Sotkamo Silver päivitys - rahoitusratkaisu ei tuonut osakkeelle nousuvaraa

Tarkastamme Sotkamo Silverin tavoitehintamme 3,80 Ruotsin kruunuun (aik. 4,00 kruunua) ja toistamme yhtiön vähennä-suosituksemme. Yhtiö perjantaina julkaisema alustava rahoituspaketti oli hieman odotuksiamme kalliimpi omistajille, mikä heijastelee tavoitehintamme laskua. Mielestämme Sotkamo Silverin osakekurssi hinnoittelee oikein Hopeakaivoksen potentiaalin tällä hetkellä.

• Sotkamo Silver tiedotti perjantaina, että yhtiö on sopinut suomalaisten instituutiosijoittajien kanssa alustavasti vähintään 20 MEUR:n rahoituspaketista Hopeakaivoksen rakentamiseen liittyen. Perjantaina julkaistu paketti muodostuu kolmesta osasta, jotka ovat 1) 9,25-15 MEUR:n joukkovelkakirjalaina 10 %:n kuponkikorolla 5 vuodeksi 2) 4 MEUR:n suunnattu osakeanti osakekurssilla 0,34 euroa/3,40 SEK 3) 5 MEUR:n vaihtovelkakirjalaina 8 %:n kuponkikorolla 4,5 vuodeksi. Paketin neljäs jo aiemmin tiedossa ollut osa on 2 MEUR investointituki Pohjois-Suomen ELY-keskukselta. Rahoitusratkaisun muuttuminen sitovaksi vaatii vielä Sotkamo Silverin yhtiökokouksen (järjestetään 15.3.2018) hyväksynnän vaihtovelkakirjalainan liikkeelle laskemiselle sekä teknisiä järjestelyitä, mutta arvioimme näiden olevan enää muodollisuuksia. Sotkamo Silverin on tarkoitus saada rahoituspaketti valmiiksi maaliskuun loppuun mennessä ja arvioimme yhtiön hallituksen tekevän heti rahoitusratkaisun varmistumisen jälkeen sitovan investointipäätöksen Hopeakaivoksesta. Tuotanto Hopeakaivoksella voi siten alkaa suunnitellusti vuoden 2019 alussa.
• Rahoituspaketin hinta ei ole edullinen, mutta kuten pitkät rahoitusneuvottelut ovat osoittaneet, rahoituksen hankkiminen tämäntyyppisiin korkean riskin hankkeisiin on vallitsevassa rahoitusmarkkinan tilanteessa haastavaa. Joukko- ja vaihtovelkakirjan korot olivat myös vain marginaalisesti odotuksiamme korkeammat, mutta haetun rahoituksen kokoluokka oli hieman odotuksiamme suurempi ja maturiteetti pidempi, mikä nosti Sotkamo Silverin rahoituskulujen ennusteitamme lähivuosille maltillisesti. Uutta omaa pääomaa emme sen sijaan enää odottaneet yhtiön enää keräävän. Siten noin 10 %:lla yhtiön osakemäärää laimentava suunnattu osakeanti heijastui negatiivisesti Sotkamo Silverin tavoitehintamme taustalla olevan kassavirtamallin osakekohtaisen arvoon. Vaihtovelkakirjalainan mahdollista konversiota emme ole vielä huomioineet ennusteissamme (konversiokurssi noin 4,70 SEK tai 0,47 euroa per osake). Uskomme, että saavutettu rahoituspaketti oli paras saatavilla oleva kokonaisratkaisu yhtiölle, joten suhtaudumme siihen kokonaisuutena melko neutraalisti. Lisäksi maturiteetiltaan pitkä velkarahoitus antaa johdolle rauhan keskittyä Hopeakaivoksen ja muiden hankkeiden kehittämiseen ilman rahoitushuolia, mikä tasaa jossain määrin riskejä hieman lähivuosina.
• Päivitimme Sotkamo Silverin kassavirtamallimme rahoituspaketin mukaiselle osakemäärälle, kun taas mallin muihin parametreihin teimme vain hienosäätöä. Muutoksien jäljiltä mallin osakkeelle indikoima arvo laski hieman ja on nyt noin yhtiön nykyisen pörssikurssin tasolla. Siten Hopeakaivoksen tämänhetkinen potentiaali on mielestämme hinnoiteltu varsin oikein osakkeeseen. Osakkeen neutraalia hinnoittelukuvaa indikoi myös suhteellinen tasearvostus, sillä Sotkamo Silver on hinnoiteltu tasepohjaisesti (2018e P/B 1,6x) suurin piirtein linjaan suhteessa pienistä hopeakaivosyhtiöistä koostuvaan verrokkiryhmään nähden. Emme myöskään ole valmiita nojaamaan suositustamme yhtiön malminetsintäprojekteissa mahdollisesti piilevän arvon varaan, joten toistamme neutraalin näkemyksemme osakkeesta.