Netum: Kasvun hallitseminen ei onnistunut

Laskemme Netumin tavoitehinnan 3,5 euroon (aik. 4,6) ja suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää). Netum kertoi eilen jo toista kertaa kuluvana vuonna laskevansa kannattavuusohjeistustaan. Yhtiö piti kuitenkin kasvuohjeistuksen ja pitkän aikavälin tavoitteet ennallaan. Ymmärryksemme mukaan tulosvaroituksen takana on kasvun hallitsemisen epäonnistuminen, joka on näkynyt erityisesti laskutusasteissa, kun kasvu on jäänyt odotuksista. Näin laskimme kuluvan vuoden ja lähivuosien tulosennusteita. Odotamme Netumilta edelleen sektoria parempaa tekemistä, mutta kirkkaus on hieman himmentynyt. Osakkeen arvostuskuva on (2023 EV/EBIT 12x) ennustettu tulosparannus huomioiden muuttunut haastavaksi.

Netum laski kannattavuusohjeistusta

Netum kertoi eilen laskevansa vuoden 2022 tulosennustettaan ja arvioi vuoden 2022 EBITAn olevan noin 9-10 % liikevaihdosta (aik. 12-14 %). Yhtiö arvioi edelleen, että vuoden 2022 liikevaihto kasvaa vähintään 30 % edellisvuodesta. Netum kommentoi liikevaihdon hieman jäänen yhtiön omista odotuksista H2:lla. Tämä yhdistettynä yhtiön suuriin kasvu- ja henkilöstöpanostuksiin sekä yleisen kustannusten nousuun näkyy siten selvästi laskutusasteissa ja kannattavuudessa. Ymmärryksemme mukaan myös muutamat julkiset tarjouskilpailut ovat olleet hintapainotteisia, jolloin Netumin kaltaisten enemmän laadulla kilpailevien toimijoiden on haastavampi pärjätä, mikä luo painetta lähivuosien ennusteisiin.

Laskimme tulosennusteita reilut 20 % lähivuosille

Kasvu- ja erityisesti kannattavuushaasteiden myötä laskimme tulosennusteita reilut 20 % lähivuosille. Ennustamme liikevaihdon kasvavan 34 % vuonna 2022 ja EBITA-%:n laskevan 9,5 %:iin (2021: 13,9 %) pääosin heikkojen laskutusasteiden ajamana. Yhtiö toisti kuitenkin keskipitkän aikavälin tavoitteensa, joka odottaa yhtiön saavuttavan 50 MEUR:n liikevaihdon vuoteen 2025 mennessä ja saavuttavan vuosittain vähintään 14 %:n EBITAn. Yhtiön liikevaihtotavoite vaati uusia ja arviomme mukaan useampia pieniä yritysostoja. Lisäksi orgaanisen kasvun on pysyttävä myös jatkossa nykyisellä ja ennustamaamme 7-12 % kovemmalla tasolla. Ennustamme kasvu- ja markkinahaasteet huomioiden varovaisesti EBITA-%:n nousevan asteittain reiluun 12 %:iin vuonna 2025 ja olevan näin alle yhtiön historiallisten ja tavoitetasojen, mutta kuitenkin hyvä sektorin kontekstissa. Keskeisimmät operatiiviset riskit liittyvät laskutusasteiden hallintaan ja hintapaineiden viemiseen asiakkaille. Toisaalta positiivista on laskutusasteiden suhteellisen helppo korjaaminen ja sen näkyminen nopeasti kannattavuudessa.

Arvostuskuva muuttui haastavaksi

Netumin ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2022 ja 2023 ovat 21x ja 15x, kun taas vastaavat vahvan taseen paremmin huomioivat EV/EBIT-kertoimet ovat 15x ja 12x. Tuloskertoimet ovat >30 % yli suomalaisten verrokkien. Näkemyksemme mukaan arvostuskuva on nyt muuttunut kireäksi absoluuttisesti ja suhteellisesti. Korkeamman arvostuksen hyväksymiseksi on yhtiön osoitettava paluu takaisin vahvemmalle kasvu-uralle ja erityisesti kannattavuuden palautuminen.