Talenom: innostus on ajanut ohi fundamenteista

Laskemme Talenomin suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää), mutta nostamme tavoitehintamme 44,0 euroon (aik. 38,0 euroa). Vaikka Talenom on mielestämme yksi Helsingin pörssin houkuttelevimpia kasvutarinoita, osakkeen voimakkaan nousun (vuodessa +140 %) jälkeen arvostustasoa on mielestämme venytetty liikaa. Tämä kääntää riskikorjatun tuotto-odotuksen epätyydyttäväksi, ja kehotamme sijoittajia odottamaan parempia ostopaikkoja.

Arvostustaso on noussut historiallisen korkealle tasolle

Talenomin osake on noussut noin 37 % kolmessa kuukaudessa, mikä on tullut täysin arvostuskertoimien nousun kautta. Osakkeen 2020e P/E onkin yli 28x ja EV/EBITDA noin 14x, mitkä ovat molemmat yhtiölle ennätyskorkeita. Sama pätee myös muihin arvostuskertoimiin. Korkea arvostustaso on hyvin perusteltavissa erittäin hyvällä tuloskasvunäkymällä, vahvalla kilpailuedulla ja yhtiön erittäin houkuttelevalla positiolla defensiivisellä tilitoimistomarkkinalla. Talenomin ympärillä on myös enenevissä määrin kansainvälistä kiinnostusta, mikä tukee yhtiön arvostustasoa. Silti sijoittaja kantaa nyt merkittävää riskiä odotetun vahvan tuloskehityksen jatkumiseen ja ennätyskorkean arvostuksen kestävyyteen liittyen, ja mahdolliset vauhtitöyssyt kasvutarinassa voisivat tuoda osaketta merkittävästi alaspäin. Mielestämme arvostustasoa on venytetty ainakin väliaikaisesti liikaa, mikä kääntää muuten houkuttelevan sijoitustarinan riskikorjatun tuotto-odotuksen epätyydyttäväksi. Venytetystä arvostuksesta huolimatta emme näe syytä paniikkimyynteihin, koska yhtiö luo jatkuvasti omistaja-arvoa.

Odotamme vahvan tuloskehityksen jatkuvan myös lähivuosina

Talenom antoi Q3-katsauksessa ohjeistuksen myös vuodelle 2020, jossa kehityksen odotetaan olevan liikevaihdon suhteellisen kasvun ja suhteellisen kannattavuuden osalta vuoden 2019 kaltainen. Yhtiö odottaa kannattavuuden edelleen parantuvan, mikä on loogista kannattavuuden skaalautuessa kasvun mukana erityisesti henkilöstökulujen osalta. Yhtiöllä on erittäin hyvä näkyvyys ydinliiketoiminnan kehitykseen, koska yli 90 % liikevaihdosta on jatkuvaa ja toimiala erittäin defensiivinen. Ennustamme Talenomin 2019-2021 tuloskasvun olevan noin 24 %, mutta rauhoittuvan 2020-2022 ”vain” noin 20 %:iin. Pidemmän aikavälin ennusteemme ovat suhteellisen konservatiiviset, koska näkyvyys Suomen ydinliiketoimintojen ulkopuolisiin liiketoimintoihin (Ruotsi ja lisäpalvelut) on vielä heikko. Talenomilla ei myöskään ole vielä näyttöjä kannattavasta kansainvälisestä kasvusta. Olemme aiemminkin todenneet Talenomin arvostuskertoimien normalisoituvan ajan kuluessa, kun tuloskasvu kirii arvostuskertoimia kiinni. Näin tapahtuu edelleen, mutta vuoden 2020 tuloskasvu on jo hinnoiteltu osakkeeseen eikä myöskään vuoden 2021 P/E-kerroin (23x) ole matala. Tämä kuvaa voimakasta etukenoa osakkeen hinnoittelussa.

Pitkän tähtäimen houkutteleva tarina on ennallaan

Pidämme Talenomia edelleen erittäin hyvänä pitkän aikavälin sijoitustarinana. Yhtiöllä on vahva asema kasvavalla, defensiivisellä ja murroksessa olevalla tilitoimistotoimialalla, jonka tulevaisuuden voittajiin yhtiö arviomme mukaan kuuluu. Kasvutarinan ytimessä on mielestämme se, että Talenom hyödyntää sen teknologista kilpailuetua (kirjanpidon automatisoitu tuotantolinja ja palvelukeskusmalli) yhä tehokkaammin ja suuremmalla skaalalla. Käytännössä yhtiön kasvu vahvistaa koko ajan yhtiön jo nyt vahvaa kilpailuetua ja resursseja uusiin investointeihin. Lisäksi yhtiöllä on suhteellisen vähäriskinen mahdollisuus kasvaa Ruotsissa, jossa yhtiölle aukeisi kokonaan uusi ja Suomea selvästi suurempi markkina-alue. Merkittäviä mahdollisuuksia Talenomilla on myös yrittäjien lisäpalveluissa, joista selvästi merkittävin on tällä hetkellä nopeasti kasvava rahoitusliiketoiminta.