Koskisen: Arvostus on jäänyt laahaamaan turhan alas

Nostamme Koskisen tavoitehintamme 7,50 euroon (aik. 6,75 €) ja toistamme lisää-suosituksemme. Koskisen Q2-raportti oli odotuksiamme parempi ja olemme nostaneet ennusteitamme selvästi lähiajoille, kun Levyteollisuus jatkaa erittäin vahvassa tuloskunnossa ja Sahateollisuuskin on pystynyt toistuvasti verrokkeja parempiin tuloksiin. Nykytilanteessa osaketta ei voidaan hinnoitella erityisen korkeilla kertoimilla, mutta Koskisen arvostus taipuu etenkin yritysarvopohjaisesti hyvin maltilliseksi. Siten näemme osakkeen tuotto/riski-suhteen houkuttelevana. Ajurina arvostuksen nousulle voisi olla positiivinen tulosvaroitus, jota odotamme yhtiöltä Q4:n puolella.

Liiketoimintojen kehityksessä oli odotettua ristivetoa myös Q2:lla

Koskisen teki Q2:lla 74 MEUR:n liikevaihdolla 13,7 MEUR:n oikaistun käyttökatteen. Tulos laski odotetusti ennätysvahvasta vertailukaudesta, mutta ennusteemme yhtiö ylitti molemmissa liiketoiminnoissa. Tuloskunnosta vastasi sinänsä odotetusti Levyteollisuus, joka teki erittäin korkean lähes 27 %:n käyttökatemarginaalin suotuisassa markkinassa, mutta myös Sahateollisuus pärjäsi jälleen monia verrokkeja paremmin Q2:lla ja pystyi tukemaan heikosta markkinasta huolimatta käyttökatekertymää. Kommentoimme tulosta tarkemmin perjantaina täällä.

Ennusteet jatkoivat ylämäkeen, odotamme positiivista tulosvaroitusta loppuvuodesta

Koskisen toisti listautumisen yhteydessä annetun ohjeistuksen vuodelle 2023, jossa yhtiö arvioi, että vuonna 2023 sen liikevaihto ei ylitä vuoden 2022 tasoa (2022 liikevaihto 318 MEUR), ja sen oikaistu käyttökate-% on 12–14 %. Ohjeistuksen toisto tässä vaiheessa vuotta oli odotettua, mutta H1:n olosuhteisiin nähden erittäin hyvä kehitys (H1: oik. EBITDA-% 18 %) on luonut vahvan pohjan ohjeistuksen ylittämiselle, vaikka epävarmuuksia H2:n suhteen vielä riittääkin. Levyteollisuudessa Euroopan koivuvanerimarkkinan sotapohjainen tarjontahäiriö ratkeaa tuskin nopeasti ja siten korkeille katteille ei löydy lyhyen ajan ajuria alas. Pidemmällä sihdillä suhtaudumme kuitenkin yhä hieman epäilevästi Levyteollisuuden nykyisten katetasojen pitoon. Sahateollisuudessa näkymä on yhä hankala rakentamisen kyntäessä ja hintojen ollessa alhaalla, mutta toisaalta riski vastatuulen voimistumisesta on mielestämme vähäinen, sillä segmentissä ei ole enää varasto-ongelmaa ja nykyinen hintataso pakottaa monia tuottajia rajoittamaan tuotantoa kassan polton estämiseksi. Olemmekin nostaneet taas Koskisen ennusteitamme käyttökatetasolla 12-25 % lähivuosille. Kuluvan vuoden käyttökatemarginaalin ennusteemme on 16 %, joten odotamme yhtiön antavan syksyllä tai alkutalvesta positiivisen tulosvaroituksen. Lähivuosina odotamme Koskisen operatiivisen tuloksen laskevan etenkin vuoden 2022 huipputasolta, mutta samalla toki tuloksen laatu paranee.

Osake on aliarvostettu, vaikka hyväksyttävät kertoimet eivät nousekaan erityisen korkealle

Koskisen vahvan taseen huomioivat EV/EBITDA-kertoimet vuosille 2023 ja 2024 noin 3x ja P/B-kerroin vuodelle 2023 on 0,9x. Lähivuosien osinkotuottojen arvioimme olevan noin 5 %:n tasolla. Kertoimet painottuvat yhtiölle arvioidun pääoman tuoton ja riskiprofiiliin huomioivan hyväksymiemme kerroinhaarukoiden (EV/EBITDA 3,5x-6,5x ja P/B 0,7x-1,3x) alalaitojen lähistöille. Myös DCF-arvo on konservatiivisillakin pitkän aikavälin parametreilla melko selvästi nykyisen kurssitason yläpuolella. Matala arvostus muodostaakin mielestämme jo varsin houkuttelevan tuotto/riski-suhteen (ml. nousuvara odotukset ylitettäessä sekä toisaalta tukitasot pettymyksiä vastaan). Siten positiivinen näkemys on mielestämme perusteltu, vaikka perusskenaariomme mukainen laskeva tulostrendi, nykytuloksen rakenne ja toimialan arvostukset eivät osakkeelle erityisen korkeita kertoimia nyt puollakaan.