Finnair: Antiehdot vastasivat odotuksiamme

Tarkistamme Finnairin tavoitehintamme 0,05 euroon (aik. 0,30 €) ja toistamme osakkeen vähennä-suosituksemme. Finnairin kaavailema 570 MEUR:n merkintäoikeusanti ja sen ehdot varmistuivat perjantaina. Osakkeella käydään jo tänään kauppaa ilman merkintäoikeuksia ja tavoitehintamme muutos vastaa puhtaasti merkintäoikeuksien irtoamista osakkeesta. Finnair on osakeannille lähes neutraaleilla EV-kertoimilla hinnoiteltu selvästi relevantteja verrokkeja korkeammalle, minkä takia emme innostu vielä osakkeesta. Lisäksi merkintäoikeusantien aikana osakkeeseen kohdistuu tyypillisesti lyhyen ajan myyntipainetta. Siten sijoittajien kannattaa mielestämme odotella rauhassa erikoistilanteen etenemistä ennen ostojen harkitsemista yhtiössä.

Laskennallinen alennus asettui odotustemme mukaisesti noin 40 %:n tienoille

Finnair haki perjantaina valtuutuksen ylimääräiseltä yhtiökokoukseltaan aiemmin tiedotetun merkintäoikeusannin järjestämiseen. Yhtiö kertoi heti perään noin bruttoarvoltaan 570 MEUR:n arvoisen osakeannin ehdoista sekä aikatauluista. Osakeanti toteutetaan marraskuun aikana ja täysimääräisesti taatussa osakeannissa Finnair tarjoaa liikkeelle laskettavaksi 19,0 miljardia uutta yhtiön osaketta hintaan 0,03 euroa osakkeelta. Merkintähinta vastaa 37 %:n laskennallista alennusta suhteessa Finnairin perjantain päätöskurssiin. Alennus oli odotustemme mukaisessa ja tavanomaisessa mittakaavassa. Merkintäoikeuksilla voi käydä kauppaa 3.-13.11. ja suosittelemme niiden haltijoita joko käyttämään merkintäoikeudet tai myymään ne, sillä aikamääreen umpeuduttua oikeudet raukeavat arvottomina. Merkintäoikeusannin tarkat ehdot ja syyt on luettavissa Finnairin tiedotteesta täältä. Kommentoimme merkintäoikeusantisuunnitelmaa sen julkistamisen jälkeen täällä.

Sisällytimme merkintäoikeusannin ennusteisiimme, operatiiviset ennusteet pysyivät ennallaan

Sisällytimme nettoarvoltaan 558 MEUR:n osakeannin Finnairin ennusteisiimme antiehtojen varmistuttua. Taseessa kerättävä pääoma vahvisti Finnairin omaa pääomaa, mutta samanaikaisesti omasta pääomasta poistui Suomen valtiolle antirahoilla maksettava 400 MEUR:n pääomalaina. Finnairin velkamäärä on mielestämme siedettävä annin jälkeen (2023e nettovelka käyttökate 1,7x vs. tavoite 1x-2x). Tuloslaskelman puolella rahoituskuluennusteet laskivat osakeannin myötä vain lievästi, sillä takaisin maksettavan pääomalainan korkoja ei ollut kirjattu lähihistoriassa tai ennusteissamme tuloslaskelmaan, koska kirjaamisedellytykset eivät täyttyneen. Korot olivat tästä huolimatta yhtiön vastuita ja ensi vuonna korko olisi noussut rajusti, joten niistä eroon pääsy oli yhtiölle tärkeää. Operatiivisiin tulosennusteisiimme emme tehneet muutoksia. Lisäksi anti paisutti Finnairin osakemäärän 20,4 miljardiin osakkeeseen, mikä vastaa kerrointa 13,5x suhteessa yhtiön antia edeltäneeseen osakemäärään. Siten merkintäoikeusannilla on tietenkin dramaattinen vaikutus sijoittajille tärkeimpiin osakekohtaisiin lukuihin.

Arvostuskuva on edelleen haastava etenkin suhteellisesti

Finnairin tämän ja ensi vuoden oikaistut EV/EBIT-kertoimet ovat noin 10x. Hinnoittelu on yhtiölle hyväksymämme haarukan ylälaidoilla ja edelleen selvästi sekä länsimaisista verkkolentoyhtiöistä ja globaaleista verkkolentoyhtiöistä koostuvien verrokkiryhmien yläpuolella (2024e: EV/EBIT 5x-7x). Uudella osakemäärällä P/E-pohjainen preemio on vielä suurempi ja P/E-pohjaisesti Finnair on hinnoiteltu yhtiölle hyväksymämme haarukan (P/E 8x-11x) yläpuolelle. DCF antaa osakkeen arvostuksesta arvostuskertoimia positiivisemman signaalin, mutta yksin useille vaikeasti ennustettaville ja herkille oletuksille emme näkemystämme pohjaa. Siten seuraamme edessä olevan erikoistilanteen etenemistä varovaisella näkemyksellä.