Aallon Group: Strategia etenee, mutta osake polkee paikoillaan

Nostamme Aallon Groupin suosituksen osta-tasolle (aik. lisää) ja tavoitehinnan 12,5 euroon (aik. 12,0 EUR). Yhtiön H1-tulos oli täysin odotustemme mukainen ja jälleen yksi osoitus yhtiön strategian toimivuudesta. Heikentyvä talousnäkymä ei olennaisesti iske defensiiviseen tilitoimistoliiketoimintaan ja yhtiön kommenttien perusteella yritysostostrategiaa ja muita kehityshankkeita jatketaan normaalisti myös jatkossa. Tähän ja osakkeen maltilliseen arvostukseen peilattuna näemme tuotto-odotuksen houkuttelevana seuraavalle 12 kuukaudelle.

Yritysostot vetivät odotetusti liikevaihdon kasvua

Aallon Groupin H1-liikevaihto kasvoi 13 % 17,6 MEUR:oon, mikä ylitti lievästi 17,2 MEUR:n ennusteemme. Kasvu oli odotetusti pääosin epäorgaanista, ja sitä tuli yhteensä 6 melko pienestä yritysostosta. Yhtiön mukaan noin 1/3 eli reilu 4 %-yksikköä kasvusta oli orgaanista, kun ennusteemme oli 3 %:ssa. Orgaanista kasvua tukivat alkuvuodesta tehdyt hinnankorotukset ja myös uusasiakashankinta on yhtiön mukaan sujunut melko normaalisti. Talouden jäähtyminen ei yhtiön mukaan näkynyt asiakkaiden volyymikehityksessä vielä juurikaan erityisesti alkuvuodesta. Pk-yritysten lisääntyneet konkurssit eivät myöskään vaikuttaneet olennaisesti yhtiön hyvin hajautuneeseen asiakaskantaan.

H1-tulos oli täysin odotustemme mukainen, rahavirta hyvällä tasolla

Aallon Groupin EBITA-liikevoitto oli H1:llä 2,4 MEUR (H1’22: 2,1 MEUR), mikä oli täsmälleen linjassa ennusteemme kanssa. EBITA-marginaali oli 13,7 %, missä nähtiin lievä parannus vertailukaudesta (H1’22: 13,5 %). Vakaa kannattavuus osaltaan kertoo siitä, ettei yritysostojen integraatioissa ole koettu olennaisia haasteita, ja strategia näyttää toimivalta. Skaalaetujen tuomaa kannattavuuden paranemista rajoitti alkuvuodesta odotetusti kustannusinflaatio, jonka negatiivisia vaikutuksia on arviomme mukaan pystytty paikkaamaan hinnankorotuksilla. Viimeisimmät yritysostot ovat myös painottuneet uusille paikkakunnille, joten varsinaisia kustannussynergioita esimerkiksi toimistojen yhdistämisistä ei ole saatu. Liiketoiminnan rahavirta (H1’23: 2,5 MEUR) oli hyvällä tasolla heijastellen liiketoiminnan hyvää kassavirtaprofiilia.

Ennusteissa vain hienosäätöä

Teimme H1-raportin pohjalta vain pientä hienosäätöä ennusteisiimme. Odotamme Aallon Groupin liikevaihdon kasvavan tänä vuonna 12 % (org. 3,7 %) ja EBITA-marginaalin paranevan 11,5 %:iin (2022: 10,8 %). Tämä vaatii H1:n tavoin vain maltillista operatiivista tehokkuuden parantumista, sillä osa parannuksesta tulee poistojen suhteellisen osuuden pienentymisestä suhteessa liikevaihtoon. Keskipitkällä aikavälillä yhtiön kokoluokan myötä kasvavat skaalaedut ja digitalisaation ansiosta tehostuvat prosessit antavat hyvät eväät kannattavuuden parantamiselle.

Maltillinen arvostus tarjoaa houkuttelevan tuotto-odotuksen

Ennusteillamme Aallon Groupin vuosien 2023-2024 oikaistut P/E-kertoimet ovat 14x-13x ja IFRS16-veloista oikaistut EV/EBITA-kertoimet 10x-9x. Nämä ovat mielestämme maltillisia tasoja Aallon Groupin kaltaiselle defensiiviselle kasvuyhtiölle, joka kykenee näkemyksemme mukaan luomaan omistaja-arvoa johdonmukaisella yritysostostrategiallaan. Yhtiö on löytänyt toimivan reseptin, jolla pieniä ja keskisuuria tilitoimistoja saadaan ostettua maltillisilla arvostuskertoimilla, ja järjestelyt ovat heijastuneet myös yhtiön tuloskasvuun. Ensi vuoteen katsottaessa näemme arvostuskertoimissa olevan nousuvaran, todennäköisten tulevien yritysostojen sekä pienen osingon tarjoavan houkuttelevan tuotto-odotuksen.