennätykselliset numerot Q3:lla

UPM antoi torstaina illalla ennakkotietoina Q3:n liikevaihdon ja oikaistun tuloksensa, joka oli ennätyksellisen vahva (oik. EBIT 779 MEUR). Varsinaisen ohjeistuksen sanamuotoihin yhtiö ei tehnyt muutoksia, mutta Q3 sujui yhtiöltä reippaasti meidän ja konsensuksen ennusteita paremmin. UPM:n liikevaihto ylitti ennusteemme noin 200 MEUR:lla ja tämä ylitys valui täysimääräisesti läpi oikaistuun tulokseen. Näin ollen arvioimme tulosylityksen olleen etenkin hintavetoinen. Hyvä vire oli myös laaja-alaista, sillä kaikki divisioonat ylittivät ennusteemme. Energyn osalta tiedostimme heinäkuussa laaditun ennusteemme olevan liian alhainen sähkömarkkinoiden poikkeuksellisesta tilanteesta johtuen, mutta perinteisesti inflaatiolle alttiimpien Specialty Papersin, Raflatacin ja Communications Papersin reippaat tulosparannukset olivat positiivinen yllätys. Kommentoimme asiaa perjantaina tarkemmin täällä.

Nostimme lyhyen tähtäimen ennusteitamme reippaasti, vaikka talousriskejä onkin kasaantunut

Vaikka Q3:lla riskejä ei realisoitunut, UPM liputti yhä toimintaympäristön olevan hyvin epävarma. Euroopan heikentynyt talouskasvu ja metsäsektorin viime aikoina poikkeuksellisen kuumana käynyt suhdanne huomioiden riskit ovat mielestämme valtaosin mollivoittoisia. Ennustettavuus toimintaympäristön lyhyen ajan kehityksen suhteen on erittäin heikko. Valttikorttina UPM:llä on energiatuotannon ylijäämä, joka yhdessä heikon EUR/USD-kurssin kanssa voi paikata jossain vaiheessa odotettavissa olevia takaiskuja talouskasvun hidastumisesta aiheutuvista kysyntä- ja hintapaineista lähivuosina. Nostimme UPM:n ennusteitamme tälle vuodelle ja ensi vuodelle liittyen etenkin Suomen saavutettavaan sähkön hintaan ja paperien hintoihin liittyen. Lisäsimme ennusteisiimme Raflatacissa myös AMC-yrityskaupan. Muutosten myötä tämän vuoden ja ensi vuoden oikaistun liikevoiton ennusteemme nousivat 20-23 % ja vuodesta 2024 eteenpäin muutokset olivat lievempiä mutta positiivisia. Odotamme UPM:n tuloksen heikkenevän yhä vuosina 2023-2024 lievästi vuoden 2022 erittäin korkealta tasolta, joskin energiamarkkinoiden epävarmuuden ja eri alojen tarjonnan häiriöiden jatkuessa ennusteisiin jää myös positiivinen yllätysmomentti makrosta huolimatta. Toisaalta isojen investointien tuloskontribuution käynnistyessä arvioimme UPM:n tuloksen laadun paranevan ja pitkällä tähtäimellä UPM:llä on investointien myötä mielestämme tuloskasvunpotentiaalia vuoden 2022 tasostakin ainakin hyvässä syklissä.

Tuotto-odotus ylittää tuottovaatimuksen vuoden tähtäimellä sekä keskipitkällä perspektiivillä

UPM:n tulosarvostus on mielestämme lyhyellä tähtäimellä neutraali, sillä ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2022 ja 2023 ovat noin 11x ja 13x sekä vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 9x Suhteellisesti arvostus on preemiolla verrokkiryhmään nähden, mutta verrokkiryhmä on mielestämme jo halpa. UPM:n isot ja kilpailukykyiset investoinnit huomioon ottava DCF-mallimme arvo on kuitenkin kurssin yläpuolella ja noin tavoitehintamme tasolla reilussa 38 eurossa. Investointien luomat ja lähestyvät keskipitkän ajan hyödyt ja turvallinen noin 4 %:n osinkotuotto muodostavat mielestämme yhä riittävän houkuttelevan tuotto-odotuksen sekä lyhyelle ja keskipitkälle välille, vaikka yhtiön toimintaympäristöön liittyvä epävarmuus varjostaakin osaketta lähiaikoina.