Norrhydron osakekurssi on edelleen 17 % alempana kuin H1’22-raportin julkistuspäivänä. Mielestämme laskulle ei ole perusteita, sillä kysyntä- ja kannattavuusajurit ovat liikkuneet enemmänkin suotuisaan suuntaan. Ennusteemme vuosille 2022-2024 ovat ennallaan. Osakkeen riskikorjattu tuotto on jo houkutteleva ja myös suhteellinen arvostustaso puoltaa positiivista näkemystä. Nostamme suosituksemme lisää-tasolle (aik. vähennä), vaikka laskemmekin tavoitehintamme 3,70 (aik. 4,10) euroon tuottovaatimuksen kohottua korkojen nousun myötä.

Kysyntänäkymä säilyy suotuisana

Norrhydron pääasiakkaiden (mm. Ponsse, Sandvik, Cargotec, Metso Outotec) Q3-numerot ja etenkin tilauskertymä olivat vahvoja ja kasvattivat luottamusta Norrhydron tuotteiden kysyntänäkymiin. Vaikka valuutoilla ja hinnankorotuksilla olikin pääasiakkaiden saamissa asiakastilauksissa suuri merkitys, oli myös tilausten volyymikehitys hyvää. OEM-asiakkaiden Q3’22:n lopussa ennätyskorkealla olleet tilauskannat luovat Norrhydrolle hyvät kasvueväät vuodelle 2023. Yhtiön pörssinoteeratut asiakkaat kertoivat Q3-raporteissaan poikkeuksetta omien asiakkaidensa kaluston korkeasta käyttöasteesta, mikä luo hyvät näkymät myös Norrhydron asiakkailleen toimittamille varaosille (vajaa 20 % yhtiön liikevaihdosta).

Kannattavuusajurit liikkuvat oikeaan suuntaan

Norrhydron kustannusajurit ovat kehittymässä oikeaan suuntaan H1’22:n ja osin vielä H2’22:n alun painetilanteesta. Norrhydron materiaali- ja komponenttihankintojen hintoihin vaikuttava teräksen markkinahinta aleni jo Q3’22:lla noin -30 % v/v ja koko H2’22:lla hinnat tulevat myös olemaan arviolta -30 % v/v laskussa. Lyhyellä tähtäimellä odotamme tämän selvästi tukevan Norrhydron marginaaleja. Trendin odotetaan jatkuvan ja Bloombergin konsensusodotuksissa vuoden 2023 teräshinta on n. -28 % alempana kuin vuoden 2022 keskiarvo. Myös koko toimitusketjun kustannuskehitykselle tärkeä sähkön markkinahinta on rauhoittumassa: Q4’22:n hinta tulee olemaan -2 % v/v laskussa ja vaikka hinta onkin Q1’23:lla vielä kausiluonteisesti korkealla, indikoivat tämänhetkiset futuurihinnat selvää laskua vuosivertailussa Q2’23:lta eteenpäin.

Kasvuodotuksemme ovat ennallaan

Odotamme edelleen Norrhydron liikevaihdon kasvavan 12-26 % v/v vuosina 2022-2024. Ajureita ovat nykyisten asiakkaiden hyvät näkymät, uudet asiakkuudet, NorrDigin kasvu sekä uuden tehtaan myötä laajentunut kapasiteetti. Ennustamme yhä EBITDA-marginaalin kohoavan vuoden 2022 oikaistusta 9,3 %:sta vuoden 2024 13,2 %:iin.

Arvostuksessa jo liikaa synkistelyä

Norrhydron merkittävimpiä riskejä ovat asiakaskysynnän jääminen taantuman myötä alle odotustemme, uuden tehtaan ylösajossa vielä ilmenevät vaikeudet sekä NorrDigi-sylinteriteknologian kaupallistamisen onnistuminen. Mielestämme osakkeen nykykurssi huomioi mainitut riskit jo ylisuhteisesti. Osakkeen kokonaistuotto-odotus nousee jo vuoden 2023 kertoimilla 20 %:iin eli yli 12 %:n tuottovaatimuksemme. Tällä perusteella riskikorjattu tuotto-odotus on houkutteleva. Osien summa –laskelmamme indikoi osakkeelle noin 4,0-4,2 euron arvoa kun DCF-arvo on noin 4,3 euroa per osake. Vuoden 2023 EV/EBITDA:lla arvostus on 20 % diskontolla suhteessa verrokkeihin, mikä puoltaa positiivista suositustamme.