Aspon Q3-raportti oli konsernitasolla ennusteidemme mukainen Telkon erinomaisen operatiivisen suorituksen paikattua ESL:n vaisua tulostasoa. ESL:n heikko kysyntä painoi myös hieman konsernin vuosien 2027–2028 tulosennusteitamme, mutta samalla nostimme Telkon ennusteita segmentin nousseen kannattavuustason myötä. Toistamme lisää-suosituksemme, sillä mielestämme nykyinen kurssi on perusteltavissa lähes pelkän Telkon arvolla. Tavoitehintamme on ennallaan 7,4 eurossa osakkeelta.

Telko paikkasi ESL:n heikkoa kvartaalia

Aspon vertailukelpoinen EBITA kasvoi Q3:lla 12 % 8,5 MEUR:oon (Q3'25: 7,6 MEUR) Telkon vetämänä. Telkon vertailukelpoinen EBITA nousi 6,5 MEUR:oon (4,8 MEUR), ja kahden vahvan peräkkäisen kvartaalin perusteella arvioimme Telkon nostaneen marginaalitasoaan pysyvämmin. ESL Shippingin vertailukelpoinen EBITA laski 2,5 MEUR:oon (3,5 MEUR) Handy-alusten alhaisen käyttöasteen sekä spot-markkinan heikon kysynnän ja matalan hintatason vuoksi.

Kuluvan vuoden ohjeistuksen täyttyminen on käytännössä varmaa, sillä siihen riittää hieman yli 3 MEUR:n vertailukelpoinen EBITA vuoden viimeiseltä kvartaalilta. Liiketoimintojen jakautuminen etenee yhtiön mukaan suunnitellusti kohti 7.12.2026 pidettävää ylimääräistä yhtiökokousta ja 31.12.2026 suunniteltua täytäntöönpanoa.

Lähivuosien ennusteet laskivat hieman

Tulosraportin jäljiltä laskimme ESL:n ennusteita loppuvuodelle 2026 sekä vuodelle 2027 ja lievemmin vuodelle 2028, kun taas Telkon ennusteita tarkistimme ylöspäin koko ennustejaksolle. Vuoden 2027 marginaaliennusteemme on Telkolle kuitenkin vuotta 2026 matalampi, sillä odotamme myyntihintojen laskun kääntyvän lieväksi vastatuuleksi. Kokonaisuutena vertailukelpoinen EPS-ennusteemme laski vuoden 2027 osalta 7 % ja vuoden 2028 osalta 2 %, kun taas vuoden 2026 ennuste on ennallaan. Kuluvalta vuodelta odotamme noin 35 MEUR:n vertailukelpoista EBITAa.

ESL:n tulos jää 2026 ennusteissamme vielä selvästi potentiaalista, sillä teollisuusasiakkaiden kysyntänäkymä on pysynyt vaatimattomana. Näin ollen varustamon tuloskehitys on yhä vahvasti vuosina 2027–2028 käyttöön otettavien uusien alusten tuoman tehokkuusparannuksen sekä elpyvän kysynnän harteilla. Telkon tuloskasvua ajavat lähivuosina sekä vakaa orgaaninen kasvu että yritysostot, joita on aiempaa helpompi toteuttaa, kun Telko saa oman listatun osakkeen käyttöönsä vahvan kassavirran kylkeen. Arvioimme Telkon palaavan yritysostojen pariin vuoden 2027 aikana, mutta emme ole sisällyttäneet niitä ennusteisiimme. Kaikkiaan Aspo on mielestämme hyvissä asemissa aikanaan piristyvää kysyntää silmällä pitäen. Aspon velkaisuudesta johtuen tulosvipu on myös korkea, mikä samalla nostaa riskitasoa.

Arvostus ei ole vaativa

Arvonmäärityksessämme annamme pääpainon osien summalle, sillä se huomioi liiketoimintojen erilaiset profiilit ja on jakautumisen edetessä entistä perustellumpi. Telkolle hyväksymme noin 11–13x ja ESL:lle noin 10x EV/EBITA-kertoimen, jolloin osien summan mukainen arvo on ennallaan noin 7,4 euroa osakkeelta. Sen sisällä Telkon arvo on kuitenkin noussut ja ESL:n laskenut. Vaikka odotamme ESL:n hinnoittelun erillisenä yhtiönä jäävän lähemmäs sille arvioimamme haarukan alalaitaa (1,3–2,5 euroa osakkeelta), on Aspon nykyinen kurssitaso perusteltavissa lähes pelkästään Telkolle arvioimallamme arvolla (Telkon arvohaarukan keskikohta 6,1 euroa osakkeelta). Tärkeimmät ajurit osakkeelle ovat tuloskasvu sekä lähestyvä jakautuminen. Keskeisin riski on ESL:n kannattavuusparannuksen kokoluokka ja aikataulu.