Olemme huomioineet Martelan muuttopalveluliiketoiminnan myynnin ennusteissamme, mikä nosti kuluvan vuoden raportoitua tulosennustettamme, mutta laski opertaiivisia ennusteita. Liiketoiminnan yksinkertaistaminen on mielestämme perusteltu ratkaisu, etenkin kun huomioi Martelan kiperän taseaseman. Kaupan todellista vaikutusta yhtiön käypään arvoon on kuitenkin hankala arvioida ilman myydyn liiketoiminnan lukuja tai siitä saatua vastiketta. Täten toistamme 0,3 euron tavoitehintamme ja myy-suosituksemme.

Myydyn liiketoiminnan kannattavuustaso on vielä epäselvä

Martela tiedotti 20.5 muuttopalveluliiketoimintansa myynnistä Niemi palveluille ja kauppa toteutui maanantaina. Muuttopalvelut päätyivät osaksi Martelaa alun perin vuonna 2012 toteutetun Grundell-yrityskaupan myötä. Painotamme, että liiketoimintakauppa kattaa ainoastaan Grundellin muuttopalvelut, eikä se koske tytäryhtiön toteuttamia asennuspalveluita. Käsityksemme mukaan omana toimintana jatkuvat asennuspalvelut ovat yhtiölle muuttopalveluita kannattavampaa liiketoimintaa. Grundell on vuosina 2022-2024 tehnyt noin 17 MEUR:n liikevaihdolla 10-13 %:n liiketulosmarginaalia, joka on selvästi Martela-konsernin tasoa korkeampi. Käsityksemme mukaan tytäryhtiön kannattavuuden suora vertailu muuhun konserniin on kuitenkin sisäisten erien vuoksi ongelmallista. Järjestelyn myötä Martela siirtyy muuttopalveluissa kumppanuusmalliin Niemen kanssa, mikä varmistaa kyvyn tarjota asiakkaille jatkossakin Martela Lifecycle -palvelukokonaisuutta. Johdon mukaan asennus- ja muuttopalvelut ovat melko erillisiä toimintoja, eikä kaupan oleteta aiheuttavan tehokkuushaittoja. Mielestämme ydinliiketoimintaan kuulumattomista osista luopuminen on nykytilanteessa oikea ratkaisu, joka vapauttaa johdon resursseja kriittisen tuloskäänteen edistämiseen.

Rakennemuutos aiheutti painetta etenkin liikevaihtoennusteisiin

Liiketoimintakaupan seurauksena Martela laski liikevaihto-ohjeistustaan 5 MEUR:lla. Uuden ohjeistuksen mukaan yhtiö odottaa vuoden 2026 liikevaihdon asettuvan 70–80 MEUR:n tasolle (aik. 75–85 MEUR). Vertailukelpoisen liiketuloksen ohjeistus pysyi muuttumattomana -2...+1 MEUR:n haarukassa. Tulosohjeistuksen säilyminen ennallaan puolestaan vahvistaa käsitystämme siitä, että muuttoliiketoiminnan marginaali on ollut varsin matala. Olemme lisänneet 1 MEUR:n myyntivoiton ennusteisiimme ja samalla laskeneet lähivuosien liikevaihtoennusteitamme 9 %, kun taas vertailukelpoiset liiketulosennusteemme laskivat noin 0,1 MEUR:lla. 79 MEUR:n liikevaihtoennusteemme ja -1,6 MEUR:n vertailukelpoinen liiketulosennusteemme ovat linjassa päivitetyn ohjeistuksen kanssa. Liiketoimintakauppa tuo kaivattua vahvistusta Martelan taseasemaan. Tästä huolimatta tukala asema jättää hiljattain toimitusjohtajana aloittaneelle Panu Ala-Nikkolalle rajallisesti liikkumavaraa tuloskäänteen edistämiseksi.

Tuotto/riski-suhde säilyy heikkona, kunnes tuloskäänteestä saadaan konkreettisia merkkejä

Martelan tulospohjainen arvostus on lähivuosien ennusteillamme erittäin korkea, minkä lisäksi lukuja vääristää Nummelan logistiikkakeskuksen myyntiin ja takaisinvuokraukseen liittyvä kirjanpidollinen vaikutus. Kyseisen transaktion myötä 0,7-0,8 MEUR:n vuokrakuluihin liittyvä erä ei kassavirtavaikutuksestaan huolimatta näy yhtiön tuloslaskelmalla, mikä vääristää tulospohjaista arvostusta. Martelan tappiollisen oman pääoman takia tasepohjaiseenkaan arvostukseen ei voi tukeutua. Heikon tuloskunnon ja likviditeettiriskin takia Martelan osakkeen tuotto-odotus nojaa enenevästi kysynnän ripeään elpymiseen tai spekulatiivisiin muutoksiin toimistokalustemarkkinan kilpailudynamiikassa. Kyseinen potentiaali on mielestämme laiha korvaus osakkeen erittäin korkeaan riskiprofiiliin nähden.